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1704158869 财务稳定性
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1704158871 类似于市场地位,较高的财务稳定性可以减少风险。在其他条件相同的企业中,理性投资者应该是偏好负债少的企业。除了增加不稳定性外,大额借款还会带来利息费用,减少净利润。借款的最佳额度依企业商业模式和现金流波动程度而定,所以,非常稳定的公司虽然扛着巨额借款,但不会对它的估值结果有负面影响。特别是从税收优化的角度,额外负债可能是一个适当的优化工具。
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1704158873 风险
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1704158875 风险最终是一家公司市场地位、现金流波动性和财务稳定性的综合结果。如果一家企业具有扎实的垄断地位和极少的负债,那么,所评的风险就低。相应地,如果一家企业能把利润及其增长与较低的基础性风险结合起来,那么,这种利润及其增长就特别有价值。
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1704158877 在第8章,将借用经营和财务杠杆的概念,讨论相关风险的评估。有时,初创公司和新兴行业的企业,表现出非常高的增长率,不过,内携的不确定性也很大。所以,在评估增长的价值时,一定要考虑进风险因素。
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1704158879 管理
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1704158881 管理的影响依商业模式和组织类型而不同。例如,尤其在雄心勃勃的小公司,经理人在战略方向问题上的决策有很大的影响力,应该予以相应的考虑。这对股东而言,既蕴含着机会也隐匿着风险。依法理,股东对企业有控制权,但实际上,股东通常只有有限的话语权。
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1704158883 这里可用星巴克的例子,解读管理层某个成员离职引起的经营动荡风险。在星巴克创始人霍华德·舒尔茨宣布退休后,企业经营状况及其股票价格都大幅恶化。他2008年的回归及其大幅整改,使公司回到了正轨。甚至更大的全球性运营的公司,也可能依赖于几个人的命运。例如苏格兰皇家银行的消亡,至少部分归咎于弗雷德·古德温呆板的管理风格——他不接受任何批评。
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1704158885 这种风险对估值应该有相应的影响。这也是为什么投资者在做投资决策前,应该会晤管理团队的原因之一,而且,他们的脑子里总应该回旋着这样一个问题:“我能信任这个家伙,让他看管我的钱财吗?”
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1704158887 利润质量
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1704158889 利润仅有在及时和足量地转化为实际现金流时,才能创造价值。所以,利润质量是非常重要的,它主要受两个因素的影响。
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1704158891 (1)现金流
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1704158893 (2)一次性科目
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1704158895 在评价市盈率时,应该总是把现金流发展态势视作它的控制机制。只有当钱真正流进企业,且大部分利润无须做再投资时,利润才能真正地被视作为利润。资本支出指标和经营性现金流率适合于用来检测这个利润标准。此外,增长率高的企业常常表现出较差的现金流产能,它们不得不依赖外部资金的提供方(尽管增长率很高)。
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1704158897 第二个影响因素包括利润表内的一次性科目的影响,如公司重组准备金或与出售非核心资产相关的一次性收益。利润表应该调整一次性科目(无论是正的还是负的),以便得到利润状况的清晰画面。此外,在确定每股利润时,还要考虑股权或可转债的潜在稀释效应。新股发行增加了总股份数量,减少了每股利润,因此,就出现了股份稀释现象。通常,公司公布的每股利润有二种形式:每股未稀释利润和每股稀释利润。就公司估值而言,相关度最大的是每股稀释利润。
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1704158899 例7-2 5家所选公司的市盈率比较
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1704158901 表7-1列示了铁路行业的5家公司及其市盈率。就这些数据的分析而言,着力点应该总是放在具体的特殊性和那些单个的影响因素上。
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1704158903 表7-1 美国铁路运营商:市盈率和每股利润增幅
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1704158908 资料来源:彭博,2013年年底,每股利润增幅(2010~2012年)。
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1704158910 所有这5家公司都是各自市场上领先的铁路运营商。虽然处在同一个行业,但它们给出的市盈率水平却差距很大。相对于同行,CSX公司和南方诺福克公司的市盈率较低,原因是它们煤炭运输业务收入下降,导致这两家公司增长预期较低所致。煤炭需求的剧降(主要是由于美国页岩气不断增长之故),为CSX公司和南方诺福克公司带来了麻烦。市场投资者似乎预期这两家公司随后的利润增长率会降低,因此,给了它们低于行业均值的市盈率。
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1704158912 尽管公布的增幅仅比历史数据略好,但加拿大国民铁路公司的估值却是其净利润的19.2倍。这主要是因为这家公司更加合理的收入组合,使它对煤炭运输的依赖性较低。由于这个原因,该公司的估值相对较高。
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1704158914 第一眼看去,加拿大太平洋铁路公司的数据很奇怪。和同行相比,它的增长率数据是落后的,但它的市盈率倍数却是26.1。历史上,这家公司的经营效率一直较低——它较低的经营利润率就是佐证。不过,市场投资者给了该公司一个较高的市盈率,盖因他们预期公司管理在近期的变化(由投资者驱动),将会给公司带来成本的节约和未来的高增长。
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1704158916 南方堪萨斯城铁路公司不仅享有最高的市盈率,还呈现出了优异的增长率。这主要得益于公司与繁荣的墨西哥市场有不少业务往来。
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1704158918 就像这些例子所示,只有在考虑到它们的具体环境和背景时,才能比较同业公司的估值水平。没有进一步的相关分析,很难说哪家公司便宜,哪家公司贵,因为强大的市场地位和高增长率都不是凭空而来(如同这个5公司案例分析所示)。
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