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（5）由于人民币升值对中国贸易顺差的影响将是模糊不清的，美利坚的贸易保护主义者们将会一而再、再而三地抱怨人民币升值不够。因此，放弃“传统的”1美元兑828元人民币的比价，至多只能暂时缓解中国面临的外部压力。
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邹至庄：
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这一点也许是对的！
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麦金农：
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如果你认为我对中国新政策的评价过于负面，请将现时中国与二十年前或更早些时候的日本相比。从20世纪80年代至90年代中期，敲打日本的观点在美国非常流行，就像今天敲打中国论一样。那时，日本是美国所有双边贸易中最大的顺差国，连续不断地受到贸易制裁的威胁（来自美国国会的威胁多于来自美国总统的威胁），除非日本“自愿地”在一些商品上实施出口限制，并让日元升值。日元确实从1971年的1美元兑360日元断断续续地上升到1995年4月的1美元兑80日元。日元升值搅乱了日本金融系统（80年代末出现泡沫经济），并最终导致日本经济在90年代陷入冷酷的通货紧缩——这正是日本“失去的十年”。日本尚未完全恢复过来，至今仍处于零利率流动性陷阱之中。这个陷阱使日本银行无法采取有效措施刺激经济增长。然而，日本贸易顺差与GNP之比从来没有出现任何显著下降。
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邹至庄：
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我对日本情况了解不多，不便评论，但我不会轻易地接受这种看法，即认为1991年以来日本经济减速是浮动汇率造成的。持此看法的任何人都必须拿出充分的证据来说明，而不能仅仅是说说而已。也许您在这个问题上已有大量著述，但上面所说“日元升值搅乱了日本金融系统”并不让我信服。
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麦金农：
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很大程度上由于华盛顿立法者所施加的压力，中国的货币和汇率政策现在可以说是星云密布，前景模糊。没有谁能说得清楚货币政策的目标对象是什么或者指导方针是什么，中国的宏观经济决策现在是随机行事，任何人都可以去猜测，亦如过去（以及现在的日本一样。
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邹至庄：
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您也许可回想我曾是提议中国台湾实行浮动汇率的几位经济学者之一。中国台湾采用浮动汇率制度后，经济持续增长了很长一段时间，直到最近由于别的一些原因而放慢了速度。
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第二次意见交换，8月1日，星期一
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亲爱的邹至庄：
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我很荣幸你作为研究中国问题的经济学家中的泰斗人物，能抽出时间阅读我在《华尔街日报》上的文章，并进行了如此细致的反驳。我们之间的主要不同是，我作为一名货币经济学家，认为在开放的经济体中，汇率仅是现在或未来预期的货币政策的体现；而你则属于不赞成这个看法的主流经济学家中的一员。
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我把你的主要观点用大写字母标示如下，并逐一进行回答。
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麦金农：
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（A）（B）和（C）：在20世纪80年代经济增长期内，中国并不是一个真正的开放经济体。政府拥有的贸易企业隔离了本国与外国相对价格的联系，那时当然还流行着经常账户和资本账户的外汇管制。正因为这样，中国当局那时能够调整（降低）官方汇率（他们曾调整了多次）而不至于让这些调整对国内物价水平、货币政策或经济增长率产生太大的影响。
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然而，到1994年，随着即期外汇市场与调剂外汇市场的统一，以及基本上接受经常账户下货币可兑换，中国经济体变得更为开放了。汇率对国内物价水平产生了很大的影响，而且，1994年在将官方汇率与调剂汇率合并到8.7元人民币兑1美元（官方汇率由5.5调到8.7）时出现的人民币过度贬值极大地加剧了1993年开始并一直持续到1995年的通货膨胀。
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邹至庄：
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如后所说，这也是一个可疑的论点。我认为（参见www.princeton.edu/～gchow文献下载区《中国宏观经济中的货币、价格水平和产出》以及《中国经济转型》7.3节），影响中国通货膨胀率的主要因素是货币供应量M0、M1或M2的增长率。特别是，1993～1995年的通货膨胀可由通货的快速增长来解释。1991年、1992年、1993年和1994年末流通中的货币量分别为3179亿元、4336亿元、5865亿元和7288亿元（参见《中国经济转型》英文版第二版，第120页）。
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这些事情从根本上说发生在1994年汇率体制改革之前。在汇率或货币供应量对通货膨胀的影响上，我们之间有不同看法。上引两篇参考文献中，我论述了货币供应量增长率的重要性。
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麦金农：
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随后，中国人民银行坚持8.28元人民币兑1美元汇率达十年之久，直至2005年7月21日，其间经历了通货膨胀和通货紧缩两个方向上的压力。2005年，当中国经济已变得非常开放时，以消费者价格指数表示的中国通货膨胀率已趋近于一个略低于美国的水平。我并不是认为汇率本身决定了中国的物价水平，而是说，汇率目标有效地指导了中国政府以某些直接手段调整投资以及实行货币政策中的对冲操作等等。
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当然，连带汇率的货币政策本身主要影响的是通货膨胀率而非实际经济增长率。不过，我也许可以指出，1980～1995年间中国经济增长有很多波动，其中，1988～1989年以及1993～1995年都出现了严重的通货膨胀。1994年以后，在固定汇率制下，经济增长不仅快，而且比较平稳，并且没有再出现严重的通货膨胀。
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邹至庄：
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