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实际上，要确定货币当局的措施所产生的准确影响总是很困难的，而且通常是不可能的。货币当局的措施通常是在多种其他因素交错中采取的，所以很难搞清楚观察到的结果究竟是由货币当局的措施所引起的，还是由某些环境因素所引起的。对于自然科学家的实验来说，这一点同样是成立的。没有任何实验是完全受控的，而且大部分实验对已经通过检验并得到证实的知识体系更新来说，贡献甚微。恰恰是那些少有的决定性实验使实验课题豁然开朗——使我们免受那些较为不重要的然而在决定性实验作出之前又十分必要的实验的干扰。
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联邦储备体系建立以来的货币历史记录中，存在着三次与这种决定性实验相对应的措施。在这三种情况下，联邦储备体系都曾经有计划地采取大规模的政策措施，而这些政策措施不应被视为名义收入与价格的同期变动的必然经济结果。同自然科学家的决定性实验一样，这些措施的结果是如此一致和明确，以至于其解释不容置疑。这三次措施实行的日期是：1920年1月至6月、1931年10月、1936年7月至1937年1月。这是联邦储备体系实行具有极强约束力的职务行为的三个时期（而且这也是仅有的三个时期）：1920年1月，联邦储备体系将贴现率由4.75%提高到6%，1920年6月，当成员银行向联邦储备银行的借款超过它们法定准备金余额的总和时，联邦储备体系又进一步将贴现率提高到了7%；1931年10月，当倒闭的浪潮像前一年一样再次席卷商业银行，导致商业银行对联邦储备体系的负债不断增加时，仅在两个星期的时间里，联邦储备体系就将贴现率由1.5%提高到3.5%；1936年7月至1937年1月，当财政部实行黄金对冲时（这相当于大规模紧缩性的公开市场业务操作），联邦储备体系宣布将法定准备金要求提高一倍，分三个阶段进行，最后一次于1937年5月1日生效。除了这三个时期，联邦储备体系的历史上没有任何其他时期曾采取过具有明确紧缩性的及类似规模的措施——我们甚至无法举出类似的例子。
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与这些措施相联系的紧缩性货币变动同样剧烈且显著。1920年及1936-1937年采取的措施，造成了几个月之后货币存量的急剧下降，1931年采取的措施随即带来了联邦储备体系历史上12个月内货币存量的三次急剧下降，其下降幅度分别为9%（1920年）、14%（1931年）及3%（1937年）。而且对于第一次和第三次的下降来说，这些数字低估了货币反应的严重程度。在1919年及1936年，货币存量飞速增长，所以接下来的下降意味着从一个超乎寻常的增长速度到一个超乎寻常的下降速度的转变。1931年的下降——这三次下降中绝对下降幅度最大的一次——从下降速度来说却是最温和的一次；由于前一年的货币存量一直以较低的速度下降，所以从1931年10月开始，该年度下降比率仅增加了大约1%。
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与这些货币政策措施相联系的经济变动也同样剧烈且显著。1920年及1936-1937年期间，在货币变动发生的几个月以后，工业生产急剧紧缩；而且1931年的货币变动立即带来了工业产值的急剧萎缩。这三次变动在12个月内的下降幅度分别为30%（1920年）、24%（1931年）及34%（1937年）。此外，仅有两次发生了同样严重的工业产值的下降：一次发生在1929-1931年，我们后面会对该问题进行进一步论述；另一次发生在1945年，这次的急剧下降表明战后的产品构成从军用产品转向其他产品，而不是像其他四个时期那样体现了经济活动的全面紧缩。其他指标也证实了这一点。无论从批发物价、货运量、普通股股票价格，还是从百货商店销售额等方面来看，伴随着这三次货币政策而产生的下降，都是联邦储备体系历史上最严重的大幅下降（1929-1931年的下降除外）。[1]
