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于是举朝大议币制问题，平章高琪及陕西省令史惠吉等人主张另换新钞，濮王守纯和陇州防御使完颜寓等人反对，而主张收回一部分旧钞和暂停印造。在理论上讲，后一说自然是救治之道；但战争不停止，如何能停止发行和收兑旧钞。所以结果还是采用惠吉的建议，发行贞祐通宝，一贯当宝券一千贯，这是政府公认纸币购买力跌成千分之一了。这时蒙古人几乎天天攻占城池，金人不知息兵，还因宋人岁币不至，遣将南侵，不知自己的币制已在崩溃了。发行通宝的时候，规定四贯值白银一两，折合成宝券，则一两白银值得四千贯，宝券的价值跌成两千分之一。但不到五年（在兴定五年底即公元1222年），一两白银又可以买到通宝八百多贯了。这就是说，通宝的价值又跌成了两百分之一以下，而白银对交钞或宝券，则涨成四十几万倍了。
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兴定四年年底，镇南节度使温迪罕思敬曾建议许人民用银代钞输纳，并铸兴定元宝大小银钱，以作军赏，当局不从〔132〕。
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元光元年（公元1222年）改发兴定宝泉，每贯当通宝四百贯，两贯值白银一两，但第二年又跌得几乎不能用，当局只限制银价一两不得超过宝泉三百贯，这样折合起最初的交钞或宝券来，银价是涨成六千万倍了。
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史书说元光二年五月更造，每贯当通宝五十。这话不知是什么意思，《续文献通考》说是指元光重宝一贯当通宝五十文。这话不合情理，大概是当通宝五千贯或宝泉五十贯。又说造元光珍货，但没有说作价多少，只说抵银〔133〕，可能是把旧钞作废。这时候币制一定陷于混乱，民间交易，完全用银〔134〕，或银绢兼用〔135〕。
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自元光二年发行珍货以后，到汴京为蒙古人所占领，其间还有十年，这十年间金国濒于崩溃，纸币已无法流通。正大末年，蒙古兵围攻汴京，金人束手无策，城中粮尽。天兴元年初米一斛值银四两，十二月米一升值银二两多〔136〕。平日富庶人家都将珠玉、玩好、妆具、环佩、锦绣、衣衾等在天津桥市摆摊子，希望卖得价钱来买一升一合的米豆，以救朝夕之饥〔137〕。刘祁将家藏一件极致密鲜完的毳袍换得八升米，以金钗一枚换得牛肉一肩。史书谈到天兴二年还发行天兴宝会于蔡州，刘祁却说元光珍货是最后一种纸币，因为他身在汴京，不知道蔡州的事。南宋端平元年吴潜谈到金人的通货膨胀，说末年一百缗的纸币只能买一碗面。元初耶律楚材也说：“万贯唯易一饼。”不知他们指的是哪一种纸币。此外还有所谓小十贯、大十贯、通天宝会之说。小十贯、大十贯可能是指同一种纸币的两种板别，也可能是指同时流通的两种不同的纸币，面额同是十贯，而购买力不同。至于通天宝会，大概是天兴宝会之讹。总之，金人的通货膨胀是空前的，纸币种类很多，时时改变，事后大家也难以记忆，所以他们的话，只能从精神上来体会，不能字字认真对待。天兴宝会既是在蔡州发行的，而且是以白银为单位，自一钱到四钱，分四等，那一定是一种独立的纸币，所以对其他纸币没有比价。当时离元光珍货的发行已近十年，元光珍货恐怕早已不用。
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金人的通货膨胀，是中国历史上一个很好的教训。因为在军事上讲，金人始终不弱，而且是有自信的，对南宋总是采取一种傲慢的态度，南宋也总是打败仗。只因军费开支太大，征敛之外，加以恶性的通货膨胀，使人民难以自养，于是生产者倾族远逃，作战的丧失斗志，这样才至于灭亡。
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中国货币史 [:1703699997]
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二、元初中统钞的膨胀
