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上市计划的流产使京东方突然陷入困境。且不说3000万元的律师费打了水漂，当时北京5代线的厂房已经封顶，设备的订单也已经发出，很快就要支付设备款。但海外上市叫停不仅断了原来的融资来源，而且银行看到京东方“出事儿”，马上通知京东方不能如约贷款。日本报纸迅速报道：“京东方5代线搁浅，可能会面临着追诉。”因为京东方签了设备采购合同，如不能按时付款就是违约。突如其来的压力如排山倒海，让王东升一时“懵了”，有个下午他独自在5代线的厂房顶上整整徘徊了两个小时。他需要一个人独处，想了很多，觉得很委屈——“我做的本来是好事，对国家民族都好，为什么不同人的想法就这么不一样？”多年后他提及此事说：“坦白地讲，意志不坚定一点也就跳楼了”(22)。
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上市计划破灭后，京东方只好启动第二预案（有多个预案），即银行贷款。由于融资需要7.5亿美元，所以只有组建银团才可能提供这么大额度的贷款。银团由建设银行牵头，但开始时非常困难，怎么组都组不够。到2004年年底时，京东方的资金链已经几乎断裂，又逢过年之际，从建筑公司拿不到工资的农民工要闹事。在这个关头，北京市副市长陆昊把国家开发银行（国开行）的一位负责人介绍给京东方。那位负责人听了京东方的情况，立刻意识到液晶工业的战略意义，表示国开行愿意提供2亿美元参与银团贷款。由于组建银团还需要时间，国开行就先给了一笔为期4个月的2亿元（人民币）“搭桥贷款”（只用一个星期就完成了贷款程序），让京东方先去付工程贷款，付完以后等银团贷款出来以后再把钱还上，这才使京东方的资金链没断(23)。尽管不是牵头银行，但国开行和牵头银行一样承担责任，帮助把银团组织起来。2005年4月8日，京东方5代线项目银团贷款举行了签约仪式，以中国建设银行牵头，包括国家开发银行、中国银行、交通银行、农业银行、华夏银行、招商银行、北京银行、厦门国际银行九家银行组成的银团，与京东方签署了7.4亿美元的贷款合同，用于京东方5代线项目。此外，北京市政府非常支持京东方建5代线，提供了28亿元的借款。5代线建成投产后，市领导(24)专程把国开行行长陈元请到京东方视察。陈元在参观后的座谈会上说，液晶显示器是工业的粮食，还说京东方的5代线是国家战略项目，国开行就是应该支持这样的项目，允诺全面支持(25)。京东方的发展从此得到了国开行的支持。
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2005年1月28日，京东方5代线生产的17英寸液晶显示屏首次出货，交付国际客户；同年5月25日，京东方宣告5代线成功量产。以银团贷款的形式为5代线融资已属不易，但这样一个资本金不足的财务结构留下了很大的风险。为了节省投资，北京5代线没有建彩膜部分，不利于降低成本，特别是后来的还贷负担差点压垮企业，而最不利的是使最初设想的扩张计划没有能够实现。
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回顾2004年海外上市计划的流产，王东升后来总结过自己得到的教训：“那个时候我们真是缺乏政治头脑，没有理解在中国做这么大的产业必须形成社会共识。我们以前想冲进去的产业不过投资几千万或一两个亿，所以不需要社会整体的认识，我们自己完全可以运作。后来我们以为干投资几十个亿甚至几百个亿的产业也是一样的，这就说明我们还不是成熟的企业家……”(26)
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其实，不管王东升对这个事件多么惋惜和后悔，从历史的眼光看，也很难说2004年的香港上市计划如果成功就会怎么样。京东方在2005—2006年遭遇的巨亏很难让人相信资本市场会去支持一个后进者在这个产业中的追赶，而京东方通过建设和运营5代线的能力成长过程也很难让人相信她能够在5年内就掌握建设和运营5代、6代和7.5代三条线的能力。命运让京东方的决策者栽了一个跟头，也许只不过是在提醒他们：苦没吃够，成功不会那么容易得到。所谓“艰难困苦，玉汝于成”的说法，本来就是用在成大器者身上的。
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光变：一个企业及其工业史 [:1703989337]
