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例8-21 公允企业价值/息税前利润：斯沃琪集团
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为了例解历史基础数据和估值数据的使用，现在，把斯沃琪集团于金融危机前和金融危机中的情况简列于表8-31。为了采用公允企业价值/息税前利润进行估值，可以假设当期估值没有反映企业的内生价值，但假设之前的收益率和估值提供了一个足额的估值域。
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表8-31 斯沃琪集团：摘选的财务信息 （单位：百万瑞士法郎）
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这些数据显示，在2008~2009年金融市场危机之前，斯沃琪集团的已占资金收益率稳定在20%左右，股票交易价在14.5倍的企业价值/息税前利润比率。在危机期间，这个估值显著地下滑至仅有6倍的企业价值/息税前利润比率，而已占资金收益率掉到了14%，但在2010年迅速恢复至危机前的水平。
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如果你认为已占资金收益率应该处在20%，那么，14.5倍的企业价值/息税前利润比率，就应该视为合理。以14.5倍的企业价值/息税前利润比率，乘上2011年的预期息税前利润，就可得到公允的企业价值。例如以2011年16亿瑞士法郎的经营成果计，该公司的公允价值就是232亿瑞士法郎。由于22亿瑞士法郎的净现金头寸，那么，假设的公允权益价值就是254亿瑞士法郎。
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估值的艺术：110个解读案例 [:1704155646]
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估值的艺术：110个解读案例 8.2.5 公允企业价值/销售额比率法
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公允企业价值/销售额比率是另一个非常强大和易于使用的估值方法。就像在第7章阐述过的，公司和企业价值会随着盈利能力的上升而上升。盈利能力的衡量指标是净利润率、息税前利润率和息税折旧摊销前利润率。公允企业价值/销售额倍数法背后的道理很简单：利润率越高，每单位新增收入就越有价值。因此，就像净利润率和市销率正相关一样，企业价值/销售额和盈利能力之间也应该有这种关系。
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由于企业价值/销售额倍数属于企业价值范畴，应该选择与权益和负债持有人都相关的盈利能力数字。虽然息税前利润率和息税折旧摊销前利润率都不错，但在这种情形下，我们坚定地选择息税折旧摊销前利润率，因为相对于息税前利润而言，息税折旧摊销前利润的会计影响敏感性要低。
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针对各自息税折旧摊销前利润率数字，回归标普500成分股的企业价值/销售额估值比率，得到的相关性如图8-6所示。
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图8-6 标普500成分股：息税折旧摊销前利润率vs.企业价值/销售额比率
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这个回归给出了企业价值/销售额比率和息税折旧摊销前利润率之间下述基础性的关系：
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企业价值/销售额比率=9.6×息税折旧摊销前利润率+0.24
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所以，只要这个回归适用，对于一个息税折旧摊销前利润率为25%的公司，合理的企业价值/销售额比率倍数就是2.64。作为一个探索性方法，在判断一家公司的既定估值水平时，这个规则的效果非常好。不过，要想更加仔细地深究这种估值，应该考虑每家公司的具体特征。显然，息税折旧摊销前利润率非常稳定的公司，得到的企业价值/销售额比率，应该要高于固定成本占比大且利润率波动大的纯周期性公司。
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针对这种背景情况，有必要就一个适合于我们估值目标的行业或同类公司组，作进一步的回归。
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就“周期性消费品企业”和“非周期性消费品企业”板块，图8-7的两张曲线图给出了企业价值/销售额比率对息税折旧摊销前利润率的回归。首先，这里的相关系数R2 显著高于上述更广的标普500成分股的相关数值。这不奇怪，单个板块的特征阐释力更强。这两个板块的回归公式如下：
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企业价值/销售额比率周期性消费品企业 =10.8×息税折旧摊销前利润率-0.02
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企业价值/销售额比率非周期性消费品企业 =12.4×息税折旧摊销前利润率+0.01
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基于这个方法，息税折旧摊销前利润率为15%的周期性消费品公司应该匹配1.6倍的企业价值/销售额比率，而非周期性消费品公司的公允估值会是在1.87倍总销售额的企业价值。这个16.9%溢价的意义在于：非周期性企业会更稳定，因此，利润率的价值更高。
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下述案例旨在例解这个探索性的估值方法，采用的两个例子都是非周期性公司：宝洁和高露洁。
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例8-22 公允企业价值/销售额比率：宝洁vs.高露洁