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元世祖在币制上带来久已需要的统一。中国的币制，自五代以来，三百多年间，都在一种混乱状态之下。蒙古人在建国的过程中，一切都是大刀阔斧，以统一为要务。对于这些被征服民族的混乱的币制，自然不能任其继续，而况是膨胀的纸币。金人的纸币，可以说已经没有购买力。蒙古人自己在北方各地发行的杂钞，在宪宗元年（公元1251年）曾采用所谓银钞相权法，用白银来维持其购买力，后来用中统钞平价收回〔138〕。到至元十二年（公元1275年）中统钞发行总额不过一百六十多万锭。
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蒙古人占领江南之后（至元十三年即宋恭帝德祐二年，公元1276年），对于南宋交会的整理，有两派意见，一派如阿哈玛特（即阿合马）、陈汉归和杨诚等，主张用中统钞去收回；另外一派如姚枢、坦公履和巴延等，不主张收换，结果是采用前者的办法。以中统钞一贯合会子五十贯〔139〕。这种收兑率大概把会子作价很低，这是征服者的惯技。正因如此，所以有许多人不肯把关子、会子交出来，一直到四十年后还有大量的关子和会子保留在民间，并且有流通〔140〕。
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蒙古人的政策，是极力推行纸币，推行的成绩，起初比宋朝稍微好一点，比金人好得多，但没有能维持币值的稳定。换句话说，就是元朝也发生通货膨胀的现象。
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蒙古人对于金人币制的失败，是注意到的。因为政府中有耶律楚材曾在金章宗的朝廷做过官，知道金人通货膨胀的经过。他主张交钞的印造，要以万锭为限〔141〕。对于准备也很认真，几乎有十足的现银做准备，没有现金银，就不许发出新钞〔142〕，初期币值相当稳定。例如粟价，在至元三年（公元1266年）每石六百文，四年每石四百五十文。米价在至元七年前后每石为一贯四百文〔143〕。但这种低物价只限于最初的一二十年间〔144〕，后来就慢慢上涨了。
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通货膨胀，自然又是战争所引起来的。难怪阿哈玛特因国用不足而增加赋税，增加发行〔145〕。这充分表现在发行数字上。至元十年的发行额只有十一万锭，十一年就增加到二十四五万锭，十二年又增加到近四十万锭。十三年因征服南宋，发行额增为一百四十多万锭。又因为怕纸币跌价，索性禁用铜钱。
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通货膨胀的现象，至元十七年（公元1280年）便有人注意了，中书省臣建议疏通钞法，凡赏赐要多给币帛，租税则多收钞票。但耗费不减少，膨胀程度只有更加恶化。一贯钞的购买力只及往日的一百文〔146〕。
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当时由于发行过多，人民常将破烂交钞拿到钞库去倒换新钞，手续费本来是每两收三分，即百分之三。但每天限于倒换四百锭，有时甚至不开库〔147〕。所以市面流通的尽是破烂的钞票〔148〕。有时官吏勒索，更加破坏了人民对交钞的信任，同时增加了人民对金银的追求。照规定，人民可以用交钞向钞库兑换金银。但钞库官吏常常不照官价买卖。他们甚至捏造买金银者的姓名，自己将收兑进来的金银照官价买下，然后高价卖出。这就造成金银的黑市，使金银价格上涨得更快。
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至元十九年十月当局下诏整治钞法，由中书省颁布《整治钞法通行条画》。内容就是针对上面的情况，主要是严禁金银的私相买卖。对于官吏作弊，定出处罚的办法。钞库仍旧买卖金银，白银一两买价钞一两九钱五分，卖价二两。花银一两，买价钞二两，卖价二两零五分〔149〕。黄金每两买价钞十四两八钱，卖价十五两。然而当事者竟不知稳定币值，唯有停止战争，减少不生产的开支，减少发行；事实上却还在征粮备战，江南已因拘拉水手和造船，弄得民不聊生，“盗贼”相挺而起，虽有人提出警告也置之不顾。开支越增，币值越跌，于是币制没有整理，官吏俸给却不得不增加〔150〕。
