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公司金融：实用方法（原书第2版） 3.4.4 发行成本
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在一个公司筹集新资本时，它一般会寻求投行的帮助。投资银行家按筹资的规模和方式收取费用。这个费用就是筹资成本。在发行债券和优先股时，我们一般不考虑发行费用，因为筹资费用相对较小，一般少于1%。[1]
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但是在发行股票时，筹资成本要高得多，因此在估计发行权益资本成本时，我们需要考虑发行成本。举例说明：Inmoo Lee、Scott Lochhead、Jay Ritter和Quanshui Zhao统计出美国新股的平均发行成本为7.11%。[2]其他国家的发行成本与美国的经验不同：Thomas Buhner和Christoph Kaserer统计的德国发行成本为1.65%，Seth Armitage估计的英国平均发行成本为5.78%，Christoph Kaserer和Fabian Steiner观察的瑞士平均发行成本为4.53%。[3]研究中发行成本的区别主要由不同的发行方式造成的：在美国通常采用现金包销模式，发行的成本一般比在欧洲采用的定向增发形式要高。
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我们需要在估计资本成本时考虑发行成本吗？有两种观点：一种认为要将发行成本放入资本成本中考虑，这种观点主要在教材书籍中采用；另一种观点则认为，发行成本不应该包含在资本成本中，应把它放入其他估值中，作为项目的其他成本。
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在第一个观点下，我们可以将发行成本以货币表示，平均化到每股的数量或股票价格的百分比。运用以每股为单位的发行成本F，发行新股的成本为：
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以百分比的形式来表示，发行新股的成本为：
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其中，f为发行成本费用的百分比。
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假设公司的现期分红为每股2美元，股票的现价为40美元，期望的公司增长率为5%。现期内部股票的成本为10.25%：
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如果发行成本为4%，发行股票外部融资的成本稍微提高为10.469%：
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这种方法存在一个问题，因为发行成本的现金流是在股票发行时发生的，影响到公司所能获得的初始现金流入。按发行成本调整资本成本，如上例所示，我们只按一个固定比例反映了未来现金流入的现值，22个基点的不同，没有真正体现发行成本的现值。[4]
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另一种推荐的方法为，在估值的过程中调整现金流。例如，项目需要的初始现金投资为600000欧元，期望产生的现金流为每年10000欧元，持续10年。假设公司的边际税率为40%，债券的税前成本为5%。同时，如果公司下一期的分红为1欧元，现在的股价为20欧元，预计的增长率为5%，所以按股利折现模型计算：1/20+0.05＝10%。假设公司的财务结构为40%债权和60%股权。表3-6汇总了上述信息。
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表3-6 债务和权益税后成本
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我们可以求出WACC为0.40×3%+0.60×10%＝7.2%。忽略发行成本，项目的净现金流为：
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NPV=69591-60000=9591（欧元）
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如果新发股票的发行成本是5%，发行成本为1800。如果发行成本不能抵扣税款，考虑发行成本后的项目净现金流为：
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NPV=69591-60000-1800=7791（欧元）
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如果发行成本有抵扣的作用，我们得到：
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NPV=69591-60000-1800×0.6=8511（欧元）