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所有者利润=10.86亿瑞士法郎-3.33亿瑞士法郎=7.53亿瑞士法郎
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与前一年相比，尽管销售额和利润都有增长，但所有者利润却下降了，原因是集团运营资本有较大的增幅。在三年衰退期，因为业务增长平平，集团没有必要增加运营资本，而在衰退后，运营资本的增长相对比较强劲。此外，如果这个分析同时显示斯沃琪集团需要对运营资本进行严格管理，那么，55%的运营资本比率还能够降下来——这样做会增加所有者利润。因此，对这种数据只是进行简单推导，不一定总相宜。
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权益法中贴现因子（权益成本）的确定
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一旦计算了每年的所有者利润，注意力就要转向寻找合理的贴现因子上。贴现因子确定的依据是公司的基础性风险。企业的风险越大，它的贴现因子也就越大。它是一种经济直觉的结果：面对上升的风险，投资者会以更高收益率的方式，要求得到一个风险溢价。贴现因子越大，未来现金流的价值就会越小，因为贴现掉的金额会更大。
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实际上，贴现因子既考虑到了具体的企业风险，也包括了资金的时间价值（今天一美元的价值要比明天的大）。下述油井的例子将会说明这些。
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例8-3 油井：贴现率的变化
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现在，以一个更高的风险水平，来估值本章开篇例子里的油井，因为这口油井此时已经转由一家英国运营商经营——为了进一步攫取石油，它开始向更深处掘进。该项目的风险以及所涉的资金成本都在上升，因为投资者必须就额外的风险得到补偿。例如，如果资金成本上升到10%，那么，就要按照下面的计算结果改变油井的现值：
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贴现率的上升，把这口油井的价值从1723.25美元减少到1486.85美元。通常贴现因子反映了一家企业或一个项目的相关风险。
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何为风险？如何衡量？
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在众多金融文献里，资本资产定价模型（CAPM）主宰了这种贴现因子的确定事宜，但它衡量的企业风险是其股价相对于股票市场的波动性风险。
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例如，如果市场下跌1%，而该股票价格仅平均下跌0.5%，那么，该股票就会被认为是风险较低的股票（相对于市场的波动性而言）。如果该股票的跌幅超过了1%，那么，它就会被认为是风险相对较高的股票。把这个比率（贝塔）和无风险利率及预期市场收益率结合起来，可以得到具体企业的权益成本。
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根据CAPM理论，股价相对于市场的波动性越大，该股票的风险就越大。这个著名的方法有两个主要的弱点。一方面，就投资风险而言，股价相对于市场的波动性是否有意义，值得怀疑。另一方面，贝塔值的表现取决于下述三个因素：时间框架、所用的市场投资组合、相关股票的流动性。
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市场（或市场投资组合）特别难以确定，因为根据CAPM理论，它需要涵盖所有风险资产——这实际上是不可能的。在这个市场的定义和量化问题上，CAPM的现实性就已经被虚化掉了。而且，这个模型还暗含了收益率的一个正态分布——这在实践中也是无处可寻的！
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这些问题出自于一个前提假设，即市场的完全有效性（这个模型的基础）。不过，现实向我们说明，股票市场上的恐惧和贪婪现象是如此的真切！除了基础数据作用外，这些恐惧和贪婪也推动着价格的上下波动——根据CAPM模型，这也会带来风险。
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令人诧异的是，无论是在学术界还是投行界，内涵如此不足且纯理论假设的模型，竟然成为这个领域最前沿的估值概念。这个概念的要害在于：仅仅通过聚焦股票市场的主要波动性评估风险，而不去关注所涉企业的基本面！按照这个理论，风险是产生于其他市场参与者的行为——这又是鸡和蛋的问题了，是吗？
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下述例子说明CAPM模型易于出错的特性。
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假设某人正在评估美国2006年住宅价格的风险状况——自20世纪60年代起，美国住宅价格基本上都是稳步增长，因此，根据CAPM模型，开发或购买新住宅都是低风险的事情。现在，2007年的住宅危机袭来，美国的不动产价格出现了剧烈的下滑。随着价格的下滑，CAPM显示的风险水平会剧烈上升。同时，相反的逻辑也正确：由于住宅价格的大跌，所以，风险也随之下降。
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因此，在2006年，简单的随众购入不动产应该是一项实实在在的低风险投资，但在2011年则是一项高风险投资，而反着说也对！CAPM的核心概念是从股价运动中推导风险，它无视企业自身的基本面：谁在买房时，脑子里仅仅是思考过往的价格走势，而不认真审视生活的真正目的呢？
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由于本书的目标读者群是操盘手和长期投资者，所以，不会采用像CAPM这样的数学公式评估风险。除了上面列出的不足外，采用诸如CAPM的公式还内携另一个大的风险：在无精确性可言的地方，它貌似精确。
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本书试图建立的风险认知，是基于公司的下述基本面要素：商业模式、收入的稳定性、成本的基本架构和财务的健康性。最终，也许还是无法确定某个特定公司是否应该适用10.5%或11%的权益成本，但只要这只股票的价格还在公允价值的范围，仍然有一个不错的折扣，那么，这种权益成本的差异，对长期投资者就根本就不是事了！
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在CAPM——莫迪利亚尼-米勒的世界里，权益成本也会随着负债权益比的增加而上升。的确，杠杆的上升也会引起风险的上升，但相对于权益成本而言，借款边际成本的变化取决于商业模式。例如半导体行业的企业时刻面对着变化，这意味着这些企业应该规避高利息负担，保持自己的灵活性。相反，在防御性行业里，成熟企业（如有线电视运营商）能够应对非常高的借贷水平，同时，还能利用利息减税的优惠。因此，一家企业的真实风险明显取决于其资产的内涵，而非权益负债方的结构。
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由于CAPM的明显缺陷，一个可选的模型跃然而上。可以按照一种定性的方法计算权益成本，即把无风险利率加到一个足量的风险溢价上。无疑，这种方法没有表现出CAPM理论那样的科学魅力，但它也没有做任何不切实际的假设。这个简单的模型是作者所造，与流行的模型形成鲜明对比。原则上，这个权益成本取决于无风险利率和企业具体的风险溢价。
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权益成本=无风险利率+风险溢价
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