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基金长青 第九章 货币基金泡沫
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如果一只货币基金的业绩始终是同行冠军，那么这个基金经理可能做了某些不适合货币基金的事情。
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——“货币基金教父”布鲁斯·本特
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基金长青 货币市场基金（简称“货币基金”）是以货币市场工具为投资对象的基金，以低风险、高流动性及适当的收益率，深受流动性要求高、风险厌恶型投资者的青睐，与股票基金、混合基金、债券基金共同组成完整的基金大家庭。货币基金在中国的诞生和发展具有重要意义。
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在股市低迷中诞生
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1971年，布鲁斯·本特和亨利·布朗成立了美国第一只货币基金——Reserve Fund（储备基金）。他们通过基金向小储户募集资金购买大额存单，然后把较高利息分配给中小投资者，按日给付红利。该基金将收益率与流动性完美结合在一起，经媒体宣传，一时间普通投资者趋之若鹜，仅一个月就吸收到100 万美元存款。1973年末，规模达到近1亿美元。
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美国首只货币基金诞生于股市低迷的年代，是全球基金发展史上的重大创新。货币基金的安全性受到投资者认可，规模迅速扩大，给困境中的美国基金业注入活力。与美国一样，中国首批货币基金也是在股市低迷中诞生。
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2001~2003年是中国基金低潮期，股市牛短熊长，封闭式基金大幅折价，开放式基金发行艰难。尽管股票基金不断创新，但“靠天吃饭”的局面没有根本改变，花大力气募集的股票基金因市场持续下跌很快赎回殆尽。基金公司在熊市中勉强维持，发展前景黯淡。开发出收益率高于一年期存款利率的低风险产品留住投资者，成为基金管理人的共同心愿。当时已经有封闭式基金和开放式基金，包括股票型基金、混合型基金、债券型基金，开发货币基金还可以完善产品线，丰富投资产品。至于发行多少，我们并没有抱多大的期望。
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初期，包括华夏基金在内共有4家基金公司对开发货币基金感兴趣。各家公司对产品的定位和设计存在很大分歧。有的主张设定基金净值始终为1元，所有收益折算成份额，投资者的累计资产随份额的增加而增加。有的主张延续一般模式，收益体现为净值的增长，份额保持不变。无论选用哪种形式，都改变不了货币基金作为存款替代品的本质。我们担心主要销售渠道——银行是否支持基金公司发行一款与银行争抢存款的金融产品？经过双方共同努力，银行同意为基金托管且代销货币基金。
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2003年12月30日，第一只货币基金——华安现金富利基金成立。随后4个月，货币基金迎来第一波发行潮，招商现金、南方增利、博时现金、华夏现金、长信收益和泰信收益陆续发行。7只货币基金合计发行427亿元，华夏现金增利基金也募得64.24亿元。
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虽然整体发行不错，但发行时机不佳。2003年底、2004年第一季度，A股市场反弹，大量资金追逐高收益产品，股票型、混合型基金发行如火如荼，海富通收益增长基金首次募集130.74亿份，创下中国首只基金募集超百亿纪录。投资者对货币基金了解不多，时常有投资者跑到银行急切地问道：“股市天天涨，我这基金怎么动都不动。你帮我看看到底是怎么回事？”
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回过头看，在熊市反弹期间发行的股票型、混合型基金，在随后的熊市中都给投资者造成了损失，而逆市发行的货币基金则给投资者保住了本金。基金公司如果从投资者利益出发，在选择产品发行时机时，不能完全被市场牵着鼻子走，有时候，和短期市场不合拍、发行较为困难的产品，长期看对投资者反而是有利的。
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货币基金就这样磕磕绊绊地走进中国市场，没有疯狂的追捧，也没有过热的期望。但谁也没想到基金的第一次大规模扩张和“储蓄搬家”已渐行渐近，主角就是货币基金。
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规模急剧膨胀
