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行动的勇气：金融危机及其余波回忆录 第三部分 危机余波
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第十九章 量化宽松：正统理论的结束
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2009年3月7日，我再次回到了家乡——南卡罗来纳州狄龙镇。上一次回来已经是两年半之前的事情了。当时，我刚担任美联储主席不久，回到狄龙后，镇上的人们在“伯南克日”举行了一系列活动，以示欢迎。这一次，哥伦比亚广播公司新闻访谈节目《60分钟》的记者斯科特·佩里陪我一同前往。我所到之处，摄像机都拍了下来。我们漫步在主街上，两侧是一座座显得有些破败的门面房。我还见了见狄龙高中的一些学生，到杰斐逊大街拜访了我儿时住过的房子。我们搬走后的这么多年里，这个房子已经换过好几个主人了，还曾被法院查封过一次。我还参加了一个以我名字命名的立交桥的落成典礼，这个立交桥是95号州际公路的一个出口，从这里出发往前走，就到了“边境之南”旅游区，我年轻的时候，曾经利用暑假时间在那里做过服务员。从“边境之南”继续往前走，就到了狄龙镇。我希望哪天可以从广播上听到“伯南克立交桥附近交通顺畅”的报道。
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我带着佩里一起漫步在人行道上，来到了我家之前开药房的地方，在附近找了一个木头长椅坐了下来。对着摄像机，我解释了美联储所做的事情，提到了我们如何应对金融危机以及我对经济前景的预期。那期节目播出之后，我从很多人那里了解到主街的镜头给大家留下了非常深刻的印象，这也是我希望看到的结果。我对佩里讲：“你知道，我来自主街，这就是我的成长背景。我没去过华尔街，但关心华尔街的事情，一个原因，也是唯一的原因，就是因为华尔街的事情会影响到主街的事情，影响到美国的普通公众。”我解释说，如果我们没有实现金融市场的稳定，没有重新激活信贷流动，那么无数个像我父亲那样的人恐怕就要不幸遭殃了，因为我父亲当年正是利用借来的资金，才能够在距离原来那个药店一个街区远的地方新开了一家规模更大的药店，如果我们无法控制住金融危机，恐怕很多普通的美国人都将难以获得信贷。佩里提到，在任的美联储主席接受电视采访是很罕见的事，为什么我愿意接受采访呢？我回答说：“因为这是个非同一般的时刻，我可以借这个机会直接和整个美国说话。”
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我在接受佩里采访过程中，谈到了美联储如何降低抵押贷款利率，如何强化银行实力，使其恢复放贷能力，以及如何促进货币市场基金的稳定。我还表示：“我认为不同的市场开始涌现了绿芽，随着市场信心逐渐恢复，这些绿芽将会开启一个积极的态势，推动我们的经济实现复苏。”有些人指出，我所说的“绿芽”一词意味着我早在2009年3月就看到了美国经济即将迎来强势复苏。其实，无论是我，还是我在美联储的同事，当时都没有产生这种预期，我所说的“绿芽”仅仅指抵押贷款市场和其他金融市场出现了改善迹象。我相信这些迹象最终会帮助美国经济走上复苏之路。我这个预测还算准确。3月9日，也就是我接受采访的两天之后，道指跌到了12年来的新低，收于6 547点，但从此之后，便开始了漫长的回升过程。2009年的整个春季，金融形势持续改善。这至少能够说明我们货币政策的效果已经开始显现，而且银行也通过了压力测试。虽然失业率的攀升态势一直持续到了2009年10月，但经济收缩现象在当年6月份就结束了。
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《60分钟》这个节目向美国广大听众传递了美联储的声音，这正是我迫切需要的。自从加入美联储以来，我一直强烈呼吁提高货币政策制定过程的透明度。我之所以持有这种观点，主要是因为我觉得如果公众可以理解美联储的思维，那么美联储货币政策的效果就会更加显著，而且美联储及货币政策的透明度还有助于我们更多地赢得公众信任。在讨论是否要接受《60分钟》的采访邀请时，负责媒体事务的美联储办公室主任米歇尔·史密斯写道：“美联储给公众营造的斯芬克斯般的神秘形象已经不起作用了。公众和媒体应该有机会去了解美联储这个机构本身，了解美联储的决策者和政策选择过程。我们就接受采访吧。”