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光变：一个企业及其工业史 第三节 黑暗的隧道
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无论京东方人事先做过什么样的评估，有过什么样的心理准备，他们只是在进入TFT-LCD工业之后才真正理解到这个工业带来的风险和困难，就像一个人只有跳入海里才能体会到大风大浪的恐怖。
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液晶周期从2003年初开始进入上升阶段，15英寸TFT-LCD显示屏的价格一度蹿升到每片230美元，致使刚刚拥有了BOE-HYDIS的京东方集团在那年的营业收入达到破纪录的111.8亿元，比上年猛增133.7％；4.03亿元的净利润更是比上年暴增386.72％。一时间，企业内洋溢着一片喜悦气氛。
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但好景不长，液晶周期从2004年下半年开始进入衰退阶段，15英寸显示屏的价格一路下跌到每片145美元，致使京东方在韩国的全资子公司BOE-HYDIS开始亏损。不仅如此，当京东方的北京5代线于2005年10月开始量产时，也正好赶上这个低谷期。这条线的主打产品是17英寸显示屏，其市场价格在动工建线时还是每片300美元，但到该条生产线建成量产时，每片价格却跌到150美元。那是京东方在国内新建的第一条生产线，初期良品率不高，亏损难免，资金又短缺，日子很难过。TFT-LCD工业的技术变化速度快，一条生产线在7年内就必须折旧完毕，于是5代线正式投产的当年就必须提取13亿元的折旧，再加上经营性亏损，2005年全年的亏损总额达到近16亿元——这是京东方自1993年扭亏以后的第一次年度亏损。
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京东方以及其他刚刚进入的中国企业是否受到国外领先者的打压？没有直接证据，但逻辑很清楚。高技术产业的市场与小商小贩组成的菜市场不同，后者的特点是每个竞争者都无法影响价格水平，所以最符合经济学家心目中的最优状态——“完全竞争”。但在高技术产业，市场价格和成本结构主要受领先者的影响。就在京东方建设5代线的同时，全球TFT-LCD工业的产能扩张也进入一个高峰。从2004年四季度到2005年四季度，全球共有11条4.5代以上的TFT-LCD液晶面板生产线投产，这些生产线形成的新增产能在2005年开始显现。2006年8月，夏普宣布世界上第一条8代线投产，而三星与索尼合资的8代线也在那年年底投产。不久，夏普又宣布计划斥资5000亿日元（约合42.6亿美元）建设第10代生产线。由于更大的玻璃基板切割不同尺寸液晶屏的选择范围更大，所以领先者建设更高世代线不仅可以追逐大尺寸电视市场的需求，也可以通过选择性定价而置一时还跟不上步伐的新进入者于不利地位。例如，当时不同尺寸液晶屏的价格并非是按平均水平下跌。从2005年11月到2006年2月，26英寸液晶屏的价格仅下滑了1.22％，37英寸液晶屏的价格仅下滑了2.4％，32英寸液晶屏的价格也只下滑了4.1％，但同期的15英寸、17英寸液晶屏的价格跌幅却都在10％以上，其中京东方5代线的主要产品17英寸液晶屏的价格下滑了13.53％(27)。
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经历过那个阶段的姚项军向我们讲述了当时京东方陷入财务困境的许多细节。姚项军是浙江人，1977年出生，2001年7月从北京商学院研究生毕业后加入京东方（他的本科和研究生都是在该学院财务专业读的）。虽然毕业时他已经握有民生银行和投资公司的录用通知书，但他在京东方面试时感受到的活力与和善还是使他决定加入京东方，尽管工资比银行低很多——“银行那些面试的人不重视你，而京东方的人很期待你来，还会主动跟你讲一些东西。”姚项军在京东方财务部门工作一年后，被派到北京·松下实习。起因是王东升有一次召集财务人员一起谈心，让每个人谈谈下一步怎么把财务发展得更好。姚项军发言后，王东升觉得他思路挺清楚，就开始有意培养他。他在实习期间要每个月写实习报告，交给财务的领导并抄送董事长一份。姚项军后来听别人说，王东升有一次在机场候机时翻到他写的实习报告，称赞写得好。不久之后的2002年12月，姚项军被派到韩国参加收购工作，在那里度过辛苦而难忘的两年(28)。我们在访谈中多次听到，大胆启用年轻人一直是王东升的做法。
