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1704112070 香港大福证券的一位分析师指出,好孩子的良好零售渠道以及强大的市场份额成为私人基金眼中的宠儿。“在占有美国学步车和童车1/3的市场后,好孩子在中国同样占有超过70%的市场份额。区别于其他单纯的供应商,好孩子也拥有良好的自建通路。”在该分析师看来,在中国迅速发展的巨大商业市场背景下,拥有1100多家销售专柜的好孩子拥有让资本青睐的本钱。
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1704112072 最重要的是,好孩子所在的消费品行业基本不存在产业周期,因此能够创造稳定的现金流。只有消费品行业才具有持续的业绩增长能力,而持续的业绩增长能力是可以给予市场溢价的,这正是PAG投资信心的来源。
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1704112074 如果没有资本的哺育,“好孩子”也许早已“夭折”。好孩子成立于20世纪80年代末,原为江苏昆山陆家镇中学的校办工厂。十几年来,好孩子也曾多次遭遇“成长的烦恼”——对资金的渴求。好孩子的几次融资均选择了海外资本,视野和理念的国际化,使好孩子得到了国际资本的认可。
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1704112076 之所以一次次选择国际资本,是因为好孩子认为,国际资本的管理理念、管理规范,更接近商业本身的规律和商业的本质,这是好孩子需要引进和学习的。而在引进国际资本的过程中,之所以愿意放弃大股东权利,则是基于一种开放的、合作的心态,基于以事业为本位的思维方式。
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1704112078 好孩子的融资历程如下:
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1704112080 (1)1994年,好孩子集团以其主要资产作为投资,香港上市公司中国置业以450万美元现金投资,双方合资成立好孩子儿童用品有限公司,中国置业的450万美元投资获得好孩子33%的股权,这是好孩子集团第一次以股权方式融资。好孩子集团在1988年成立,中国置业是当时国际资本市场第一个专门成立投资中国业务的投资基金,参股好孩子,也是在国际资本市场财务资本投资中国业务中头一个吃螃蟹的。
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1704112082 (2)1996年,第一上海投资有限公司(简称第一上海)投资好孩子690万美元,获得33.01%的股权。
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1704112084 (3)1998年,第一上海花费1000万美元收购了中国置业在好孩子的33%股权,控股了好孩子。
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1704112086 (4)1998年,好孩子集团引进了1100万美元的外资,建立起好孩子护理用品业务。
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1704112088 (5)2000年,日本软银和美国AIG所属的中国零售基金分别注入900万美元,分别获得13.2%的好孩子股权。
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1704112090 (6)2006年年初,欧洲PAG(Pacific Alliance Group)以1.225亿美元总价,收购好孩子100%股权,重新分配后管理层持有的29.43%股权增加到32.4%,宋郑还约占10%的股权。
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1704112092 2007年开始又陆续有关于好孩子上市的传闻,直到2008年也未被兑现。
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1704112094 2009年6月15日ChinaVenture消息报道,有几家私募股权投资机构计划竞购中国最大儿童用品生产企业好孩子集团的股份,收购价格为3亿美元。好孩子集团将出售其部分股权换取3亿美元的融资。
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1704112096 2010年11月24日好孩子集团终于在香港证券交易所分拆童车业务挂牌上市,募资14.7亿港元。
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1704112098 三、以小搏大,杠杆收购
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1704112100 好孩子在20年前还只是浙江一家校办工厂。1989年,陆家镇中学的副校长宋郑还当上了这个校办工厂的厂长,奉命挽救这个曾是五金件厂的烂摊子。偶然的机遇让宋郑还发现了“童车”的市场机会。4年后的1993年,好孩子集团的销售收入已经过亿,成为中国第一大童车企业。