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这只是一个开始。2009年，我还到大学里接受学生的提问，撰写专栏文章解释美联储的行动，并参加美国公共广播公司的吉姆·莱勒主持的新闻访谈节目。在电视上露面的确不是我的专长，因此，我压根儿就没有可考虑从美联储退休之后去主持《今夜脱口秀》之类的节目。但我很高兴我们能够加强与外界的沟通，而不是在负面报道扑面而来之际被动地解释美联储的所作所为。2009年初的经济形势依然令人担忧，如果我能够解释正在发生的事情，向公众做出担保，缓解公众对经济前景的担忧，将对经济形势的改善起到一定程度的推动作用。
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2009年1月底，联邦公开市场委员会召开第一次会议的时候，由于美联储刚刚开始大规模收购抵押贷款支持证券，因此，那次会议就没有采取什么额外的行动。参加那次会议的美联储理事只有4位，因为兰迪刚刚离开美联储理事会，而接替者丹尼尔·塔鲁洛还没有宣誓就职，比尔·达德利接替盖特纳出任纽约联邦储备银行行长之后，也成为联邦公开市场委员会的副主席。
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由于美联储理事会和联邦公开市场委员会在人员构成上存在相当多的重叠，我们现在就把每一次会议当作美联储与联邦公开市场委员会的联席会议，以此凸显我们这两个机构之间的密切合作。联邦公开市场委员会的有些委员对于那些用字母表示的放贷机制感到不满。比如，里士满联邦储备银行行长杰夫·莱克尔就经常表示担心美联储推出的一系列计划，包括收购抵押贷款支持证券的计划，是不必要的，认为这些计划可能会扭曲市场。自亚当·斯密时代以来，经济学家们普遍认为，自由市场有能力高效地配置资源，但我和大部分同事都意识到，在金融恐慌中，恐慌情绪和避险意识会妨碍金融市场在资源配置方面发挥关键功能。我认为，至少到目前为止，我们的干预举措依然是很有必要的。在大多数联邦储备银行行长们的支持下，我们宣布将紧急贷款机制的有效期延长6个月，即延长到10月份。
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在联邦公开市场委员会那次会议上，我们对经济形势的讨论非常激烈。大多数与会人员都认为我们不久之后将需要采取一些新的举措。当时，美国经济衰退日趋严重，而且正在向全球蔓延。我们6个月之前开会时还相当令人担忧的通胀率，此时却由于支出锐减和商品价格下跌而出现了迅速下降的势头。我们当时仍然看不到经济改善的迹象。我表示：“我认为我们应该承认零利率政策可以再维持很长一段时间。”
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在担任美联储主席之前，我就曾经谈到过短期利率降到零之后的货币政策走向问题。当时我是在回应一种普遍存在的观点，即一旦利率降到了零，就意味着货币政策将失去选择空间。我当时提出了相反的观点。现在，我们已经在传统的政策道路上走到了尽头，是时候将我的想法付诸实践了。
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我们采取的诸多货币政策工具中，最重要的一个，显然也是最具有争议性的一个，就是收购数千亿美元的证券。我们通常将这个工具称为“大规模资产购买”，但金融界却坚持将这种工具称作“量化宽松”。[1]美联储在2008年12月收购两房债券和在2009年1月收购抵押贷款支持证券标志着我们开始动用这一工具。收购国库券的计划稍后也会逐渐实施。
