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如果我们想要展示金融创新的好处，这个流程是一个最好的例子。多亏有了这个流程，几百万比较贫穷，本来买不起房子的家庭拥有了自己的房子。投资者得到了高回报，费用和佣金撑胀了金融中介的腰包。在危机席卷而来之前，很多金融家、经济学家和决策官员都认为梦想实现了。他们用来兜售金融创新的话术那么动人：金融创新将风险集中起来，再把它们分散到那些最有能力承受风险的人身上，这样，以前贷不上款的人现在可以贷到款了。如果在这个过程中，某些人，或者是某些机构举债过高，他们要为此付出代价。金融市场会进行自我监督和处罚。这么好的东西，谁能反对？
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2007年爆发的金融风暴吞没了金融市场，埋葬了华尔街，击倒了美国。美国财政部和美联储被迫对陷入困境的金融机构出手相救，发展中国家的经济危机和这几万亿美元的救援计划相比，真是小巫见大巫。金融创新的好处在哪里呢？我们很难在满地的残砖断瓦中找到它。事后，保罗·沃尔克很严肃地说，对大多数人来说，自动提款机带来的好处比资产抵押债券的大得多。本·伯南克说得就婉转得多，“如果有人得出的结论是，金融创新的好处并不如说得那么好，我们应该原谅他。”
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到底什么地方出错了？次级债危机再次证明了要制服金融市场有多难。这个行业既是现代经济的生命线，又是经济稳定的最大威胁。这对发展中国家来说不是新鲜事。但是在发达国家，半个世纪以来，金融界都很稳定，这就让我们淡忘了金融市场能给我们带来的挑战。在大萧条前，美国每过15到20年左右就会遭遇一场大的银行业危机。在大萧条后50年里，可以和这些银行业危机相比的就只有20世纪80年代发生的储蓄和贷款（savings and loans）危机。
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经过几百年的试验，美国金融业在这段时间相对稳定，这得益于美国中央大街和华尔街之间，也就是实体经济和金融行业之间难得的相互包容。这种等价交换关系其实很简单：自由运用是在监管下进行的。政府大力治理商业银行，制定、实施了严谨的监管措施，作为监管的交换条件，也为商业银行提供了存款保险、最后贷款人等职能。大量的披露、透明度要求妨碍了股票市场的发展。
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20世纪80年代进行的撤销管制运动，推翻了这个安排，将我们引进了一个史无前例的时代。放开监管的倡导者们说监督和监管只会妨碍金融创新，而且政府机构无论如何也跟不上科技发展，可行的只有自我监管。很多有着奇怪字母缩写名字的金融工具应运而生，我们后来知道即使是最精明的市场玩家对这些金融工具的风险特征也一无所知。
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金融全球化使得撤销监管后的金融体系更为脆弱。它让银行、企业和政府大量增加短期借款，整个金融体系的借贷率大大增加。它也使得金融危机更容易在各国之间传播开来，因为一个国家的金融困境很容易给另一个国家的资产负债表带来问题。20世纪80年代之前，美国在信贷方面基本上都是自给自足的。美国银行从其他国家贷款，但是直接投资形式进行的国外长期投资抵消了这些贷款，借出和借入的是相等的。后来，从国外借来的钱为国内信贷扩张提供了过半的资金。其中一个很重要的原因是，20世纪90年代后期，吸取了十年前金融风暴的教训，亚洲储蓄增加。它压低了美国和欧洲的实际利率，引发了一波信贷高潮，使银行对孳息的追逐徒劳无功，扩大了它们的资产负债表。
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资本自由流动使得美国出口的有毒按揭资产大量流入欧洲和其他地方。很多国家像冰岛那样，把整个国家都变成了一个对冲基金，为了从微薄的利差获利，尽可能多地从国际金融市场借钱。对加强金融业监管呼声的回应是，银行拍拍屁股搬到监管少的管辖区去。
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事后，要指出引发2008年金融风暴的直接原因是很容易的：借出和借入房屋贷款的双方都认为房价一直会升，全球性的储蓄过剩引起了房地产泡沫，艾伦·格林斯潘领导下的美联储不愿意刺破泡沫，金融机构醉心于过度借贷，信贷评级机构失职。当然另外一个重要原因是当危机苗头初现时，制定政策的官员没有马上采取行动。没有这些监管上的失误，全球储蓄过剩也不会造成这么大的危害。低利率有利于高投资，这毕竟是一件好事。而且，如果银行的资产负债表之间没有这些千丝万缕的联系，监管不足的后果也不会这么严重，破产的也只是本地银行，影响有限。
