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公司金融：实用方法（原书第2版） [:1704164435]
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公司金融：实用方法（原书第2版） 10.7.2 投标评估
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评估目标公司的价值是重要的，但这不是评估一项交易的全部。即使收购方和目标对目标公司的潜在价值达成一致，收购方仍然希望支付可能的最低价格，而目标方则会为最高的价格进行谈判。并购中的价格和支付方式会决定交易中双方的风险和利益分配。
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收购方必须支付溢价以促使目标公司所有者放弃对公司的控制。在一项并购交易中，溢价是目标公司股东获得的，高于并购前其所持股份市场价值的补偿的一部分。目标公司管理者会根据他们公司的价值尝试为所能获得的最高溢价谈判。[1]
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目标公司股东收益=溢价=PT-VT（10-7）
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其中，PT为向目标公司支付的价格，VT为目标公司并购前的价值。
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收购方在预期自己的收益后乐意支付超过目标公司价值的价格。收购方的收益是从交易产生的协同作用里得到的——通常是成本减少和收入增加的结合。保持其他不变，协同作用增加了收购方公司的价值，通过由协同作用的值减去向目标公司股东支付的溢价得到：
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收购方的收益=协同作用-溢价=S-（PT-VT）（10-8）
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其中，S为合并带来的协同作用。
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并购后联合公司的价值是并购前两家公司的价值，并购产生的协同作用，和作为交易的一部分向目标公司股东支付的任意现金的函数：
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VA*=VA+VT+S-C（10-9）
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其中，VA*为并购后联合公司的价值；VA为并购前收购方公司的价值；C为向目标公司股东支付的现金。
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在评估一项投标时，并购前目标公司的价值是目标公司股东应该接受的绝对最低出价。个人股东可以在公开市场上卖出股份也值那么多钱，而不是以更低的价格为股份招标。另一个极端是除非有缓和的环境或其他经济上的理由，收购方的股东不会希望支付比目标公司并购前价值加上预期的协同作用的价值更多的钱。如果收购方支付了比那还多的钱，那么收购方公司并购后的价值将小于它并购前的价值，并带来股东价值的下降。
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因此投标应该被限制在由交易预期带来的协同效应规定的范围内，交易双方谈判争取尽可能多的协同效应。所以，并购分析不仅依靠对目标公司价值的评估，还取决于合并后的公司预期获得的协同效应的估计价值。
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对协同效应估算的信心不仅对投标价格，而且对支付方式带来影响。原因是并购的不同支付方式（现金支付、股权支付或混合支付）固有地提供了关于并购协同作用价值的错估带来的不同程度的风险性转移。为了了解为什么是这样，我们首先通过各种支付方式对一份报价进行评估。
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例10-10 Adagio公司报价
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Adagio公司和Tantalus公司正在谈判谈论由Adagio善意收购Tantalus。双方公司的管理层私底下已经就以每股12美元的价格收购Tantalus的交易价值达成一致，正在谈判选择哪种支付方式。Sunil Agrawal在Tantalus的投资银行部工作，她对Adagio提供的三种支付方式进行评估：
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Agrawal预测，由两家公司并购带来的规模经济的净现值为900万美元。为了帮助分析，Agrawal还编制了如下数据：
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基于以上信息，Agrawal应该建议Tantalus公司管理层接受哪种支付方式？
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解答
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选择1：Adagio向每股Tantalus股票支付12.00美元
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现金支付是最直接和最容易评估的支付方式。向目标公司支付的价格PT等于每股现金价格乘以目标公司股份数量：12×30000000=360000000美元。由于Tantalus公司的价值VT为300000000美元，所以溢价就等于两者的差：360000000-300000000=60000000美元。
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交易中Adagio的收益为30000000美元，等于协同效应的价值减去向Tantalus股东支付的溢价。用一个更复杂的方法得出相同的结论，回忆并购后合并的公司的价值等于并购前两家公司的价值加上创造的协同效应的价值减去向目标股东支付的现金：VA*=VA+VT+S-C=1125000000+300000000+90000000-360000000=1155000000美元。Adagio并购前的市值为1125000000美元，所以Adagio从交易中获得的收益就是1155000000-1125000000=30000000美元。Agrawal可以将并购后的市值1155000000美元除以已发行股份的数量得到Adagio并购后的每股价格。在现金支付条件下，Adagio不用另外发行股票，所以1155000000美元除以76000000的股份数量得到，其他条件不变，并购后Adagio的股票价格上升到15.40美元。