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我们大规模收购证券资产的目标就是降低长期利率，比如30年期抵押贷款和公司债券的利率。如果我们能够做到这一点，那么我们或许就能够刺激支出，比如刺激房地产行业的支出以及刺激企业的资本投资等。尤其值得一提的是，我们之所以打算收购6 000亿美元的抵押贷款支持证券，就是希望在众多投资者避之唯恐不及的时候，增加这种资产的市场需求，提高其市场价格，降低其收益率，从而降低申请抵押贷款的个人必须支付的利率。2008年11月底，金融市场开始“向前看”之后，抵押贷款利率就开始下降了。当时，我们刚刚宣布要大规模收购证券的计划，但还没有进入实质操作阶段。
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相似地，当我们收购长期国库券（比如10年期的国库券）的时候，就会推高这些国库券的价格，从而降低其收益率。虽然私营部门投资者在融资时支付的利率不可能像美国财政部发行国库券时支付的利率那么低（毕竟美国财政部被誉为“最安全的借款人”），但国库券收益率一旦降低，则会影响到其他证券的长期利率。比如，投资者在考虑是否购买一种公司债券时，往往会拿这种债券的收益率同具有类似到期日的国库券的收益率做个比较，如果国库券的收益率下降，那么即便公司债券收益率降低一些，投资者通常也会接受。此外，当美联储出面收购国库券时，就减少了其他投资者可以购买的国库券数量，从而迫使投资者转而购买股票等其他资产。这样一来，就会推高其他资产的价格。简而言之，我们收购国库券的最终目标就是迅速地、大规模地降低其他证券的收益率，即降低其他机构获取信贷的成本。[2]
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在联邦公开市场委员会接下来于2009年3月18日召开的会议上，无论是鹰派，还是鸽派，都流露出了悲观情绪。费城联邦储备银行行长查尔斯·普洛斯表示：“我看不透现在的情况，一切似乎都很黯淡。”珍妮特·耶伦对此也表示赞同，她说：“经济和金融方面的消息都令人感到沮丧。”市场上弥漫着一股恐慌情绪，大家都很担心银行体系的稳定性。自2009年初开始，就连几家实力较强的银行也遭遇了股价重挫。事实上，在不到18个月的时间里，道指已经下跌了将近50%。股市下跌不仅重创了美国公众的购买力，也不断地昭示着美国经济正在以令人惊恐的方式滑向一个无底深渊。由于企业裁员速度加快，美国在2009年2月份丧失了65万个就业岗位。随着越来越多的国家陷入衰退，美国的国际贸易也一度濒于崩溃。因此，我们必须采取更多的应对举措。
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在我们可以采取的众多应对举措中，最强有力的一个就是扩大证券收购规模。但至于是更多地收购抵押贷款支持证券，还是开始收购国库券，我本人倒是没有明确的倾向性意见。（不难推测，收购抵押贷款支持证券的影响主要体现在房地产领域，而收购国库券的影响范围则更加广泛。）我摆到桌面上供大家讨论的方案把这两个选项同时囊括了进去。大家在会议上的讨论内容，以及几位联邦储备银行行长所做的关于商界人士悲观情绪的报告，为我们揭示了经济体系中更令人触目惊心的一面。这远远超出了我的预期。比如，达拉斯联邦储备银行行长理查德·费希尔在其报告中提到了这样一件事：“曾经有一位企业家在电话中问我，‘你想听好消息吗？’我说，‘是的，请讲。’结果他说，‘那你还是给别人打电话问问吧。’”面对此情此景，联邦公开市场委员会对于进一步采取行动的意愿已经十分强烈了。芝加哥联邦储备银行行长查理·埃文斯说：“我觉得我们应该来点大动作，这很重要。”最后，我们同意双管齐下，一方面扩大抵押贷款支持证券的收购规模，另一方面开始收购国库券。这样一来，我们就一门心思地扑到了雄心勃勃的证券收购计划上。这个计划就是后来为人熟知的第一轮量化宽松。
