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基金长青 第十章 股改博弈[10]
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股权分置改革不仅是中国资本市场的一件大事，也是党中央、国务院的重大决策，开弓没有回头箭，必须搞好。
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——中国证监会前主席尚福林
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[10] 本文参考、引用了《中国证券报》2000年5月10日、《上海证券报》2009年9月24日、《21世纪经济报道》2010年12月27日部分内容。
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基金长青 2005年是中国股市否极泰来的一年。上半年，上证综指无情地击穿千点大关。经历4年多熊市煎熬，深度套牢的个人投资者彷徨，机构投资者无奈，中国股市路在何方？
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山重水复疑无路，柳暗花明又一村。股权分置改革的启动，划出中国股市新一轮牛熊转折的分水岭。股权分置是中国资本市场的特有现象。股权分置改革涉及上市公司和每个投资者的切身利益。在轰轰烈烈的股权分置改革中，基金与上市公司进行了艰苦的博弈。
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股权不改 股市不活
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股权分置问题由来已久，是中国资本市场特定历史时期的产物。在计划经济体制下，为了尽快把资本市场建立起来，避免上市公司的国有资产流失，采取了“国有资产股份不上市流通，增量募集股份流通”的股权分置模式。后来上市公司均沿袭这一政策，股权被人为地割裂成非流通股和流通股，其中非流通股通常处于控股地位。随着股市不断发展、上市公司越来越多，股权分置问题越来越严重。2004年底，A股上市公司总股本7 149亿股，其中非流通股份4 543亿股，占比63.55%。
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2001~2005年长达4年多的熊市，是所有亲身经历的投资者至今无法忘怀的梦魇。造成中国股市长期低迷的原因很多，股权分置是一个重要因素。同股不同权，上市公司治理结构存在严重缺陷，非流通股一股独大，上市公司缺乏诚信，控股股东滥用控制权任意侵害中小股东利益的现象时有发生。为上市公司输送了大量资金的中小投资者，却没有得到应有的保护，到头来受伤最深，最后只能选择“用脚投票”，纷纷远离股市。“远离毒品，远离股市”，是当时投资者无奈心声的写照。股市长期低迷，与中国经济持续双位数增长的表现完全背离，丧失了资产定价和资源配置功能，无法发挥“经济晴雨表”的作用。中国股票市场到了“一日不股改，市场一日不活”的境地。
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2003年11月10日，时任中国证监会主席尚福林首次在三大证券报发表署名文章，明确表示“在解决如股权分置、上市公司部分股份不流通等对市场影响重大、涉及社会公众股东利益的问题时，必须切实保护公众投资者的合法权益，有利于维护市场的平稳发展”。
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著名经济学家华生曾一针见血地指出：“中国股市最深层的病根是圈钱，与国际接轨最大障碍是股权分置。”上市公司恶意圈钱行为时有发生，融资之风一浪高过一浪，市场谈融资色变。中国股市就像虚弱的献血者，造血功能不足，还要时常献血。2005年初，他在《中国证券报》发表《中国股市面临大变革》万字长文，指出现在受股权分置伤害的已经不仅是流通股股东，还包括国有资产与社保基金，宏观调控和资源配置，国家的金钱和政府的信用。他认为：“毫不夸张地说，解决股权分置问题已经是社会共识。当断不断，反受其乱。现在是启动股市改革攻坚战的时候了。”
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艰难的博弈
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生存还是毁灭？在生死关头，监管层选择了前者。2005年二季度，轰轰烈烈的股权分置改革拉开了序幕。
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推向风口浪尖
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4月上旬，证监会开展了股改试点企业摸底选择工作。时任证监会副主席屠光绍亲赴长沙与三一重工董事长闭门长谈，希望他们能打响股改第一枪。金牛能源、紫江企业、清华同方也被选为第一批股改试点公司。4月29日，中国证监会发布了《关于上市公司股权分置改革试点有关问题的通知》，股权分置改革正式开始。市场大感意外，没想到股改来得这么快，也没想到在“五一”黄金周前启动。
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“五一”假期后，沪深指数继续惯性下跌。市场对股改不看好：股改试点分批推出，能走多远很难判断。市场担心股改后带来的股票扩容问题。当时非流通股约5 000亿股，流通股约2 000多亿股，如果以一年消化1 000亿股来估算尚需5年，将对市场造成持续冲击。从法律角度看，流通股东是否有权利得到补偿、应该得到多少补偿没有定论。资产质量好的上市公司参与股改的动力明显不足。
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上市公司不股改就不能再融资。股改对价涉及上市公司大股东的利益，大股东作为关联人，需要回避表决。股改方案须征得三分之二以上流通股股东同意后才能通过，意味着流通股股东真正拥有“用手投票”的绝对权利。双方能否达成一致意见，是股改方案能否通过的关键。股改对价中，小股东的权利效应得到放大，上市公司不得不放低姿态，开始重视投资者关系管理。
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2004年底，基金总规模3 246亿元，持股市值1 603亿元，占流通市值14%。作为最大的流通股股东，在股改的历史关口，基金被推向了风口浪尖。在流通股股东中，个人投资者数量多、地域分散，难以联系到投资者本人。基金持股量大、集中，一只基金能代表几千乃至上万名投资者；而且专业、透明度高，自然成为非流通股股东的主要谈判对象。
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中小流通股股东希望在股改博弈中尽量争取更多补偿。作为持有人利益的代表，基金也希望通过股改获得更多补偿，增加投资收益。作为机构投资者，基金希望股市能长期健康发展。在中国资本市场转折时期，基金举足轻重，事关股改成败。
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对股权分置顽疾，基金也有切肤之痛。股市长期低迷，基金很难独善其身，发展遭遇了瓶颈。2004年上证综指下跌15.4%，虽然基金业绩跑赢了指数，但整体仍亏损67.54亿元，很多基金跌破面值。没有正回报，基金作为理财工具也就失去了价值。只有从根本上解决股权分置顽疾，中国资本市场才能健康发展，基金才有良好的投资环境。
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开弓没有回头箭
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5月9日，上证综指逼近1 100点，创5年新低。同日，三一重工、清华同方、紫江企业及金牛能源4家上市公司因股改宣布停牌。
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10日，华生在《中国证券报》发表了《市场转折的信号——股权分置改革试点方案评析》一文，指出中国股票市场牛熊转换近在眼前，股权分置改革试点方案“方向正确，瑕不掩瑜”，现在“需要破釜沉舟，只能成功不能失败”。
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