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长期来说，我们要解决一个更深层的问题：撤销监管以及对超级全球化的追求使得金融市场波及范围和治理范围之间存在着一道鸿沟。这道鸿沟在国内体现在大量系统性风险不受任何监督和监管上；在国际上体现在反复无常、很容易导致危机的资金流到处横行上：不需要它们时，到处都是，用得着它们时，鬼影都不见。几乎所有的观察家都同意，我们要重新考虑国际、国内的整个监管体系。
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但是，我们能给国际资金流动树立一个完美的全球监管体系也只是一个童话。狐狸明白市场和监管都是注定不完美的，我们设计的体系一定要预料到这些不足。要平衡国际、国内两个监管体系，我们需要进行很多练习和试验。有时候，要求金融开放和创新的请求很动人，我们很难拒绝它们，但是在一个不完美的监管体系和各国各自为政的情况下，为安全起见，我们只能将它们拒之门外。
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我们的国际金融架构一定要能够兼容那些要加强管制金融业的国家，以及那些对金融创新态度比较宽松的国家。在提高国际监管标准，尤其是要惩罚过度借贷的同时，这些国家要实施资本管制和征收金融交易税，它们必须拥有足够的运作空间。我们不可能重返布雷顿森林体系，但是我们还是可以从那里学到很多东西。布雷顿森林协议在第二次世界大战后给世界经济注入了新活力，几十年以来，世界发生了翻天覆地的变化，我们现在可以通过对它进行重新设计来适应的这个变化了的新世界。
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都是经济学家惹的祸
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如果你问一个平民论者，我们为什么对金融业如此放纵，让它造成这样一场浩劫，他的回答可能是：都是政治权力在作怪。他的观点是：金融业在美国政治权力那么大，华尔街利益集团俘虏了那么多政客，他们让整个国家听命于金融业。次级债危机后，平民论者得到了一个意想不到的新同盟：主流经济学家。一向代表当权派利益的西蒙·约翰逊发出了有力的一炮，他在2009年5月的《大西洋月刊》（The Atlantic Monthly）上发表了一篇措辞尖锐的文章。在危机前夕，约翰逊是国际货币基金组织的首席经济学家，这使得他的话格外有分量。
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约翰逊将这场危机完全归咎于美国出现了俄国、亚洲式的任人唯亲。华尔街权力大到它想要什么就可以从华盛顿得到什么。监管松懈，房屋拥有率水平过高，低利率，脆弱的中美关系，华尔街的大力提倡导致这场危机的种种因素。约翰逊的论点是，虽然银行没有枪支和部队，但是它们的其他工具同样具有杀伤力：政治献金，华尔街巨鳄和华盛顿高官之间角色互换，还有支持他们利益的一整套信念体系。“一整代的政府官员都被华尔街迷住了，”他写道，结果是“撤除监管的政策滚滚而来，现在看来真是令人目瞪口呆。”约翰逊以资本自由流入、流出国境，取消了将商业银行和投资银行分立的监管条例，允许投资银行大幅提高借贷比率等为例，说明撤除监管政策的范围之广。
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银行业确实对经济政策的发展方向施加了有害的影响，这点我们很难反驳；但是，我认为约翰逊的文章对经济学家的影响，以及他们树立起来的思想体系对“滚滚而来的撤除监管政策”产生的影响，没有给予足够的重视。这篇文章把这一切都归咎于金融业的权力，为经济学家推卸了责任。最令人费解的是，约翰逊一直积极支持在全球经济范围内开放金融业，直到2007年年底，他才改变了原来对加强监管模棱两可的态度。[4]危机前对资本市场心存怀疑的人曾提出改革资本市场的激进的方法，但是那些提议都没有约翰逊在《大西洋月刊》里提出的来得新奇，他主张将银行的规模缩小。
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在以后的一次采访中，约翰逊澄清了他是在什么时候，如何改变看法的。