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至元二十一年（公元1284年）因物价高涨，人民生活困难，不能再加漠视〔151〕，忽必烈叫中书省整治钞法，僧格（即桑哥）推荐卢世荣，卢世荣就提出他的整套办法。他的计划，表面上偏重于理财方面，但实际上稳定币值和财政是有密切关系的。因为通货膨胀多是财政不健全的结果。卢世荣的治钞法归纳起来可以分为五点：第一是恢复人民买卖金银的自由；第二是发行绫券和铸造至元钱；第三是增加国库收入以收缩通货；第四是广事牧畜，以增加生产；第五是设立平准周急库，充实常平仓，来积极稳定钞值，平抑物价。计划的重心，在于增加国库收入，例如征收权势的不当所得，恢复榷酤的办法，海外贸易官办，征收商人商货税，铁器官铸等，他还主张选用商人来主持这件事，不一定要白身人。这些办法使他招致许多仇人。
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卢世荣是一个杰出的理财家。他的失败，也许是由于权势们的阻挠，使得各种办法不能顺利推行；也许因为用的人不好，没有得到预期的效果；也许因时间不够，因为他提出计划后四个月就被劾入狱。但他的理论是很健全的。
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卢世荣死后，钞法仍是没有治好，物价仍旧上涨，开支仍旧增加。发行额增为两百多万锭。至元二十四年（公元1287年）又对外用兵，自元旦日起到二月中旬，用了五十万锭，即二千五百万贯，等于唐朝天宝年间全年税钱的十倍，或建中年间全国税收的两倍。后终于另发新钞了，这就是至元宝钞，一贯当中统钞五贯，可见当局承认物价至少涨了五倍。发行至元钞的时候，虽然有收回中统钞的意思，可是结果是两种钞票并行，这样物价自然涨得更厉害。
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当时有人认为钞票之所以贬值，是由于不能兑现，主张由政府用金银收兑〔152〕。也有人说：只要政府用银收钞，使钞票减少，不够流通，人们必定会用白银向钞库领钞，这样，白银又回到国库〔153〕。
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通货膨胀的程度，从发行数字上可以明白。元代的发行数字，史书中有确实的记载。当时的发行已不用分界的办法，所以纸币的流通数量逐年累积起来。虽然每年总有一部分损耗，或作为昏钞送回平准库的，但究竟为数有限，所以如果每年增发的数目超过上年的损耗数，则通货流通数量是越来越多的。北宋的交子每界收换的时候，约有百分之二十不送来兑换，这就是一种损耗。不过那时因为更换太频繁，有些人觉得不胜其烦；如果数目不多，就宁愿负担那种损失，而不去兑换新钞，所以当时损耗率要高一点。现在我们假定每年的损耗率为百分之五，那么在至元二十三年的时候，中统交钞的流通数量，约等于中统元年初次发行数量的一百四十七倍。如果以人口计，则每人约占九千一百九十七文，都远超过前代。不过以中统元年的发行数字为基数来比较，是没有多大意义的；因为那时蒙古人的统治权限于北方，北方的人口只占全国人口的十分之一，生产也落后，需要的货币数量自然少。照理说来，如果要从通货数量的增加上来推论币值的变动，自然应当以至元十二三年的数字为基点，当时蒙古人已完全取得江南，发行数字足以代表全国的需要量。如果以至元十二年为基数，则至元二十三年的流通数量约增加成四倍，若以十三年为基数，则只增加成三倍；但这是指政府发行的数目，民间也许有伪造的。实际上，至元二十三年的时候，中统钞的流通数目，大概等于至元十二三年时的五倍。不过至元十二三年的时候，因有大规模的军事行动，发行已经膨胀，当时中统钞的流通数量，应已超过全国人民在正常状态下所需要的通货数量。
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表6-1中的数字是假定烂钞倒换新钞时，这新钞不算在新发行额内，否则每年的发行额就须减去收换进来的昏钞数才能加入累积额。
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表6-1 元代发行额表（一）
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