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2004年年底，姚项军被从韩国调回，协助王彦军处理银团贷款的工作。据他回忆，5代线刚一量产就被腰斩产品价格的情况，让参与银团贷款的各银行难以“下咽”，脸色都很难看，抱怨京东方欺骗了它们，于是京东方不得不每个月做一次银行沟通会(29)。2005年出现重大亏损后，银行基本上拒绝再给任何贷款，而且把京东方的信用等级由良好下调为次级（即有重大风险）。一旦有一个银行这样做，其他所有的银行都不会提供贷款。当时只有国开行死咬着没有降低京东方的信用等级。姚项军评价说，国开行不仅有长期视野，而且其评审体系中的人都是各个行业的专家，态度会相对客观一些。相比之下，商业银行没有雪中送炭的，都是锦上添花的——“业绩越好它们越要给你钱，越不好、越需要钱时它们越不给。现在是银行都求着我们贷款。”
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京东方需要钱的原因是5代线的扩产。那时5代线的产能只有60K，因缺钱买设备不能达到90K的设计产能，同时京东方还想补建彩膜工序。由于商业银行不贷款，京东方就去找其他的金融机构，最后找到的是国开行的软贷款，其程序是国开行把钱贷给一个投资机构，再由那个投资机构把钱贷给京东方，对于京东方则是资本金注入。京东方找到市属的一家国有投资公司，由国开行把钱贷给它，它再把钱贷给京东方。那时京东方的财务人员每天跟着国开行弄评审，弄完又要去这家投资公司。姚项军回忆说：“虽然钱不是这家投资公司出的，但是要过他们手，所以天天要找他们盖章弄手续，特别费劲。王（彦军）总那时候给我一个任务，就是去他们那里‘泡’，我去他们写字楼，上不去楼就等着谁进去时跟着溜进去，到办公桌前催他们。我们感到很委屈。”不过王东升后来告诫姚项军等人说：“人家是在帮助我们，别人凭什么要为我们承担风险？我们还是要有感恩之心。”尽管做了很多努力，京东方最后还是没能凑够补建彩膜所需的3亿美元，只凑了11.2亿人民币。这笔钱后来用于5代线的两期扩产（见下）(30)。
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进入2006年，京东方面临的压力越来越大，市场回暖无期，产品价格继续下降，那年的亏损额超过17亿元。北京市政府为京东方的亏损专门开过一次会，会上大家明确表示市政府无力相救。京东方在2005年和2006年两年亏损了33亿元。此外，证监会也在2005—2007年期间对京东方进行了调查，因为怀疑京东方有内部调节利润的行为才导致价格波动如此之大，但最后把京东方“无罪释放”了，因为查了三年之后发现这个工业确实就是这么个鬼样子。
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为减轻财务危机，京东方同时开始出售资产来获得现金，最大的一笔是卖掉所持冠捷的股份。冠捷的股份是2003年花10.38亿港元买的，收购的目的是为5代线打开市场通道。到2006年，5代线的客户已完成过渡，冠捷的战略意义下降，只剩下每年3000万元红利的经济意义。出售冠捷股份的计划本来是保密的，但经过发改委、国资委、商务部、港澳台办等机构文件一圈批下来，全世界都知道京东方要卖掉所持冠捷股份了。京东方在股票价格达到8.92元的时候开始报批，结果到可以卖的时候已经变成4元多了，只好又等到回升至5.5元—5.7元时出手。2007年1月和5月，京东方分两批出售所持冠捷科技的股份，最后分三次全部出手，一共卖了24亿港元。这笔钱被用来还贷，使企业的负债率下降到50％。
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京东方高层至今还留有遗憾的一件事是不得不卖掉对BOE-HYDIS的股权，虽然不完全是出于财务压力。进入液晶衰退期后，BOE-HYDIS也开始亏损。本来京东方准备对其进行结构调整（如把劳动密集的生产环节搬到中国，将员工总数从1700人调整到800人），但遭到当地工会的坚决反对。由于已经资不抵债，BOE-HYDIS在2006年初申请法定管理，在法院监督下管理债务。京东方曾经提出把专利所有权全部买过来作为注资的条件，但没有谈成。2007年5月，韩国法院启动企业再生程序（破产保护程序），对BOE-HYDIS进行二次转让，最后卖给了台湾元太科技，京东方全部退出。
