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表7-15 瓦锡兰：财报的某些头寸 （单位：百万欧元）
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资料来源：瓦锡兰集团（2009）《国际财务报告准则》。
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结合上述标普500成分股分布图考虑，得到的印象是瓦锡兰的估值过低。此外，该公司公布的已用资金收益率为27.2%——应该处在均值以上。不过，进一步细看年报却能发现，在金融和经济危机期间，公司订单降幅超过了35%。因此，在给该公司定价时，市场投资者已经为其下一财年的预期利润打了一个折。
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这个实例表明，就周期性企业而言，应该特别关注它们利润值的上下波动。原则上，企业估值应该是未来利润导向。例如，如果2010年经营利润的预测值4.12亿欧元没问题，那么，9.26倍的企业价值/息税前利润的新估值，就更贵了。对于2011财年，管理层规划的经营利润是5.2亿欧元。2010年年底，该集团的市价总值约为50亿欧元，而且，它持有的现金足以覆盖它的金融负债。因此，它的企业价值/息税前利润倍数是：
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估值的艺术：110个解读案例 [:1704155631]
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估值的艺术：110个解读案例 7.8 企业价值/自由现金流（EV/FCF）
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在企业价值范畴里还有另一个比率，它是从企业价值与息前自由现金流的相对关系上看待企业价值。迄今为止，本书还只是把自由现金流与股东权益联系在一起。由于企业价值/息前自由现金流是一个实体倍数，所以，债权人的现金流（即利息支出）也必须考虑进来。相比于企业价值/息税折旧摊销前利润，这个比率还囊括了必要的投资（资本支出）和专有的流动性相关头寸。
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可以把企业价值/自由现金流倍数视为最全面的企业价值比率，但同时，因为分母计算的复杂性，它的偏差也是最大的。
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在计算息前自由现金流时，采用下述公式：
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息前自由现金流=经营性现金流+负债利息-资本支出
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例7-17 企业价值/息前自由现金流：芬斯伯理食品集团
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在英国芬斯伯理食品集团（Finsbury Food Group）这个案例中，运用这个比率可以说明诸如市盈率这类经典倍数的显著弱点。2009年年中（非正常年份），芬斯伯理公布了表7-16所示的简化资产负债表数据。
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表7-16 芬斯伯理食品集团：资产负债表 （单位：千英镑）
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资料来源：芬斯伯理公司（2009）《英国公认会计准则》。
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2009年，芬斯伯理股票的交易价格有时低至市盈率的4.8倍。孤立地看，这是非常便宜的估值。现在，让我们从企业价值的角度看看这个估值：它的市价总值是560万英镑（相当于0.15倍的市净率），以及4310万英镑的净金融负债，由此得到的企业价值是4870万英镑。在这个案子里，净金融负债的计算方法是：加总两个借款头寸，再减去现金及现金等价物。
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至少要看过往两个年份的现金流量表，才能够得到一个可持续自由现金流的评估值（见表7-17）。
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表7-17 芬斯伯理食品集团：简化现金流量表 （单位：千英镑）
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