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图47 1939-1948年的高能货币，按财政部和联邦储备银行的资产与负债分类
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图47 1939-1948年的高能货币，按财政部和联邦储备银行的资产与负债分类（续）
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注：联邦储备券以及财政通货是在财政部和联邦储备银行之外的。大约4000万-6500万美元的金元券被召回但未上缴，这部分包含在高能货币中，但是没有在负债项目中反映出来。
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资料来源：根据1942-1949年《联邦储备公告》中的信贷余额以及货币性黄金储备，以及财政部年报，对图39进行了贬值收益的调整。
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价格的变动使我们有必要关注一下货币存量的增长。从1939年8月到1941年11月，批发物价上涨了23%，每年上涨9个百分点。我们前面提到，几乎全部的物价上涨都发生在中立时期的最后15个月内，批发物价上涨了近20%，而货币存量增长了16%还要多。然而，从下面的图49中可以清楚地看到，联邦储备体系并未广泛地开展公开市场操作。在1939年9月战争爆发后的3个星期内，它购买了大约4亿美元的政府债券用来平抑美国政府债券价格的大幅下跌。[4]在其后的几个月内，联储又全部出售了这些债券。因此到1939年年末，它的政府债券持有量仍处于战前水平。在1940年6月到12月期间，财政部又出售了大约3亿美元的债券。之后直到美国参战，联储的政府债券持有量没有发生任何变化。可以看出，关于公开市场操作和黄金流入方面的政策，联邦储备委员会基本上延续了其自1933年以来的风格。
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在中立时期，财政部跟联储一样，没有采取任何措施对冲黄金的流入。它的现金和联储存款的周余额出现了剧烈的波动，最低额约为24亿美元，最高额则达34亿美元。10亿美元的波动范围大约是联储信贷余额变动范围的1.5倍。因此，相对于联储的公开市场操作，财政部的操作行为对货币存量的影响更为重要。但财政部收支余额的波动不是执行货币政策的结果，与货币因素也没有系统性的联系，而是国库收支波动和政府债券的发行、到期偿还的自然结果。
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面对价格和货币存量的快速上升，除了在公开市场上出售证券外，联邦储备委员会还在1940年下半年采取了两项措施。这两项措施都是在中立时期末实行的，并且与20世纪30年代的大部分政策一样，涉及新的操作工具的使用。
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1941年9月1日，经总统的行政命令（1941年8月9日下达）授权，联邦储备委员会对消费者信贷实行控制，在W条例中规定了其列出的某些特定商品分期付款的最低首付限额以及贷款的最长期限。由于耐用消费品之后不久就变得十分稀缺，“珍珠港事件”后消费者信贷规模迅速下降。所以，消费者信贷控制在战争期间变得几乎没有意义。但是有两点值得注意：首先，它标志着特殊信贷控制原则向新领域的延伸，最初这个原则只适用于证券贷款；其次，它注定会在战后发挥更大的作用。
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联邦储备委员会的另一个措施是：在1941年11月1日将准备金要求提高至法律允许的最高限度，从而取消了其1938年4月降低准备金要求的政策。[5]这项措施使得47亿美元超额准备金中的12亿美元转化为法定准备金。然而银行的态度较之以前已经有所改变，它们不再试图重新补充超额准备金（1936年、1937年准备金要求提高后，银行纷纷补充超额准备金），而是继续减少它们剩余的超额准备金。9月23日，联邦储备委员会发布了提高准备金要求的通告，其效果仅仅表现为存款准备金比率的上升速度从10月份开始有所下降。1942年4月，联邦储备委员会称国库券利率保持不变，随后存款准备金比率又开始上升，其速度比提高法定准备金要求之前的上升速度还要快。具有讽刺意味的是，这次提高法定准备金要求，原本旨在紧缩货币环境和控制银行负债的扩张，但效果甚微；而之前提高法定准备金要求的政策，只是作为一个预防措施，并没有打算发挥直接的影响，结果却产生了十分强烈的紧缩效应。
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美国货币史：1867-1960（精校本） [:1703687821]
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10.2 战争赤字时期（1941年12月-1946年1月）
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1940年开始的防御工程以及1941年早期生效的《租借法案》使政府支出大幅增加。一段时期内，税率的上升和税收收入的增加弥补了支出的扩大。但是到1941年年初，赤字开始迅速上升。1941年，政府现金支出比现金收入多出了100亿美元，几乎占总支出的1/2。[6]“珍珠港事件”大大加强了赤字扩大的趋势。1941年到1942年，政府支出几乎增长了两倍；1942年到1943年，支出又增长了50%；1944年达到了顶峰——近950亿美元。税收收入也有所增长，但速度要慢得多，税收比例也没有提高。结果，现金赤字无论按绝对数量还是按占国民收入的比重，都达到了空前的水平：1942年将近400亿美元，1943年超过500亿美元，1944年超过450亿美元，1945年超过350亿美元，其总和大约相当于当时国民生产净值的30%。战争结束后，政府支出迅速下降，而税收收入却居高不下。同一战的情况类似，在战争结束后的6个月内，政府收入大于支出，因此在1946年1月，战争赤字时期便结束了。
