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TJX的价值评估
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TJX的营业收入2016年超过300亿美元，且一直保持相当高的增速。收入的增长主要来源于两个方面，一是同店增长，二是外延增长。
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自1982年以来的34年里，TJX只有1996年同店增长为负值，其余时间都保持了不错的增速。这在业内实在难能可贵，尤其是金融危机时期，TJX门店销售不降反升，相比之下，梅西百货由于金融危机，销售大幅缩水。
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TJX的外延增长速度很快，常年保持着5%以上的增长率，且实际开店速度多年超过上年预期。2016年门店数量达到3 614家门店，未来天花板预估在5 600家左右，因此目前仍然有约50%的门店增长空间。
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我们选取了梅西百货和罗斯百货（Ross Stores）这两个平价品牌与TJX进行对比。梅西百货的营业收入曾遥遥领先TJX，2008年TJX的营业收入为183亿美元，只有梅西百货的68%，但经过金融危机之后，TJX在2014年的营业收入首度超越梅西百货，成为全球最大的百货公司。罗斯百货的营业收入较前两者都要小得多。2016年TJX的营业收入为309.45亿美元，梅西百货为270.79亿美元，罗斯百货为119.40亿美元（见图9-7-1）。
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从营业收入的走势变化来看，梅西百货的增长受阻明显，整体在250亿美元上下浮动，金融危机对梅西百货影响较大，导致其营业收入连续三年降幅明显。相比之下，TJX与罗斯百货受到金融危机的影响较小，过去11年保持着高速增长，TJX的复合年均增长率（CAGR）为6.2%，罗斯百货为8.3%。
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图9-7-1 2006—2017年TJX与梅西百货、罗斯百货的营业收入对比
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资料来源：Capital IQ。
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在利润率方面，TJX由于实行平价百货模式，注定了其毛利较传统百货公司要低，但从走势上来看，TJX与罗斯百货都保持稳定增长，这与TJX的模式转变（从卖尾货、过季产品到本季流行产品）密不可分。相比之下，梅西百货作为传统百货公司，虽然毛利率较高，常年保持在40%左右，但是反观其目前的净利率只有2.4%，远低于TJX的6.93%与罗斯百货的8.69%（见图9-7-2）。
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图9-7-2 2006—2017年TJX与梅西百货、罗斯百货的盈利比较
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资料来源：Capital IQ。
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高毛利率、低净利率与低毛利率、高净利率是传统百货与平价百货的区别，那么梅西百货所损失的利润到哪里去了呢？对比三家零售商的SG&A费用率，我们发现，梅西百货的运营成本远远大于TJX与罗斯百货，约在30%上下浮动，而TJX与罗斯百货则保持在20%以内。梅西百货作为传统百货公司，走得仍然是打广告的老路，而平价百货走得则是压低成本让消费者得到物美价廉的产品，塑造好的品牌形象，营销品牌而非营销特定产品，再通过消费者的口碑传播品牌。两者在模式上本身都有其存在的合理性，没有孰对孰错，但从现实走势的情况来看，平价百货走得这条道路明显更加坦荡一些。这在ROE上的表现更加直观一些，TJX与罗斯百货的ROE分别高达53%与43%，而梅西百货只有22%，差距明显（见图9-7-3）。
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图9-7-3 2006—2017年TJX与梅西百货、罗斯百货的SG&A费用率和ROE比较
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资料来源：TJX公司年报。
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在存货周转率上，对比传统百货，平价百货的优势显而易见，TJX与罗斯百货出货速度均保持增长，2016年分别达到6.21与6.03，而梅西百货则始终保持在3左右，出货速度不及TJX的一半。
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TJX由于增长迅速，与供应商保持着良好的合作关系，最重要的是TJX出货效率超高，将货卖给TJX不用担心回款的问题，所以TJX的应付账款周转率常年保持在10以上，大幅领先梅西百货与罗斯百货（见图9-7-4）。传统百货公司由于长期压榨供应商，如今供应商对此表示不满，这也是为什么梅西百货的应付账款周转率在过去5年一直在下跌。
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图9-7-4 2006—2017年TJX与梅西百货、罗斯百货的存货周转率比较（A）和应付账款周转率比较（B）
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资料来源：TJX公司年报。
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2016年TJX每股收益为3.33美元，过去10年每股收益的年化增长率高达17%，其回报之高可见一斑，因此TJX股票普遍被投资者看好，股价飞涨，市值目前逼近500亿美元，是梅西百货的5倍。从图9-7-5中也可看出，TJX的投资回报率远远超过了大盘走势以及服装整体走势。
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