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图3—22 GDP当季同比增速
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资料来源：CEIC，安信证券。
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从剔除进出口价格指数以后实际贸易盈余的表现来看，正如图3—21中所示，危机之后贸易条件的变化等因素也不大可能是主要的。
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金融危机导致衰退和其后全球经济增长的放缓提供了一个有吸引力的备选解释。
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从人民币有效汇率指数来看（见图3—23），2008年以后人民币有效汇率经历了台阶式上升。与2007年底相比，2011年底实际有效汇率升值19％，名义有效汇率升值16％。汇率升值显然有可能促进了国际收支的平衡。
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图3—23 人民币有效汇率指数
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资料来源：CEIC，安信证券。
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显然，产能投放的减缓和总供应曲线的左移也可以同时解释2008—2012年贸易盈余和经济增速的变化。
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那么，在全球经济减速（汇率升值）和总供应收缩这两种竞争性的解释之中，我们如何作出区分呢？我们如何知道哪个解释更加重要和基本呢？判决性的证据是国内不可贸易部门的通货膨胀变化。
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如果海外需求收缩或者汇率升值是主导性的，那么无论是由于这些因素所导致的总需求收缩，还是它们所导致的（以本币标价的）可贸易商品价格的下降，国内不可贸易部门的价格都将走低；相反，如果国内供应收缩是主导性的，那么国内不可贸易部门的价格将会走高。
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我们可以把2005—2007年以及2008—2012年这两段时期经济数据的对比总结在下表3—1中。
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表3—1 总供应扩张与总供应收缩期间经济数据的对比
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经济指标 2005—2007年平均 2008—2012年平均 全球经济增速（购买力平价汇率） 5.1 2.9 全球经济增速（市场汇率） 3.8 1.8 OECD工业增速 3.0 −0.3 美国中间品PPI 5.6 3.4 中国名义出口增速 27.2 12.2 中国实际出口增速 23.0 8.7 中国经济增速 12.7 9.3 中国规模以上工业增速 17.2 12.7 城镇职工名义工资增速 15.9 13.6 城镇职工实际工资增速 12.9 10.0 城镇就业人员增速 4.3 3.7 食品类消费物价 5.8 7.8 非食品类消费物价 1.1 1.1 广义货币M2增速 17.2 18.4 国债期限利差 （十年期—一年期国债） 1.4 1.2 资料来源：CEIC，安信证券。
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从表3—1中容易看到，金融危机以后，全球的经济和工业增长经历了显著的减速，与此相适应，同期全球的生产资料价格以及中国的出口增速都显著下降，这无疑会减缓中国经济的增长速度。
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因此这段时期中国经济和工业增长放慢，城镇职工工资增速和就业人员数量增长放慢，当属情理之中。
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然而值得注意的是，在内外经济显著减速，出口大幅放缓，全球可贸易品价格也明显下降的背景下，中国的通货膨胀水平不降反升，其中食品类通货膨胀水平上升了2个百分点，非食品类通货膨胀基本持平。
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我们在本书前面关于通货膨胀部分的讨论中提到，在经济经过刘易斯拐点以后，由于低端劳动力价格的阶段性加速，食品类通货膨胀的波动中枢将经历明显抬升，因此也许可以考虑这一结构性因素对通货膨胀的影响，以此解读其对2008—2012年期间食品类数据的冲击。
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即使如此，非食品类消费物价的表现也是相当奇怪的。要知道，从需求的角度看，这段时期内外经济增长都在减速；从供应的角度看，可贸易品价格和城镇职工工资增速也都出现下降，那么为什么非食品类消费物价会与2005—2007年基本持平呢？合理的解释是，2008—2012年期间总供应曲线左移，由于总供应能力增长放慢，推高了不可贸易品的价格。
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那么这是否可以归结为货币方面的因素呢？正如表中所示，后一时期广义货币增速大约加快了1.2个百分点。
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我们知道货币影响通货膨胀一般有两个渠道：一个是影响总需求的快慢，一个是影响通货膨胀预期。就前一渠道而言，货币的影响应该已经包含在经济和工业增速等数据中；就后一渠道而言，正如表中国债期限利差数据所显示的那样，金融市场的定价显示，后一时期的通货膨胀预期相较前一时期并未明显上升。
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这是由于如果通货膨胀预期在上升，那么在其他因素不变的条件下，国债的期限利差会扩大。但表中数据显示，在食品类通胀上升、非食品类通胀持平的情况下，国债的期限利差实际上下降了。