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或许通过类比，这三次准控制实验所提供证据的有力程度会变得更为清晰。假设我们有42对夫妇的医疗记录（与联邦储备体系1919-1960年42年的历史相对应，一战不包括在内，因为一战期间联邦储备体系尚不能有效地控制局面）。假设其中有3个男子及4个女子患有某种特殊的疾病，且假设这4个女子中有3个被发现是患有同种疾病的那3个男子的妻子。那么这种疾病具有传染性的推论毫无疑问是很有说服力的——如果第四个女子的丈夫被发现是唯一的患有一种与此种疾病具有生物联系但并非同种疾病的人，那么这一推论将更具说服力。同理，前面描述的三个事件得出了同样具有较强说服力的推论，即这些经济变动是有计划地采取货币政策的结果，因而，我们对货币存量与国民收入之间密切的协变关系的发现，反映了从货币到国民收入的某种影响确实存在。当然，从某方面来说，因为没有考虑事件发生的时间顺序，这一类比使证据的有力程度大打折扣。[2]
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经济变动是货币变动的结果这一推论，由对1929-1931年的紧缩所作的检验而得到了强有力的验证。1929-1931年的经济衰退，与联邦储备体系明确的紧缩性政策并不相关。这次衰退可能比任何其他经历更能说明这一观点，即货币根据商业的起伏变化而变化。其原因在于，联邦储备体系事实上并没能阻止货币存量下降1/3——这至少是1893-1943年在周期性紧缩过程中所发生过的最大幅度的下降——也没能阻止经济活动的相应紧缩。联邦储备体系声明其无能为力，并明确指出，导致紧缩的非货币力量是如此强大和猛烈，以至于联邦储备体系无力阻止这一势头；而且还隐晦地指出，货币存量的下降幅度取决于商业活动的下降幅度，这与我们前面的例证所表明的情况恰恰相反。其他许多人虽然对货币在经济事务中的作用各持不同的见解，但是鉴于货币当局的良好愿望及该体系中许多人的能力，仍然接受了联邦储备体系的托词。此外，具有不同起源、认为货币政策并非如此重要的一场经济理论革命，提出了这样一种理论结构，该理论结构既合理地说明了货币政策的这次失效，又在学术上为这一经济崩溃提供了令人满意的另一种解释。
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从某种角度来看（而且就我们所知，仅存在这样一种角度），可以说货币存量下降是经济衰退的结果。因为这一角度主要依赖于心理因素及政治因素，所以其与我们力求理解经济关系这一主要任务并不相关。联邦储备体系当时是在这样一种社会舆论氛围中运行的，这种社会舆论氛围将主要的经济衰退与萧条视为恢复时期，认为它们是消除主体经济早期的过度不良影响所必需的。这一普遍流行的观点还混淆了货币与信用之间的界限，混淆了货币存量的一个组成部分相对于另一组成部分的弹性与货币存量总体弹性之间的界限；该观点还认为货币存量应该对贸易需求作出反应，在贸易需求扩张时期货币存量上升，在贸易需求紧缩时期货币存量下降；该观点还认为保持金本位制及汇率稳定比维持国内经济稳定具有更重要的意义。这些态度反映的不仅仅是金融界（特别是联邦储备体系）的意见，其中绝大部分还是多数公众的看法。在这种社会背景下，可以说联邦储备体系实行相关政策是不可避免的。不能指望联邦储备体系能够阻止1930年货币存量的大规模下降，其原因在于联邦储备体系以及其他机构都将这一下降视为是对早期投机性过剩的一种合理回调；而且，1930年后期，当银行开始大规模倒闭，以及公众争相将存款兑换成现金的情况发生后，联邦储备体系未能作出强有力的反应。这反映了当局旨在清理“坏”银行，“顺其自然”，而不是“人为地”支持金融系统。毫无疑问，优先保持金本位制的任务，是继英国脱离金本位制及美国黄金外流之后，贴现率在1931年10月急剧上升的最直接的原因——如上所述，这项紧缩措施是联邦储备体系的决定性实验之一。
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这一说明准确地反映了当时情况的一个重要侧面。它有助于解释那些能力非凡、热心公益的人是怎样行动的，而现在回想起来其行动却似乎是误入歧途。为什么在联邦储备体系之外，经济方面的治国人才是如此匮乏，以至于没有持续对联邦储备体系施加有见识的压力，从而使其采取不同的行动？但是，即便如此，这一解释也是非常不完善的。我们倾向于认为，联邦储备体系实施这一特殊行动，与当时的社会舆论氛围关系不大——尽管社会舆论毫无疑问是一个必要条件——而较多地归因于一系列或多或少的偶然性事件，以及联邦储备体系内部对权力的长期纷争。1928年Benjamin Strong的去世，使争斗进入了白热化阶段。这场争斗左右了整个1929年的货币政策，使联邦储备委员会与纽约联邦储备银行——作为所有联邦储备银行的领导者——之间，在面对股票市场暴涨所应采取的适当政策问题上陷入了僵局。结果产生了这样一种政策：在我们看来，对于打压牛市而言太宽松，而对于促进经济扩张又太僵化。这一权力上的纷争，再加上联邦储备体系的其他成员对纽约联邦储备银行就1929年10月股票市场崩溃而采取的独立（且有效的）措施所作的反应，间接地导致了公开市场业务操作权力的转移。由纽约联邦储备银行控制的5人委员会被由12个联邦储备银行理事组成的12人委员会取代，其中纽约联邦储备银行的地位有所下降。这一变动在形势上有利于无为和放任自流的政策。