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他说道，在加入国际货币基金组织不久后的一段时间，他总是很乐意批准推荐发展中国家实施金融开放的建议。他当时认为“如果你的社会上层建筑很强，监管体系也很完善，你可以也应该向资本市场开放迈进。”在金融危机高峰期，2008年9月的一个晚上，他突然大悟了。他说，现在要他支持金融开放可不那么容易了。“我们应该回过头来，用新的眼光审视一切，”他补充道，“看看现存的监管架构是否能经得起开放的考验。”
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吃一堑，长一智，约翰逊变成了一只狐狸。
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约翰逊坦诚交代了自己的转变，真是令人钦佩。现在，他是我们当中对金融业放肆行为认识最深刻的。同时，由于他自身的原因，我们有理由认为他在《大西洋月刊》上发表的观点是不全面的。没有人怀疑支持美国银行的政治势力庞大，但是要使决策官员听命于它们，经济学家功不可没。经济学家的话术给金融开放戴上了一个学术面具，让官员们相信这是对华尔街有利的，也会使社会大众获利。我们也看到了，在美国境外，世界各地的经济学家们也不断推动金融开放。法国社会党对撤销金融监管的建议欣然采纳，不是因为华尔街的影响，而是因为他们自己的技术官员也没有别的好建议。国际货币基金组织对资本自由流动的推崇是得到了经济学界泰斗们的理论支持的。
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西蒙·约翰逊和其他有影响力、决策力的经济学家，在这个过程中起到了推波助澜的作用。我很难相信他们是被银行业收买了的枪手。国际货币基金组织的首席经济学家对金融开放带来的风险掉以轻心，并不是因为得了银行业的好处。我相信约翰逊自己的说法，他的观点随着他对事实的理解的改变而改变了。在金融市场如何运作上，经济学家们统一了思想（虽然是错误的思想），并将这一思想兜售给决策官员。经济学家的思想体系和华尔街利益相得益彰。
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经济学家怎么搞错了
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大家常常投诉，经济学家单一的、始终不变的经济模型，建立在狭隘的、不切实际的假定条件上。这个投诉偏离了问题的根本。凯恩斯、托宾和其他主张对全球金融加以控制的经济学家使用的模型，和那些积极主张金融开放的经济学家的大不相同。当一个像西蒙·约翰逊那样的经济学家改变了模型，并不会降低他作为经济学家的身份。经济学家的专业训练要求我们熟悉所有不同的模型，我们从每个不同的模型又会得出不同的结论。有这么多模型是因为经济学家们意识到世界的复杂性。一个真正的经济学家的座右铭应该是：“告诉我你的假设条件是什么，我就告诉你市场在这种条件下如何运作。”
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经济学家又是怎么给政策提建议的呢？经济学家的技能是否高超取决于他们如何在现实和假设之间取得平衡：选择的假设条件对现实的损害是最低的，同时还能让我们看到不同政策带来的后果。如果在相关背景下运用得宜，模型是很有用的。这个运用过程是经济学家经常出错的地方。有些经济学家对一个模型过度依赖，忽视了其他模型，这是刺猬型经济学家经常落入的陷阱。当经济学家们过分自信，对诊断错误（如果我们用错了模型怎么办）的风险掉以轻心，他们常常把自己和决策官员引上歧途。
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经济学界也追逐时尚和潮流，社会学对此有很好的解释。新模型和新观点自然在经济部门风靡一时，推动学术研究从一个方向转移到另一个方向。物理学的新发现通常会取代旧观点，但是经济这门“科学”和物理不同，每一波新研究顶多能让我们对复杂的世界理解多一些。
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20世纪70年代后发展起来的新思维，虽然给撤销金融管制政策奠定了基础，却不能降低凯恩斯和托宾思想的重要性。“理性预期”的理论基础使人们对未来经济发展方向的预测不会犯系统性的错误，企业、工人和消费者的预期和前瞻行为具有特定的经济后果，“理性预期”理论加深了我们在这方面的认识。“有效市场假设”建立在理性预期和市场无阻力两大假设之上，让我们认识到在没有交易成本的情况下，金融市场起到的正面作用。这些思想对经济学和经济政策有积极的贡献，也并没有推翻我们已知的一切。它们让我们更好地预知在不同情况下，经济后果会怎么不同。
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