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可是，当时 Palm 股票很是走俏，尽管3Com 公司持续赢利，但是人们总觉得它不够灵活创新。结果 Palm 股价非但没有低于3Com 公司股价，接连几个月它都以更高的价格在市场上交易。这就给了投资者一个机会，暂不论他们对3Com 和 Palm 的评价是什么，只要通过买入3Com 公司股票和做空 Palm 股票就保证能够获利。从理论上讲，这是一次毫无风险的套利机会，就好比是在英国伦敦希思罗机场时1000美元能兑换600英镑，而飞机降落在纽约时600英镑则能兑换到1500美元。
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事实证明，要卖空 Palm 股票相当困难，因为几乎没有一个 Palm 股票的持有人愿意出借股份，他们都期待能从中大赚一笔：每年能有100%的投资回报率。这一模式在互联网泡沫时期非常普遍。要想卖空网络股不是没有可能，但令人咋舌的价格确实让人望而却步。
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我和泰勒在拉斯韦加斯的某次会议上都发言了，会后我们一起吃了一顿昂贵的寿司，然后一起看了拉斯韦加斯的街头表演。泰勒是法玛的同学兼同事，但他长期从事行为经济学领域的研究，也对有效市场假说发起过挑战。行为经济学指出，在所有可能的情况下，现实中的交易者的行为表现都不可能像模型中的一样好。
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泰勒对我说：“有效市场假说由两部分组成，其中一个部分，我称之为‘没有免费的午餐’，即不可能战胜市场。对这一部分，我和尤金·法玛观点一致。但另外一个部分，他就不怎么喜欢谈论，即‘价格是正确的’。”
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有确切证据表明泰勒所说的市场中“没有免费的午餐”。确实，对一个投资者来说，长期战胜市场平均利润是很困难的（尽管不是没有可能）。理论上吸引人的机会在实际应用时可能就会变得颇具挑战性，因为受交易成本、交易风险以及其他制约因素的影响。一旦投资者发现了那些以往一直十分可靠的统计模型，这些模型就可能被证实为不可靠的。
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有效市场假说的第二部分，即泰勒提到的市场的“价格是正确的”，更加不可靠。如果价格是正确的，3Com 公司股票和 Palm 股票出现价格矛盾这样的案例就能够避免。同样一款商品（同样是 Palm 股票，价值不变）却以两个不同的、严重分离的价格进行交易，这表明其中至少有一个价格是错误的。
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股市中存在着很多不对称的问题，比如股市泡沫很容易觉察但很难击破。这就意味着贝叶斯定理的基本原则——若你真的认为股市将要崩盘，那为什么不放手一搏——在现实世界中是行不通的，因为现实生活中交易有限，资金有限。
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金融市场中的噪声
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非理性交易者和娴熟交易者之间存在共生关系，正如在扑克牌游戏中，牌桌上需要一些新手，这样出色的玩家才有利可图。在金融著作中，非理性交易者被称为“噪声交易者”。1986年，费雪·布莱克写过一篇文章，题目就叫“噪声”：
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噪声交易者让金融市场交易的存在变成可能，这样我们才能观察金融资产的价格。但是，噪声交易者们也导致市场无效运转……总体来看，噪声会使那些金融或经济市场运转方式的实用理论或学术理论难以检测。大多数时候，我们都在摸着石头过河。
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假设市场中不存在噪声交易者，大家下赌注依据的信息都是真实的，都是信号，价格也几乎都是合理的，那么这个市场就是有效市场。
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但是，如果市场是有效的——有效到你都无法战胜它而获利——那么，你作任何交易都是非理性的。事实上，有效市场假说存在着自我否定的含义。如果所有投资者都相信这个理论——市场是无法战胜的，他们就不可能从交易中获利，就没有人愿意进行交易，市场也就不存在了。
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这个自我矛盾的特性，让我想起了一则关于经济学家的笑话。有一位经济学家看见路上有一张100美元的钞票，正打算弯腰去捡，另一个经济学家对他说：“别费力了，如果那真是100美元，别人肯定早就捡起来了。”如果人人都这么想，当然没有人会费力捡起那张钞票。这时一个从未学过经济学的天真小伙子走了过去，弯腰捡起了钞票，而且发现这的确是一张真钞票，于是这位小伙子用它买了一辆新车。
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解开这一个矛盾的方法就是让投资者赚得一点蝇头小利，刚好能够抵消他们所付出的努力。这一行之有效的方法是多年前由诺贝尔经济学奖获得者约瑟夫·斯蒂格利茨及其同事桑福德·格罗斯曼提出的。在现实生活中，这个方法不难实现。华尔街上的证券分析师年收入可达750亿美元，尽管这已经让你心里有些不平衡，但相较于纽约证券交易所一年约17万亿美元的总交易额，就微不足道了。只要能赢取0.5%的市场交易额，这些分析师就能维持公司的正赢利状况。