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我们与Carl Snyder的观点一致。Carl Snyder多年来一直是纽约联邦储备银行的统计学家与经济学家。他认为，如果Benjamin Strong能再多保持12个月精力旺盛的健康状态，那么我们或许可以在1930年结束经济衰退，并因此结束对以后的政治发展影响深远的、持续时间长久的世界危机。[3]事实上，Strong在纽约联邦储备银行的接班人George L.Harrison，在1930年曾极力拥护扩张性措施，但却没能最终压倒联邦储备委员会及其他联邦储备银行行长的联合反对。1931年，在联邦储备委员会新主席Eugene Meyer的支持下，Harrison再次主张扩张性措施，但此时僵化与无为的局面已然形成。直到1932年，在国会的压力下，这一局面才暂时得以打破。虽然存在普遍的社会舆论，但是纽约联邦储备银行的全体专业人员——有必要回想一下在Strong领导期间，纽约联邦储备银行几乎完全控制了联邦储备体系的政策——一致赞同一些政策，这些政策我们现在回想起来似乎是应该被采纳的。
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无论如何，我们现在的目的既不是进行褒贬评价，甚至也不是对联邦储备体系面临困境时采取行动的原因进行全面的解析。在当时的情况下，即使联邦储备体系的行为从心理上或政治上来说都是不可避免的，那也只能说明为什么要进行准控制性实验，而并不能说明实验的结果。有一个问题仍然存在，即货币方面的变动是否是经济变动不可避免的结果，也就是说，如果联邦储备体系不作为中介，那么某种其他机制也必定导致了同样的货币变动；或者，货币方面的变动是否可以视为一种经济上独立的变量，因为它充分地衡量了经济方面的变动。这个问题的答案几乎毋庸置疑。在整个1929-1933年的经济紧缩期间，联邦储备体系本可以采取多种政策阻止货币存量的下降，甚至还可以以任何期望的比率增加货币存量。这些政策都不是根本性的创新。它们都是联邦储备体系在早期曾经实施过且经其创办人深思熟虑过的措施，其目的就是应对类似1930年年末发生的银行业危机。如果当时的政府结构或权力分配稍有不同，或者甚至当权者的个性稍有不同，那么这些实际上已被提出的措施就很可能得到采纳。我们认为即便到1931年年末，这些可供选择的政策与保持金本位制之间也并不存在任何冲突。直至1931年9月，反复困扰联邦储备体系的问题仍然是如何使黄金的流入得到控制，而不是相反的问题。
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再来考虑另一种情况：如果1914年以前的银行系统（而不是联邦储备体系）在1924年仍然存在，那么货币存量的下降几乎肯定不会像实际发生的那样严重。如果将早期银行系统下发生的1907年银行业危机，与1930年年末发生的非常类似的流动性危机进行比较，则可以为上述论断提供强有力的证据。如果早期的银行系统处于有效的运行状态，而且直到1930年12月其他方面的情况都与现实的发展状况相同，那么1907年的经验强烈表明，对银行倒闭的初始反应本应该比1930年实际发生的严重得多，而且银行可能会一致实施对存款与现金可兑换性的限制性措施。与1930年年末、1931年年初对银行系统的持久性压制相比，这一限制可能会对恶化经济衰退产生更为严重的初始影响。但是，这一限制也可能会缩小危机波及的范围，防止银行破产激增，并使经济有可能在几个月后得以复苏（正如1908年所产生的效果一样）。