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1704112102 1994~2001年,处于急速扩张阶段的好孩子为了新建厂房和引进高端设备,吸收了香港上市公司中国置业、第一上海、日本软银和美国国际集团(AIG)多家国际资本,以杠杆收购方式实现了资本扩张战略。
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1704112104 30多年前,华尔街著名的投资公司Kohlberg Kravis Roberts(KKR)创造了名为“杠杆收购”(LBO)的交易模式。这种收购模式是指收购者用自己很少的本钱为基础,以目标企业的经营现金流或部分乃至全部业务的变现值为抵押,从其他金融机构筹集、借贷足够的资金进行收购活动。收购后公司的收入刚好支撑目标企业因收购而产生的高比例负债,这样就能够达到“以很少的资金赚取高额利润”的目的。根据业界惯例,收购者只需要有10%的自有资金即可完成收购。因此,杠杆收购造就了很多“小鱼吃大鱼”的收购案例。
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1704112106 杠杆收购模式的出现带来了金融工具、公司治理乃至文化理念的一场革命。但是,中国的金融市场环境制约了公司控制权交易的发展,因此一直被从事杠杆收购的投资银行和股权基金列为投资禁区。近几年来,随着资本市场逐渐完善以及外汇管制政策的松动,股权基金开始试探性地针对中国企业控制权发动攻击,如新桥收购深发展、凯雷收购徐工集团,等等。但是,这些交易的收购资金筹措环节与收购环节以及购后整合环节是分离的。因此,可以说2006年以前的中国尚不存在严格意义上的杠杆收购。
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1704112108 此次PAG是用好孩子集团的资产和现金流做抵押,向银行获得过渡性贷款,并以此贷款完成收购。在获得好孩子集团控股权之后,PAG将通过对公司的经营以及最终包装上市,获得投资回报和退出通道。
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1704112110 证券业分析人士认为,杠杆收购的方式对那些具有一流的资本运作能力和良好的经营管理水平、企业的产品需求和市场占有率较为稳定的企业来说,是一个很好的融资手段,在国际上常被应用于大型上市公司。此次交易杠杆设计的核心风险在于:好孩子的经营现金流能否至少覆盖融资利息,以及现金流入的持续期能否满足融资的期限结构。一般认为,在杠杆收购模式下,被收购者往往要承担更多的债务风险。因此,好孩子集团接受这种收购方式的前提是公司有健康的现金流,业务稳步增长。
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1704112112 PAG 2005年10月接触好孩子,12月13日就签署了股权转让协议。根据协议,第一上海会同其他几家机构投资将其在好孩子集团中持有的全部股权转让给由PAG控制的名为G-baby的公司。PAG借助外资银行贷款完成了此次杠杆收购交易,交易所需部分资金来自中国台北富邦商业银行(Taipei Fuboncommercial Bank)的贷款,贷款金额5500万美元。
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1704112114 易凯资本是好孩子的财务顾问,全程参与了这个历时一年多的交易。易凯资本的首席执行官王冉对于新投资者PAG的评价是:非常低调,反应速度很快。其他一些知名的基金,受到的监管比较多,在法律等方面的细节也考虑很多,决策比较犹豫。而PAG行动非常迅速,善于避开枝节,因此仅跟好孩子集团短暂谈判两个月,就达成协议。
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1704112116 在PAG接手前,好孩子集团控制人为2000年7月注册于开曼群岛的吉奥比国际公司(Geoby International)。中国香港上市公司第一上海持有吉奥比49.5%的股权,其他股东包括美国国际集团(AIG)旗下的中国零售基金(CRF)持股13.2%,软银中国(SB)持股7.9%,PUD公司持股29.4%。其中,PUD公司是好孩子集团管理层在英属维尔京群岛(BVI)注册的投资控股公司,股东包括宋郑还、富晶秋、王海烨、刘同友等高管及好孩子集团的其他中高层雇员。
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1704112118 此次杠杆收购涉及的股权转让十分复杂,PAG以1.225亿美元收购好孩子100%股权,同时向管理层支付32.6%股份。新旧投资者以及好孩子管理层等3方利益盘根错节。实际上在此次收购中,好孩子管理层既是买家,又是卖家,因此与新旧投资者的利益不一致。
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