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解答
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在本节讨论的六个因素中，未来收益的波动性与财务弹性的未雨绸缪是影响丰田公司削减股利的最主要因素。支付全额股利会降低丰田的流动性比率，逼迫丰田举借更多的外债。另外，支付全额股利可能会导致债券评级下降，从而导致提高举债的利息成本。当面对比预期更大的巨额经营损失时，支付全额股利可能会给投资者传达丰田对待削减成本和减少损失不严肃的信号。发行成本可能对丰田的案例也有影响。发行新股的成本通常比发行新债的成本要高，也可能是因为发行新股需要支付比每股35日元股利加上7000亿日元外债还要高的成本。
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[1] 见www.bloomberg.com/apps/news?pid=20601101&sid=aYuKh9k5NZGQ.
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公司金融：实用方法（原书第2版） [:1704164353]
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公司金融：实用方法（原书第2版） 7.4 支付政策
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在本节中，我们分类讨论三种股利政策，股利政策是公司决定股利支付的时机与数量的战略。
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公司金融：实用方法（原书第2版） [:1704164354]
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公司金融：实用方法（原书第2版） 7.4.1 股利政策的类型
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接下来我们讨论固定股利政策、固定股利支付率政策及剩余股利政策。固定股利政策是指支付常规股利，通常不会影响短期收益的波动性。这种股利政策最为普遍，因为根据之前的讨论，经理人非常不情愿削减股利。固定股利支付率政策是指按净利润的固定比例支付股利。剩余股利政策是指用为正净现值项目提供充足资金后的剩余利润来支付股利。这种类型的政策在理论上经常讨论而在实际生活中极少应用。在第7.4.2节，我们会讨论股票回购，它是另一种支付现金股利的备选方案。
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7.4.1.1 固定股利政策
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这种股利政策最为普遍。公司基于对长期可持续收益的预测制定固定股利政策，当收入增长到更高的可持续收益水平时，增加股利。因此，如果对长期可持续收益的预期为缓慢增长，则股利增长也会随时间缓慢增长，与周期性的收益增加或减少没有多大关系。如果可持续收益的期望不是随时间缓慢增长，那么股利也是如此（不增长）。与其他两种类型的股利政策所表现的相比，固定股利政策对股东来说，极少涉及未来股利水平的不确定性。这是因为其他两种类型的政策更大程度上反映了收益短期波动性或者投资机会。
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一些公司对于自己长时间的持续增持的股利派发引以为豪。表7-5列出了欧洲最大的公共事业公司意昂集团近期的股利支付记录。每股股利呈现出向上的趋势。2008年的收益减少事实上是受股利增加的影响，强调了固定股利政策的长期性。进一步解释，表7-5体现了意昂集团所公布的试图剔除“特殊影响”（年报用词）调整后的每股收益，如重建费用、衍生品市场盯市等。在2008年，收益被账面处置资产损失严重影响。从长期来看，意昂集团管理层显然对于收益前景很乐观。
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表7-5 意昂集团收益与股利
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资料来源：www.eon.com/cn/investoren/19886.jsp.
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正如表7-5所示，股利分红随着时间变得平稳，甚至当收益被重组成本影响时，股利还是经历一个比较合理的波动。
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固定股利政策可以根据渐进朝向长期可持续收益制定的目标股利支付率的调整过程来模型化。目标股利支付率是指公司愿意长期向股民支付的股利占收益的比重。
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约翰·林特纳发展了渐进调整模型（也称为“目标股利支付调整模型”）。[1]这个模型反映了三个他研究股利政策得出的基本结论：①公司都有一个基于长期可持续收益制定的目标股利支付率；②管理人比股利水平更加重视股利变化；③作为最后手段，公司只有在最极端的情况下，才会削减或停发股利。
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简化版的林特纳模型可以显示公司如何调整其股利。[2]比如说，假设股利支付率低于目标股利支付率，而收益预期增加。这个股利增加可以被分解为：下一年的预期收益增加、目标股利支付率和调整因子（1除以从调整发生的年份到统计年的年数）。假设现有的股利是0.40美元，目标股利支付率是50%，调整因子是0.2（如调整已发生5年），收益预期增长0.5美元（从1美元增加到1.5美元）。则：
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股利预期增加值=收益增加值×目标股利支付率×调整因子
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=0.5×0.5×0.2
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=0.05（美元）
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