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这一揽子救助计划的目的就是引起市场关注，而且我们确实达到了这个目标。我们宣布2009年将收购由房利美、房地美、吉利美担保的、总额高达1.25万亿美元的抵押贷款支持证券，这比我们在2008年11月25日宣布的抵押贷款支持证券的收购规模高出了7 500亿美元。我们还宣布2009年将再度购买由房利美和房地美发行的1 000亿美元的债券，从而使得美联储购买的两房债券总额从之前的1 000亿美元增加到了2 000亿美元。此外，我们还宣布将在未来6个月内收购3 000亿美元的国库券，这是我们美联储第一次尝试收购国库券。最后，我们还宣布要加强对基准利率，也就是联邦基金利率的引导。2009年1月，我们表示希望联邦基金利率在非常低的水平上维持“一些时间”。到了3月份，“一些时间”就变成了维持得“更加长久的一个时期”。我们希望这个关于短期利率的新信号有助于降低长期利率。委员会一致批准了这个一揽子救助方案。里士满联邦储备银行行长杰夫·莱克尔这个鹰派委员虽然担心收购抵押贷款支持证券可能会导致房地产领域以外的信誉良好的借款人无法获取信贷，最后还是表示支持这一揽子方案。
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此时，货币政策领域的行动主义已经迎来了一个新时期。我们宣布的救助计划产生了强大的效果。从我们那次会议召开前一天到2009年底，道指上扬3 000多点，一度攀升到了10 428点，涨幅超过40%。我们宣布一揽子救助计划之后，长期利率应声下跌，10年期国库券的收益率在一天之内就从3%下跌到了2.5%左右。这一幅度可以说是非常之大。2009年夏季，长期利率出现了反弹，回升到了4%以上。我们认为这一回升态势是一个积极的信号，表示我们的政策是成功的，因为国库券收益率提高反映出投资者预期经济会进一步增长，通胀率会进一步上升。这种预期与我们推动经济复苏的初衷是一致的。事实上，经过修正的数据表明，美国经济经过4个季度的萎缩之后，在2009年第三季度实现了1.3%的增长，而在第四季度则实现了3.9%的增长。
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其他央行也陆续采取了量化宽松政策。2009年3月，美联储宣布扩大量化宽松规模之际，英国央行差不多在同一时间也宣布了类似计划，开始收购政府债券。英国版的量化宽松政策也将重点放在了收购政府债券上面，而且英国这一政策投入的资金总量与英国经济体量的比例，也类似于美国的量化宽松政策。日本央行在21世纪伊始就率先实施了量化宽松政策。这一次，日本央行也扩大了政府债券的收购规模，并实施了其他一系列旨在促进信贷流通的计划。然而，这一时期，欧洲央行在收购资产方面迈的步子比较有限，而是将重点放在了为银行提供长期贷款上。
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与此同时，美国国际集团这个羽翼丰满的保险业巨头在获得了850亿美元的初期救助6个月后，又开始陷入了困境。2008年10月，我们又额外提供了380亿美元的贷款。2008年11月，美联储跟财政部合作，调整了救助方案，从问题资产救助计划中拿出400亿美元为其注资。但这些救助措施并没有使其走向稳定。2008年第四季度，美国国际集团令人震惊地亏损了620亿美元，从而导致其在2008年的亏损总额达到了990亿美元。这几乎相当于密西西比州一年的经济总产出。为了避免美国国际集团的信用评级遭到下调（因为一旦下调，就可能会引发倒闭），美联储和财政部在2009年3月1日再次调整救助方案。那天正好是周日，一天之后，即3月2日，该集团就会宣布第四季度的巨额亏损。这次经过调整的新救助方案包括从问题资产救助计划中拿出300亿美元为其注资。这样一来，加上2008年11月我们为了收购其优先股而提供的400亿美元救助，问题资产救助计划单单为美国国际集团这一家企业提供的救助规模就达到了700亿美元，换句话讲，国会为该计划拨付的资金中，10%都用于救助美国国际集团了。这个数字还不包括美联储为美国国际集团提供的信贷。