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二战赤字时期经济上的这些变化，同一战时一样，其实是对已有趋势的一种继续和加强。经济资源在1940年早期已经开始由和平生产向战时生产转移。从实物生产的角度来看，毫无疑问，二战时期这种趋势的增强比一战时期强烈得多。美国在二战的中立时期相对一战时要短，而积极参战的时间相对长些。因此，二战时经济向“完全战争”模式的转变要彻底得多。从金融角度来说，情况恰恰相反。在二战期间，美国的积极参战并没有使战争资金的来源发生太大的变化，这要归因于《租借法案》的生效。
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10.2.1 价格变化趋势
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与一战时的情形相同，美国的积极参战伴随着价格指数上升速度的减缓，而战时赤字的结束则伴随着价格指数的加速上升。如表23所示，批发物价在战争赤字时期以每年4%的速度上涨，而在赤字时期前的上涨速度为9%，赤字时期后的上涨速度为16%。这些二战时的数据在解释当时的价格变化趋势方面不如一战时的数据可靠。因为在1942年早期政府开始普遍实行价格管制，到1946年中期才取消。在价格管制阶段，价格主要以隐蔽的方式上升，例如商品或售后服务质量的下降、折扣的取消，或者集中生产那些价格上限相对较高的商品。此外，有效的价格管制导致了商品的“短缺”，比如那些由政府定量配给的商品，像石油、肉类以及一些其他的食物。这样就迫使消费者放弃其比较偏好但无法得到的商品，而购买其他容易得到却不太喜欢的商品，这样消费者所承受的压力就等同于价格上升所带来的压力，只不过这种价格的上升没有在价格指数中体现出来。最后，这种情况下必然存在着许多合法规避价格管制的措施或违反价格管制的非法手段，“黑市”恐怕仅仅是其中较明显而又最不重要的一种。因此，在价格管制阶段，相对于价格指数而言，任何真正经济意义上的价格上升幅度都要大得多。1946年取消价格管制后，价格指数出现了跳跃式的上升，这种上升并不是因为价格的同步上涨；相反，它在很大程度上反映了之前潜在价格上涨的公开化。如果考虑到价格指数作为价格变动测度的上述弊端，毫无疑问可以得出比表23中的数据更高的战时价格上升速度和更低的战后价格上升速度。这就造成价格指数反映的战前、战时和战后的价格上升速度之间的差异会更小。但是，即使考虑到这些，也很难改变一个定性的结论，即战时价格的上升速度要比战前、战后慢得多。
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一战时期，价格变动速度的差异伴随着货币存量变动速度的差异：战时货币存量的上升速度不如战前、战后快。在二战时期，情况正好相反：与战前、战后相比，战时货币存量的上升速度要快得多。这对应着1942-1946年间货币流通速度的下降，以及随后的上升，正好与1917-1918年及此后货币流通速度的变化方向相反。
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10.2.2 货币流通速度的变动
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很难说清楚哪些因素可以解释二战时期货币流通速度的变动。1940-1942年，流通速度上升了1/5——略低于1915-1918年间的上升程度——此后到1946年下降了1/3还要多。1946-1948年，它上升了13%，但仍远低于1939年的水平（见图45）。国民收入的季度数据和个人收入的月度数据表明，货币流通速度在1942年第四季度达到了最高点，在1945年第四季度或1946年第一季度降到了最低点。
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货币流通速度最初的加快并不意外。经测算，流通速度一般在经济扩张阶段加快，而在经济萧条阶段减慢。1940-1942年，经济的扩张富有活力，1940年中期以后，经济的扩张伴随着价格的急剧上升，而价格的上升可能会打击人们持有货币资产的积极性。
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需要解释的是1942年之后货币流通速度的减慢。1942年早期实行的价格管制阻碍了价格的上升，使其未能在价格指数中体现出来。有人可能认为，价格指数上升的停滞会让人们之前由于价格上升而产生的减持货币资产的动机消失。但是即使假定价格指数可以真实地记录价格的变化趋势，而价格的变化趋势可以决定公众愿意持有的（相对于收入的）货币余额，价格上升趋势的中止最多也只能使货币流通速度下降到1940年的水平，而不可能使其下降更多。即使这样也高估了价格指数变化对货币流通速度的影响，因为这种影响的前提是货币流通速度可以针对之前的价格上升速度作出充分的调整，但是前面的章节已得出结论：货币流通速度对价格变化的调整是非常缓慢和滞后的。
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看起来，与1942年战时停产造成的汽车等耐用消费品的短缺以及建筑业和私人资本形成所受的限制相比，价格管制的任何直接影响都是次要的。[7]消费者和工商企业都无法运用其资金购买他们认为可以增加财富的物品，这部分物品以前会占用他们收入增量中的一大部分，尤其是短期收入增量。由于这些消费的渠道被阻断，消费者和工商企业不得不增加其他资产的持有——尤其是货币和政府债券——从而使得这些资产数量的增加相对于收入水平要高得多。
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与流动资产的积累相对应，收入账户上的个人储蓄也达到了前所未有的高水平。由于充分就业和战争繁荣带来的高水平收入，个人储蓄的规模无论如何也会很大。但是实际储蓄的规模之大远非收入增加可以单独解释的。其中一个重要的原因是，消费者以流动资产的方式积累了大量资金，他们本来可以用这些资金来购买汽车、其他耐用消费品和住房，现在由于物品的短缺将其转为储蓄。而重新兴起的债券发行通过唤起人们的爱国情绪对高储蓄率也产生了一定的推动作用，但是我们怀疑这种作用并不突出。如果确实有影响的话，那么它可能影响了储蓄持有的方式——使政府债券相对于其他资产要多一些。由于债券的替代物之一是货币，债券发行使得货币流通速度的下降比其应有的速度要缓慢一些。[8]
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