1703424990
当音乐停止之后：金融危机、应对策略与未来的世界 02 风暴的源起
1703424991
1703424992
此次金融危机本可以避免。
1703424993
1703424994
——来自金融危机调查委员会的报告
1703424995
1703424996
地理学家、化学家和银行家在一起争论谁的职业历史最源远流长。地理学家提出：“我的学科是随地球一起诞生的。”化学家嗤之以鼻：“早在地球形成之前，宇宙中就充满大量的漩涡气体——化学物质，而在那之前，宇宙只是一片混沌。”银行家则狡黠一笑：“那你们认为是谁创造了这片混沌呢？”
1703424997
1703424998
将金融体系的崩溃归咎于一个祸根，如贪婪的银行家，无疑是感情用事，尽管他们确实罪有应得，但这也仅仅是一个因素。虽然人们倾向于寻求简单的解释，然而复杂的事件往往会有复杂的缘由。很难想象如金融危机这样影响巨大且波及广泛的事件，仅仅起源于一个原因，或者只有一个祸源。
1703424999
1703425000
事实也确实如此。我们知道导致此次金融危机的因素有很多，在本章和下一章我们将着重阐述其中最关键的7个因素。这些致命隐患早在2007年那个夏天到来之前就已产生，它们才是此次金融危机的主要祸源（次要祸源将在之后的章节中提到）。它们是：
1703425001
1703425002
1703425003
1703425004
•膨胀的资产价格，特别是房屋（房产泡沫）和某些证券（债券泡沫）； •贯穿金融体系和实体经济的过度杠杆（过度借贷）； •宽松的金融监管，体现在两个方面：一是法律留下的监管空白，二是许多监管机构在履行职责方面的糟糕表现； •银行在次级贷款和其他抵押贷款方面的不规范操作； •将这些不良抵押贷款打包而成的、缺乏监管的证券和衍生品； •数据评级机构给予了上述产品名不副实的过高评级，使得这些问题资产摇身一变成为市场新宠； •薪酬体系的不合理，使得一些金融机构甘冒风险，有恃无恐地游走在破产边缘。 本书旨在揭示这些因素如何共同作用，从而导致了金融危机，以帮助人们理解究竟发生了什么，政府为什么要采取那些措施，以及这些政策是否明智。下文我将逐一阐释它们是如何制造了原本能够或应该避免的漏洞。是的，正如金融危机调查委员会（Financial Crisis Inquiry Commission， 简称FCIC，美国国会专门建立的“调查美国当前金融和经济危机原因”的机构）所总结的那样，此次危机本不应该发生。
1703425005
1703425006
祸源1：泡沫交叠，麻烦不断
1703425007
1703425008
在过去的10年中，有两个泡沫逐渐胀大并最终破灭，先后给金融体系和经济实体带来了沉重打击。这两个泡沫一个是声名狼藉的房地产泡沫，已在许多著作中广泛讨论；另一个我称之为债券泡沫，相比之下几乎不为人们所知。我将首先阐述著名的房地产泡沫，因为没有人会怀疑2006年之后房价的崩溃是这场危机和之后持续衰退的主要原因。但是阐述之前，我们必须先弄清楚一个问题：什么是泡沫？
1703425009
1703425010
什么是泡沫？
1703425011
1703425012
泡沫指某种资产（如股票、债券或房屋）的市场价格与其基础价值发生较大且长期的偏离。通常这是一个向上的偏离；我们很少听到有人说“负泡沫”。请铭记最高法院大法官波特·斯图尔特（Potter Stewart）对于色情文学的定义：只要看到就知道。让我们先来理解一下，上述定义中的三个关键词吧。
1703425013
1703425014
第一个关键词是“基础”。这个词看似简单，但实践中却并非如此。理论上，一项资产的合理价格取决于某些基本面因素，这些因素决定了某项资产对于一个实际或潜在所有者来说的内在价值。例如我们在学习金融入门知识时便知道，股票的基础价值是未来期望能够产生的股利和资本利得的现值。原因是显而易见的。尽管可能有个别例外，如购买绿湾包装工队（Green Bay Packers）的股票，大多数人还是将一家公司的股票价值仅仅视作期望从中获取的收益。情感价值忽略不计，股票价格的基本决定因素是股利、期望增长率、利率。
1703425015
1703425016
为何与利率有关？因为当利率较高时，未来收到的股息和资本利得在今天的价值会较低；反之，利率较低时，在今天的价值较高。原因就在于现金的时间价值：早收到的1美元比晚收到的1美元更值钱，因为如果钱能早点到你手里，你就可以用它来投资赚取利息。当利率下降时，两者的差别就会缩小，资金的时间价值也会越来越不重要；而当利率上升时，情况则相反。
1703425017
1703425018
