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图5—59 非金融上市公司权益资本回报率
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资料来源：Wind，安信证券。
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图5—60 下游工业行业人均固定资产和利润率的变化
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说明：人均固定资产取2010年相对2001年名义值的倍数，利润率变化取2009—2011年平均收入利润率减去1999—2001年平均利润率。
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资料来源：CEIC，安信证券。
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从上市公司权益资本回报率的数据看，至少在2005—2012年期间的八年时间里，盈利持续上升的趋势并不明显。
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从细分行业横断面数据来看，利润率提高越显著的行业，其资本密度的提高也更大（见图5—60）。这些事实似乎表明，企业利润份额持续上升趋势的背后，可能反映着经济正在经历资本深化过程的影响。
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暂时不考虑企业利润份额的长期趋势，就其短期波动而言，它看起来与PPI呈现比较明显的同步关系（见图5—58）。
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我们在本书的通货膨胀部分提到，PPI的变化更多地反映了全球以及中国需求变化的影响。尽管在少数时候，商品冲击等也造成短暂的影响（例如2008年的情况），但需求波动的影响多数时候更为显著。
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这样，在需求上升的情况下，企业的产品价格上升，销售数量也在扩大，但同期企业雇用的劳动力不大会同步增加，工资水平更不会立即提高，折旧的情况是一样的。在这样的条件下，需求的扩大就转化为企业利润份额的上升；需求下降的情况是相似的。
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但是我们同时能够注意到，在1995年以及2006—2007年，在PPI下降或大体稳定的背景下，企业利润份额出现逆势提高，资本市场中非金融上市公司的数据似乎也呈现类似的特点。
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在本书前面部分的分析中，我们知道这两个时期经济都处在总供应曲线右移和扩张的阶段。我们怀疑，这两者之间的联系未必是偶然的。
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我们猜想，这是因为在产能投放过程中，由于新建工厂和设备一般体现着更好的技术，在控制需求和价格因素后，利润率也会更高一些，所以总供应释放对利润的负面影响相对更小。
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因此在价格下降不显著的时候，企业的利润率反而提高了。
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四、就业市场的波动
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图5—61报告了中国经济增速和城镇就业人数的增长情况。看起来2000年以前城镇就业人数的波动相当大，可能与数据统计质量有关。例如1996年就业人数出现非常大的加速，2001年也出现突然加速，随后就停顿下来。更可能的原因也许与统计口径的调整有关系，毕竟在从计划向市场经济的过渡过程中，建立与市场经济原则一致的就业统计制度，并获得可靠的数据并非易事。2001年以后的数据波动明显下降，质量似乎有很大提高。因此我们以下的讨论集中在2001—2012年的情况。
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图5—61 城镇就业人数增速和GDP增速（年度）
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资料来源：CEIC，安信证券。
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观察这段时期的数据容易看到，2001—2004年期间经济增速持续爬升，但就业增速大体不变，甚至出现下降。