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从短期看，影响汇率安排的主要因素是本币国际举债能力、金融脆弱性、抗击资本流动冲击的能力、政府信誉、投资者心理预期和金融恐慌等因素。
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由此可见，汇率安排的选择是一个非常复杂的问题，取决于一国根据具体情况而相机做出的抉择，是一国政府的政策行为。因此在研究人民币汇率制度改革时，不仅要分析中国的经济特征和政策目标，而且要分析国际经济形势以及国际大环境中世界各国汇率安排选择的情况。
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汇率安排选择的实证分析结论
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结合理论及实证研究结果，可以得到以下结论。
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第一，一国所采取的汇率制度必须与其现实的经济发展水平相适应。从汇率制度的演化过程及实证分析的结果来看，随着经济的全面发展和国家实力的提升，其采取的汇率制度必然是逐渐放松的，最终要走向自由浮动。
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第二，随着一个国家经济的发展，其采取的汇率制度应该做出相应调整，以适应经济发展的需要。在汇率安排上，抱着“一成不变”的态度是不正确的，也不符合世界各国汇率制度演化的事实。
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第三，在汇率制度调整变化的过程中，必须遵循客观经济规律，循序渐进，根据实际的经济发展情况做出适当的选择，不可能“一蹴而就”或者实现“一步到位”。
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第四，汇率制度的改革不是独立的，与资本项目和金融市场对外开放有着重要的关系，同时在改革过程中需要保持宏观经济的稳定，尽量避免失衡，还需要有充足的外汇储备保持外汇市场的稳定。根据国际经验，汇率制度改革的路径通常是：首先是钉住汇率制，主要有“真实固定”汇率制、可调整钉住汇率制、爬行钉住汇率制和钉住一篮子货币的汇率制；其次是区间浮动汇率制，包括爬行区间汇率制、目标区汇率制；最后是浮动汇率制，包括有管理的浮动汇率制和自由浮动汇率制。
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第五，尽管绝大多数本币已经实现国际化的国家或地区都采用浮动汇率制，但仍有丹麦采用软钉住和中国香港采用硬钉住。由此可见，采用浮动汇率制并非推进人民币国际化的先决条件。
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第六，虽然中国2008~2009年的汇率制度从分类上属于软钉住一类，但从世界各国所构成的总体判别函数的分析结果来看，在一定程度上仍存在硬钉住的倾向。根据我们的测算，当人均GDP到达1.5万美元时，中国将具备充分的条件采用自由浮动汇率制，在此之前还需采用有管理的浮动汇率制进行过渡。
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中国汇率制度改革的方向
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2005年7月21日，中国开始实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制。这一汇率安排的改革增加了人民币汇率的弹性，促进了人民币的升值。但是目前看来这一汇率安排还存在一些不足之处，中国还应进一步改革现行的人民币汇率制度，积极创造条件，以实现人民币完全可兑换的最终目标。
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中国的汇率安排由基本上钉住美元到参考一篮子货币，正是随着中国外向型经济的快速发展和金融实力的增强，从固定汇率制向浮动汇率制迈进了一大步。但是在人民币汇率制度的改革中，中国还面临着许多困难和不利条件，例如升值预期导致套利资本流入、境内机构对汇率波动的承受能力较差、缺乏风险管理经验，特别要防止较强升值预期下因汇率政策调整给市场带来的强烈冲击。此外，中国市场机制尚不完善，在贸易和投资等领域仍存在较多的管制，利率还未完全实现市场化，在这种情况下形成的各种价格并不能代表真实的市场供求。显然，目前中国还不具备汇率完全自由浮动一步到位的条件，但应坚持主动性、可控性和渐进性的原则，努力向实现人民币完全自由可兑换的目标推进。
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根据中国目前所处的国内外环境，在综合比较各种汇率安排的基础上，笔者于2009年提出采用“灵活的人民币汇率目标区制度”应是中国现阶段较好的选择。汇率目标区是货币当局建立的未来汇率变动的范围，货币当局承诺通过干预外汇市场使汇率维持在目标区范围内。汇率目标区制度涉及目标区中心汇率的选择、目标区宽度的选择、目标区的透明度、货币当局干预汇率的模式和力度，以及相关的干预政策等。