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斯蒂格利茨提出的均衡手段，是让投资者得到一些蝇头小利。可有效市场假说基本上还是不成立的。尽管有些研究（包括我对亿创理财的共同基金所做的研究）似乎为法玛的观点提供了证据，证明了投资者无法战胜市场，但其他那些研究更加模棱两可，只有少数几项研究发掘出确凿的证据，证明还是有交易技术和超额利润存在的。也许战胜市场的并不是共同基金，它们依据的策略过于传统，而且投资者都成了一根绳上的蚂蚱。也许一些（并非全部）对冲基金能够打败市场，而像高盛集团这样的精英公司，它们的自营交易部门基本上都能战胜市场。另外，在期权交易者身上很容易就能发现交易技术，这些交易者主要是对股价升值空间的概率评估下赌注。然而，大多数购买量大的个人投资者即散户都会犯一些常见错误，比如交易过于频繁、赢利低于市场平均值，只有少数个人投资者才有可能击败华尔街。
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直觉判断让投资者深陷“高买低卖”的误区
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你不应该急于成为一名期权交易者。正如传奇投资人本杰明·格雷厄姆所指出的那样，在股市中，知之甚少危害无穷。另外别忘了，任何一个投资者其实不费吹灰之力就能做得和一般投资者一样好，他需要做的不过就是买入一只指数基金，让它随着标准普尔500指数的平均值而变化，只要这么做，基本上他就能复制其他所有交易者的平均利润，包括从哈佛大学投资人到噪声交易者再到乔治·索罗斯的对冲基金经理人等。若想驳倒这一命题，你要么无比优秀，想出反证的办法，要么有勇无谋，连这一命题的要求都实现不了。毕竟股市竞争激烈，尤其在今天这样一个由机构投资者主导的股市中，就连一般的股票经纪人都拥有成堆的证书，智商极高，经验丰富。
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亨利·布洛杰特对我说：“人人都认为自己拥有这样一名才智过人的共同基金经理，曾求学于哈佛大学，拼杀股市25载。可为什么他还是无法战胜市场呢？因为股市中有900万名和他一样优秀的交易商，每人都有5000万美元的预算，每人在纽约证券交易所都有一台计算机。在这种情况下，要如何打败由他们构成的市场？”
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实际上，每天都进行投资的交易者中的大多数人的表现还达不到这么好。美国“盖洛普咨询公司”和其他一些民调机构会定期对美国民众进行调查，询问他们是否认为现在是投资股票的好时机。从历史数据来看，该民调结果和股票走势有着很密切的关系，但是负相关的关系，这与一些可靠的投资策略所显示的关系正好相反。美国民众认为，市盈率趋高且股价被高估时，恰恰是买入股票的好时机。盖洛普的记录显示，2000年1月时民调结果达到了最高值，有67%的美国民众认为这时是投资股市的好时机。然而，仅仅两个月后，纳斯达克综合指数及其他股指就开始暴跌。与此相反，1990年2月，只有26%的美国民众认为此时投资股市是正确的，结果此后的10年，标准普尔500指数几乎增加了3倍（图11–10）。
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图11-10 美国民众的股市投资意见和股市未来十年的年回报率
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大多数人都要与自身的直觉判断作斗争。“投资者需要挣脱‘攻击或逃离’的机制的控制，做出与之相反的反应。”布洛杰特如此对我说：“当股市崩盘时，我们应该兴高采烈地投资股市，而不是被吓得急忙撤出资金。你应该明白，股市越是下跌越能产生更多利润。正常的投资者都被淹没了，因为他们在持续做错误的事情。”
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正如布洛杰特所说，投资者要为这一错误付出高昂的代价。假设你在1970年对标准普尔500指数投入10000美元，计划到2009年退休时再套现。这40年里股市跌宕起伏。但如果你一直都没有再买入或卖出，到退休时，你将获利63000美元，这还是考虑了通胀因素、扣除本金的结果。而如果你打算“小心求稳”，多次买入、卖出，每当股价跌破上一个高峰的25%时，就撤出资金，直到股价重回原价的90%时才再次买进，在这样的策略下，你将获利18000美元——每年仅有2.6%的利润回报率。不幸的是，许多投资者都采取了这个策略。更糟的是，他们还倾向于在股价被高估时进行初次投资，那么，无论投资哪种股票，想要长期获得正回报，他们都得付出一番努力。
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当股市泡沫再次发生时，你看到的信号会像赌场门口闪烁的彩灯一样，吸引你再靠近一点，这些信号有：消费者新闻和商业频道（CNBC）的股票价格收报机，显示出一片绿箭头……或是《华尔街日报》的头条，有关创纪录的回报……又或是发给在线经纪人的广告，宣传赚取财富只需点一下鼠标……要想避免在泡沫时期买入股票或是在经济恐慌时卖出股票，都需要保持冷静清醒、深思熟虑、镇定自若，才能避免重蹈他人的覆辙。
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