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连续两年的亏损对京东方造成巨大压力，而使这压力几乎无法承受的还有另一个原因：由于5代线没有实现从（海外）资本市场融资的计划，所以主要投资来自银团贷款，致使京东方对外的财务负担很重。5代线的设备折旧需要7年，但是贷款合同要求5年就得结算。到2007年4月，5代线的银团贷款进入了还款期。当时5代线还处于困难期，无力还款，所以唯一的出路就是获得贷款展期，否则公司的现金流必将断裂。
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图4.1：京东方财务数据（2003—2009）资料来源：京东方历年年报。
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当时是祸不单行，市场不景气，产品又出了质量问题，国际大公司的订单剧减，致使京东方5代线的设备开工率不足70％。这下使得王东升腹背受敌，只好去找北京市主管工业的副市长陆昊，请求帮助协调银行关系。王东升一方面领队亲赴海外，说服国际客户增加订单，另一方面让陈炎顺和王彦军无论如何办好银行贷款的展期工作，请银团牵头的建设银行组织各个银行到北京5代线参观，向他们讲解技术并解释为什么需要展期。北京市政府面临的压力也很大，为规避风险就借助整合（指京东方、上广电和昆山龙腾三家液晶企业的整合，见下）的概念谈银团贷款展期。2007年4月初，京东方在北京国际饭店举办了一次与各债权银行的沟通聚餐会，由陆昊副市长出面协调京东方与银团关系。陆昊在发言中表示感谢各银行对发展产业的支持，但是没有想到这个行业有这么大的风险；相信京东方还是在努力，政府方面也在想应对的措施，而政府也不是不能承认失败（意思就是让银行也做好项目失败的心理准备）。然后陆昊就对陈炎顺说：“你就在上面站着表态并回答问题，人家要不满意你就别下来。”于是陈炎顺就站在台上，向正在吃饭的银行代表们解释京东方未来会怎么做，讲完后下面开始提出各种尖锐的问题，陈炎顺一中午都在回答问题，连饭都没吃上。
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当大多数银行都同意展期时，在银团中只提供了1000万元贷款的厦门国际银行死活不同意（银团贷款展期必须获得各银行的一致同意）。这家银行有外资背景，所以通过银监会做工作也不行。为说服他们，财务总监王彦军拿着王东升的亲笔信专门飞到厦门去沟通，但该银行的一个部门总经理还是死活不见。最后，通过双方的一个特殊安排，该银行终于同意展期。不过，厦门国际银行的公章还是拖过了4月13日还款期限才盖，导致其他各银行的系统里都出现了逾期。虽然后来又给调回去，但还是惹得各家银行很不高兴。无论如何，5代线银团贷款的还贷期从5年延长到10年，使京东方的故事还能继续。厦门国际银行后来在北京开设分行，还主动找过已经发达起来的京东方求做生意，但姚项军咬牙切齿地说：“我们绝对不再与这家银行合作。”我们对姚项军的访谈是2014年10月10日。当他描述当年为了融资四处奔波的过程时，一度突然哽咽，难以自已。虽然时间已经过去了七八年，但当年的那段日子还是让他内心充满委屈。
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可以想象王东升当时受到的压力，这个把京东方从北京电子管厂的毁灭中带出来的领导人，又因为进入TFT-LCD工业而“带着”京东方走入亏损。财务危机对企业造成的最大威胁是队伍的稳定，干部、员工在那种时刻最容易质疑的问题是：京东方进入TFT-LCD工业的决策是否正确？皇甫鲁江说，为什么在开决定收购的会上有那么多人反对，就是意见很清晰：“我们办了那么多合资企业，这些企业都有利润，我们想干点什么就干点什么，不愁吃穿。如果我们收购，将来可能有一天又要发不出工资，又要面临倒闭”(31)。这种被担心的情况在2007年时真的出现了，肯定会有人往事重提。“董事长那时对付这种话时说：‘如果我们倒了，我们这些人还在中国，也算是为中国液晶产业垫了个底，也算是先烈’”(32)。
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