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因此，在这些情况下，联邦储备体系在1929-1933年的措施也许是可以理解的，甚至在心理或政治上都是不可避免的。这一紧缩是证明货币方面变动具有经济独立性的又一力证，它证明了货币方面的变动独立于国民收入与价格的同期变动，即使在经济衰退早期阶段的1929-1931年也是如此。当时，货币存量的下降并不是联邦储备体系采取的明确的限制性措施的结果。这确实可以被视为第四个决定性实验，它使得独立的货币下降与随之而来的经济下降之间的匹配数为4
:4。[4]
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货币对国民收入有重要的独立性影响，这说明了我们之前已提及的一项对比，即我们所研究的近一个世纪时间里货币安排方面的变动，与货币的变动和其他经济变量的变动之间相互关系稳定性的对比。如我们所知，货币安排的变动已经引致货币本身的相应变动。但是，即使影响的主要途径是从货币到经济，我们也没有理由认为货币安排方面的变动一定会改变货币变动与经济变动之间的相互关系，因为这一相互关系主要是由货币影响经济活动的途径所决定的。只要这些途径保持不变（正如它们已经明显表现出来的一样），那么货币与经济之间的相互关系也应该保持不变。
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然而，假定影响的主要途径是从经济活动到货币。这样一来，由于在不同的货币安排下经济方面的变动对货币存量的影响不同，所以货币制度方面的变化将不仅会影响货币的变动，而且还会影响货币与其他经济变量之间的相互关系。例如，在1914年以前的金本位制下，美国的经济扩张使国际收支产生逆差，接着又致使黄金外流，从而使货币存量产生下降的压力。这一系列特殊联系被联邦储备体系在20世纪20年代以及财政部在20世纪30年代部分时间里采取的黄金对冲政策严重割裂，并且被1914年后其余时期内金本位制性质的变化极大削弱。无论是1914年之前还是之后，经济扩张都使利率上升并刺激了银行业的扩张。然而，在1914年以前，利率的提高只有通过存款准备金比率的提高或者从国外吸引资本从而吸引黄金，才能使货币存量增加。1914年以后，利率的提高还可以通过促使银行更多地向联邦储备体系借款来增加货币存量。如果最主要的影响方向是从经济到货币，那么经济活动与货币之间的这种联系或其他联系上的变化，将很可能使1914年前后两者变动的联系明显不同，而且如果对这些时期作进一步的细分，情况可能依然如此。
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虽然从货币到经济活动这一方向的影响是主要的，但同时也显著存在反向的影响，尤其是在与商业周期相联系的短期变动中。存款准备金比率的周期模式就是一个例子。铸币支付的恢复及白银时期、1919年的通货膨胀，以及1929-1933年的经济衰退，都清楚地反映了经济活动对货币其他方面的反作用。所以，货币存量的变动不仅是名义收入与价格变动的根源，还是名义收入与价格变动的独立结果（尽管货币存量一旦发生变动，它就会反过来对国民收入和价格产生进一步的影响）。这是一种相互的作用，但是在较长期的波动以及主要的周期性波动当中，货币的作用明显更大；而在较短期的波动及较温和的波动当中，两者的作用相当——这就是我们的证据所给出的概括性总结。
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13.4 表象的欺骗性
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货币是一个引人入胜的研究课题，因为它充满了神秘与自相矛盾。对于纸来说，印有图案的一张绿色纸片与同样大小的、从报纸或杂志上撕下来的一张纸片几乎没有什么区别，但是前一张纸可以使其持有者得到一定数量的食物、饮料、衣服及其他生活必需品，而另一张纸只能用来引火。区别在何处呢？就在于这张绿色的纸上面印着“美利坚合众国将向其持有者立即支付……美元”，或者印着其他具有该作用的文字，此外还加上这是一种“法定货币”的声明。但是，在目前的情况下，这种承诺仅意味着一张绿色纸片可以与一张或几张其他绿色纸片相互兑换，或者可以与铸币相互兑换，而这些铸币如果被熔化并在市场上作为金属出售，其所得将少于它们可以兑换的纸币数量。法定货币的身份仅意味着政府在对其债权的清偿中接受这些纸，而且法院将把这些纸的支付视为对以美元表示的债务进行的清偿。为什么在私人的产品与服务交易中，这些纸也能被私人接受呢？