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在中国资本项目尚未完全开放的条件下，实施人民币汇率目标区制度较参考一篮子货币调节更为主动，不仅可获得人民币汇率基本稳定的好处，而且可以有效地发挥汇率机制的作用，兼有固定汇率制与浮动汇率制的优点。人民币升值的预期不再依货币当局官员的言论而改变，人民币汇率也不由货币当局购买外汇资产的多少确定，而更多地根据市场供求决定。货币当局可以参考用科学方法测算的均衡汇率设定目标区的中心汇率，当市场汇率达到目标区上下边界时，中央银行即进行干预操作。汇率目标区管理机制所产生的“蜜月效应”（即在接近目标区上下边界时由于对贬值或升值的预期而导致汇率低于或高于浮动汇率制下相应的汇率）也会减少汇率变化，充分发挥市场发现价格、引导资源有效配置、稳定汇率的市场调节作用。同时，也可以避免对一篮子货币的猜测和追问，中国政府对人民币汇率的调控也有较合理的解释，从而有效地防止或减少与外部经济的摩擦。
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笔者主张的“灵活”包括以下三个方面的意思。
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一是双重目标区。货币当局在确定汇率目标区时可以将其分成软硬两种：硬目标区指货币当局通过干预维持的一个公开透明的、较窄的且不经常修正变动的汇率目标区；软目标区则不公开、范围较宽、由货币当局根据国际收支及国内外经济状况确定并修正。
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二是可扩展。目标区的边界不是固定的，可以随着中国金融改革的深化和人民币国际化的程度而不断扩展，最终达到消除边界、实现完全可兑换的目的。
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三是可移动。目标区的中心汇率只是相对固定，必要时可根据国际金融稳定及国内通货膨胀等情况调整移动。
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建立人民币汇率目标区制度，首先要确立人民币汇率目标区的上下限。汇率目标区过窄难以体现汇率的灵活性，汇率目标区过宽则会影响进出口贸易和资本流动的稳定性。2008年，杨明和王帅提出，鉴于欧洲货币体系曾普遍采用 ±2.25%及个别国家±6%的特例，考虑到中国尚属发展中国家，金融体系中的变数较多，目标区波幅应适当放宽在±5%为宜，但这一数字缺乏严格论证。2007年，王庆皓根据历史数据分析结果提出，汇率目标区的上下限应分别为均衡汇率加上其方差的2倍，即目标区的宽度为均衡汇率方差的4倍，但没有给出具体数值。2007年，郭娟娟用最小二乘法回归了中国1990~2005年的数据，发现名义汇率值围绕在均衡汇率值周围的15%范围内波动，因而将此间距设置为人民币汇率目标区的波动范围，但这在当前可能失之过宽。
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笔者建议采用的“灵活的人民币汇率目标区制度”中包含双层目标区，在硬目标区内汇率基本由市场供求关系决定，货币当局一般不进行干预；在硬目标区外、软目标区内，货币当局在必要时可适当进行干预。随着中国汇率市场化的推进，可以分三个阶段逐步扩展这两个汇率目标区，最终达到基本上实现人民币完全自由可兑换的目标。
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在汇率目标区初建阶段，这两个目标区都应控制在较窄的范围内，一方面因为中国企业需要一个逐渐适应的过程，另一方面是中国货币当局需要一个转变管理方式、积累经验的过程。在此阶段，中央银行应逐渐淡化作为市场主体直接入市干预汇率的功能，更多地采用准备金率、贴现率和公开市场操作这三大货币政策工具引导外汇市场中各类主体的行为。只有在十分必要时才采取直接投放外币或本币的方式入市干预。笔者在2010年建议硬目标区的宽度为中心汇率的 ±1%。鉴于中国2005年7月汇率改革后到2009年5月间人民币兑美元、欧元及日元的标准差分别为0.50、0.60及0.33，放宽至±1%是比较稳妥的。经过近几年来在汇率改革、资本项目开放等方面的推进，目前看来可以放宽到 ±3%~5%。此阶段的软目标区可设定为中心汇率的±8%~10%，以控制较大的、非正常的汇率波动。
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在汇率目标区调整阶段，可随着中国资本项目的逐步开放、汇率市场化程度的不断加深，逐渐小幅扩大硬目标区至中心汇率的±10%~15%，较大幅度地扩大软目标区至中心汇率的±15%~20%。
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在汇率目标区合一阶段，逐渐较大幅度地扩大硬目标区及软目标区，并且前者比后者扩大得更快，最终实现二者合一，成为宽度为中心汇率±30%的单一汇率目标区，再逐步向人民币完全自由可兑换过渡。
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建立汇率目标区制度的另一个重要问题就是中心汇率的确定，首先要选择中心货币，其次确定本币对中心货币的中心汇率。
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