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总体算来，美国政府为了促进美国国际集团的稳定，通过多种渠道，累计提供了规模高达1 800多亿美元的救助。这早就令美国公众极为不满了，但现在10%这个数字更进一步地刺激到了美国公众的神经。3月15日（周日），多份报纸引用一位匿名的美国政府高官所说的话，指出美国国际集团将向其金融产品部门以及其他部门的高管和雇员支付总额高达1.65亿美元的奖金和津贴，而正是这个臭名昭著的金融产品部门导致美国国际集团走到了破产边缘。美国国际集团拿着政府救命钱去发奖金的消息一曝出来，立即点燃了社会各界的怒火。来自艾奥瓦州的共和党籍参议员查克·格拉斯利建议，美国国际集团的雇员们应该效仿“日本的例子”，先道歉，然后辞职或自杀。来自新罕布什尔州的民主党籍众议员保罗·霍兹说：“我认为，AIG代表着傲慢（arrogance）、无能（incompetence）和贪婪（greed）。”专栏作家查尔斯·克劳萨默呼吁绞死美国国际集团的一两个人，以收到杀一儆百的效果。当时，似乎真的很有可能会出现暴力事件。该集团多次收到死亡威胁，以至于最后不得不加强其金融产品部门在康涅狄格州的办公室以及高管住所的安保工作。众议院通过了一个极端的法案，规定只要一个公司从问题资产救助计划中接受的救助规模超过了50亿美元，其发放的奖金和津贴就要被课以90%的惩罚性税率，但这一法案似乎违犯了美国宪法，最后被参议院毙掉了。
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美国国际集团的奖金丑闻又给我们的政治声望泼了一桶脏水。事实上，我们开始救助美国国际集团之后的6个月内，巴尼·弗兰克领导的众议院金融服务委员会没有针对救助方案举行过一场听证会，但这次奖金丑闻却促使他迅速地行动了起来，在3月24日就召开了一场听证会，并要求我、盖特纳和比尔·达德利出席。在听证会现场，“粉色代码”（Code Pink）组织的一些成员就坐在我们身后（“粉色代码”最初是美国女性为了抗议伊拉克战争而组建的一个团体）。听证会那天，她们穿着粉红色的衬衣和夹克。当电视台的摄像头转到我们这边的时候，抗议者们迅速举起了事先准备好的牌子，上面写着“我的工作在哪里”和“救救我”。弗兰克拿起木槌敲了敲桌子，宣布听证会开始，并指出“这是一次非常重要的、公开的听证会，不应该受到任何干扰，不要分散大家的注意力”。谁知过了一会儿，当盖特纳宣读声明时，弗兰克不得不打断盖特纳，警告坐在我们后面的抗议者说：“坐在后面的那些人，能不能表现得成熟点，不要再举牌子捣乱了？”
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正如我在听证会上解释的那样，美联储理事会法律总顾问斯科特·阿尔瓦雷斯3月10日跟我讲了美国国际集团打算发奖金之后，我才算第一次了解到这个情况。当时，我立即就感觉到，美国国际集团这次又给我们惹来了政治和公共关系方面的大麻烦。我曾经试图阻止过他们，但美联储的律师们对我说这些奖金都是美国国际集团之前签署的合同所规定的内容，具有合法性，不能被随意剥夺。我们的律师还劝我不要通过诉讼手段去阻止他们发奖金，因为根据康涅狄格州的法律，美国国际集团最后可能不得不支付惩罚性的赔偿，而我们已经为其投入了那么多救助，恐怕到最后会殃及纳税人的钱。
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在金融危机期间，很多现象背后都有一些隐情，但最初往往得不到人们的理解。美国国际集团这次发放奖金也是如此。其实，早在接受救助之前，美国国际集团就向一些关键的雇员承诺了发放奖金的事情，这些雇员中的大多数人都与饱受争议的金融产品部门没有任何联系，而且很多人都拥有一定的专业知识和技能，能够对妥善解决美国国际集团面临的复杂局面发挥至关重要的作用，因此也有利于保护我们投入到美国国际集团的纳税人的钱。当然，我也明白为什么那些丢掉工作的工人和房子面临查封的业主感到无比震怒。政府用纳税人的钱去救助一个公司，而现在这个公司却要拿着政府的救命钱去给自己的雇员发奖金，这是任何人都不能理解的。公众怒气冲天也是无可厚非的。我们从这件事中汲取的一个教训就是要救助濒临破产的金融机构，我们需要更大的法律权力，包括直接废除固有合同的权力。
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