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货币基金被推到风口浪尖有偶然性，也有其必然性。
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2004年4月以后，随着股市持续下跌，基金遭遇了严峻的考验：基金公司的数目不断增多，竞争日趋激烈；各公司经营压力迅速增大，经营成本急剧上升；股票型基金和债券型基金投资者流失严重、基金公司面临生存压力。货币基金成为救命的“金”稻草。各家基金公司推广货币基金不遗余力。个别基金公司营销时打擦边球，将每天的7日年化收益率以类似公告的方式刊登在报纸上。
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2004年10月29日，国内一年期定期存款利率上调至2.25%（税后1.8%）。货币基金7日年化收益率均值最低也有2.018%，最高可达2.559%。第四季度，货币基金单季收益率均值达到0.72%，超过五年期定期存款税后利率水平。货币基金储蓄替代功能大大显现，资金的逐利性导致大规模“储蓄搬家”发生，大量沉淀在银行的资金如潮水般涌入货币基金。2004年底，有两只货币基金凭借高收益率轻松跨过百亿级规模。随后，货币基金再次迎来发行高潮。2004年12月至2005年6月，短短半年共有21只货币基金成立。货币基金规模从2004年底的633亿元迅速增长至2005年6月底的1 828亿元。与哀鸿遍野的股票型基金相比，货币基金独领风骚，最大的货币基金规模逼近400亿元。
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货币基金在股票市场低迷、资金涌入、基金公司饥渴和监管空白等多重因素的作用下迅速膨胀。货币基金同质化严重，收益率成为比拼的关键。为了提高收益率，基金经理使出浑身解数：（1）不遗余力地抢夺优质资源。银行是固定收益市场最重要的参与者，拥有大量一级市场高收益率债券，货币基金经理一天到晚追着银行要优质券种。（2）在监管允许范围内承担尽可能多的风险提高收益率。比如，放大回购杠杆操作，部分基金正回购余额比例接近法规规定的40%上限；牺牲流动性大量持有长期券种。（3）突破投资限制，以不当竞争提高收益率，主要体现在表外业务上，集中表现为“代持”[9]。这些行为从基金报表上看不出来，但这些交易事实上将货币基金升级为债券基金。一旦债券市场大幅下跌，这些表外债券将造成重大亏损。恰巧2005年初，宏观调控初见成效，通货膨胀也得到控制，央行为缓解人民币升值压力降低人民币市场基准利率，基本面有利债市。这些都使越过红线的违规者得到了市场“奖励”。基金“大而平庸”似乎在货币基金身上失去了效力。货币基金规模越来越大，业绩却似乎不受影响。
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华夏现金增利基金在同类基金中收益率偏低，在公司限制机构套利者购买的情况下，仍然一度排名倒数第二。投资者非常不满，大量赎回。2004年底，基金规模从首发募集64.24亿元降至47.72亿元，净赎回率25.8%。公司和固定收益团队面临巨大的压力。
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投资者追求高收益可以理解，特别是他们并不清楚一些货币基金的高收益率是怎么来的。我们必须在规模和业绩之间做出选择。规模重要，但盲目追求高收益率、扩大货币基金规模会让投资者、公司承受巨大风险。压力很大，抉择很艰难。“货币基金教父”布鲁斯·本特的警示犹在耳边：“创立货币基金的初衷是为了让投资者规避过大的市场风险，提供安全性投资和即时的流动性，同时有一个合理的投资回报。理想的货币基金应该始终位于同类型业绩排行前25%；如果一只基金始终是同行中的冠军，那么这个基金经理可能做了某些不适合货币基金的事情。”我们最终选择在规范的前提下追求业绩和规模。规范运作虽然使得业绩不突出，但保证了基金的安全性和流动性。
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2005年三季度末，货币基金总规模达到2 037亿元，占基金总资产比重达43%。2005年底，货币基金总规模达到1 868亿元，占基金总资产比重达40%（2006年一季度末达到2 278亿元，其间一度超过2 400亿元，占据基金总量的半壁江山）。2005年底单只货币基金平均规模72亿元，其中，招商货币基金2005年二季度末的272亿元，华安富利基金2005年三季度末为416亿元，南方增利基金2005年底为385亿元。
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泡沫破灭前，市场像海市蜃楼般诱人。就像《台湾股市大泡沫》一书中描述道：“谁都知道大厦将倾，但谁也不愿意提前逃生……”2005年底，货币基金风险一步步逼近，但市场的疯狂程度丝毫没有减弱。
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泡沫破裂
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