类似的估值分析同样适用于房屋，如果我们不考虑情感依恋，而仅仅将买房视作一项投资，这项投资的“股息”就是你拥有房子每个月可以省下来的租金。由于房屋可以持有几十年，绝大部分租金收入在很久以后的未来才能收到。因此正如股票和债券，利率下降意味着房屋基础价值上升，原理也是一样：资金的时间价值。
1703425019
1703425020
然而房屋基础价值的计算却不能像股票和债券那样直截了当。原因之一在于，个人房屋的千差万别使得我们难以准确地得知“省下来”的租金数目。（现在是上午10点钟，你知道你的房子能够以多少钱出租吗？）此外，比起绿湾包装工队的股票有过之而无不及的是，伴随着房屋所有权的非物质价值。毕竟房子是私人所有，寄托着个人情感，人们在里面生活，它对于人们的价值也许已经超过每月所节省的租金。
1703425021
1703425022
第二个关键词是“较大”。众所周知，投机市场的特点是价格一直在涨涨跌跌。较小的资产价格波动属于正常的噪音，当然不足以贴上“泡沫”的标签。然而到什么程度，才算是大的波动呢？接着就会产生第二个难题，即识别和计量现实世界中的泡沫，有时候泡沫被定义得太快，有时候当我们识别出泡沫时就已经太晚了。
1703425023
1703425024
假设某套房子经专家计算的基础价值是30万美元。如果它卖到33万美元，能被视作房产泡沫的表现吗？恐怕不能，因为相对于估算一套房子本身的不确定性而言，10%的价格偏离还没有大到可以称它为一个泡沫。也许买家就是很喜欢这个房子，愿意出高价来买它。但若是20%的偏离呢？30%呢？泡沫的界限该在哪里划分？正如波特·斯图尔特对于色情文学的定义，泡沫的存在与否或许是在旁观者的眼中。
1703425025
1703425026
最后，看一看第三个关键词“长期”。一些资产价格（通常不是房价）每天都会剧烈波动。如果某只股票的价格受到市场谣言的影响，一周内大幅飙升50%，之后又打回原形，通常不能称为“泡沫”，因为这种价格上涨只是昙花一现。“长期”意味着价格在长期内始终处于高位，以至于人们误以为资产本身具有很高的基础价值。
1703425027
1703425028
这就是我对“泡沫”下的定义，不可否认有些模糊不清：资产价格大幅且长期偏离其基础价值。人们应该像大法官斯图尔特先生那样，能够在泡沫出现时识别它们。
1703425029
1703425030
然而不可避免的是，并非所有人看问题的角度都完全一样。何况泡沫不是凭空出现的。更多的情况是，泡沫变大往往伴随着基本面的好转。以房产为例，泡沫很可能是与人口增长、利率下降等现象一起出现的。泡沫通常产生于人们对房产有利走势的过度夸大或是不合理估计。结果是具有理性思维的人们对哪部分资产价格上涨属于泡沫，哪部分反映了基础价值的升高持不同意见。在泡沫时期，我们常常会听到伟大的新时代是如何淘汰过时估值标准的故事。还记得吗，互联网曾试图用一套全新的规则来构建完整的新经济，这套规则将使得吸引眼球比利润更为重要。当然这是不会成功的。
1703425031
1703425032
房地产泡沫
1703425033
1703425034
毫无疑问，美国在2000—2009年前后经历了一场规模空前的房产泡沫，泡沫慢慢变大并最终破灭，带来了灾难性的后果。我们一起看一些数据，先来看图2—1，这张图是罗伯特·希勒的工作成果，他是美国房地产泡沫方面最具洞察力的记录者。
1703425035
1703425036
图2—1中有两点值得注意。首先，图中使用的数据一直追溯到1890年，跨度超过120年，如此长的时间跨度足以让我们从历史的角度观察房价的长期变化。其次，该图使用的是真实房价，即剔除了通货膨胀影响（使用消费者价格指数[CPI]折减之后的房价）。简单地说，图中我们看到的房价是相对于同时期其他商品的相对价格。这也是为什么你在图中看到的房价曲线与直观感受有所差异的原因，比如在大萧条时期，名义房价跌了很多，但由于其他商品价格也在下降，真实房价并没有下降。图中相对平缓的时段，比如20世纪40年代后期至20世纪90年代后期的半个世纪，这段时期内房价与其他商品价格波动大体一致。
1703425037
1703425038
现在，让我们比较一下指数在1890年和20世纪90年代的数值，它们看起来几乎差不多。具体来说，指数在1890年初始值设置为100，而到1995—1997年平均值为110。这种历史比较揭示了一个令人惊讶却鲜为人知的事实：总体而言，美国房屋的相对价格在一个多世纪的时间里几乎没有发生变化。确切地说，从1890—1997年，相对房价的年均增长率仅为0.09%。靠房地产投资你可发不了财。
[
上一页 ]
[ :1.703424989e+09 ]
[
下一页 ]