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一个简单而正确的答案是，每个人都接受这些纸，是因为他坚信别人也会接受这些纸。这些绿色的纸具有价值，是因为每个人都认为它们具有价值；而每个人都认为它们具有价值，是因为在人们的经历中它们之前已经具有了价值。如果没有一个共同的、被人们普遍接受的交换媒介，那么我们的经济甚至可能超不过现有生产力水平的一小部分；然而，这一共同的、被人们普遍接受的交换媒介，本质上却是一种社会惯例，这种社会惯例的存在完全归功于人们对一种可以说是虚构之物的广泛接受。
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这种社会惯例，或者说虚构之物，或者任由你称呼，并不是脆弱的。相反，一种公共货币的社会价值是如此之大，即使在极端的刺激之下，人们仍将坚持持有这种东西——当然，货币发行者从通货膨胀中得到的部分收益正来自于此，从而通货膨胀的动机也部分来自于此。但是，这种东西也不是坚不可摧的：这种绿色纸数量的极端变动，正如美国革命战争时期或各国在一战及二战之后经历的恶性通货膨胀时期所发生的情况，或者这种绿色纸数量上的温和变动再加上法律上与现实中对名义价格所作的最高限制，如二战以后的德国，会使先前作为货币发挥作用的这种纸一文不值，并促使人们去寻求替代品，如香烟与法国白兰地酒，二战后它们在德国一度成为交换媒介。
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货币不过是一层面纱。“实际起作用的”力量是人们的能力、人们的勤奋与才智、人们所掌握的资源、人们的经济组织模式与政治组织模式，等等。正如John Stuart Mill在一个多世纪以前所阐述的那样：
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简而言之，在社会经济当中，没有任何在本质上比货币更微不足道的东西了；当然，货币作为一种节省时间与劳动的发明所具有的特性除外。它是一种可以使事物更快、更方便地运行的机制，而当货币不存在时，事物将进行得较为缓慢且不方便，而且，同许多其他机制一样，当它出现失常时，会产生属于它自身的独特且独立的影响。[5]
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这一说法完全正确。然而也存在某些误导，除非我们能够认识到这一点，即几乎不存在一种为人类所拥有的发明，当其出现差错时，其对社会造成的危害比货币更大。
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每个人都认为他可以决定货币在其财富中的份额；然而，所有人可以持有的货币总量，却并非所有货币持有者能够控制的。每家银行都认为自己可以决定其资产中有多少份额分别以现金和联邦储备银行存款的形式持有，以满足法定准备金要求和应急之需；然而，所有银行能够持有的货币总量却并非它们能够共同控制的。如果某一家银行的现金数量增加，那么它可以借此获得最多与这一增量相等的其他非现金资产；然而，如果所有银行的现金数量一起增加，那么银行系统可以借此得到相当于这一增量若干倍的其他资产。
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在我们的分析过程中，表象的这种欺骗性反复出现。在美国内战期间，以绿钞表示的黄金价格随战争局势的变化而一天天发生波动；但是，战争的局势仅在很小的程度上影响了这些波动——除非战争局势影响到外国人持有绿钞或以绿钞表示的有价证券的意愿。这一影响更多地反映在棉花出口的大量减少，以及通过发行货币为战争筹集资金时北方内部价格的上涨上。
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为促进铸币支付的恢复而采取的一项措施，即提高以外国货币表示的美元价值，与富兰克林·D.罗斯福为达到完全相反的目的而采取的降低以外国货币表示的美元价值的措施是完全一致的。在这两种情况中，财政部都从国外购买黄金。罗斯福新政的经济学思想至少在这一方面是正确的，所以在绿钞时期，采取这一相同措施意味着，从国外购入黄金的机制，使得铸币支付的恢复更为困难，而并非更为容易。
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