1703470021
金融新格局：资产证券化的突破与创新 [:1703468622]
1703470022
金融新格局：资产证券化的突破与创新 第一节 汽车贷款证券化市场
1703470023
1703470024
一、汽车贷款证券化的发展
1703470025
1703470026
自1985年首只产品问世之后，汽车贷款证券化发展迅猛，纳入的汽车贷款的类型不断丰富，交易的结构也渐趋复杂和完善，见图4.1。过去10年间，2.2万亿美元非住房抵押类资产证券化证券的发行中，汽车贷款证券化产品占了30%以上。历史资料显示，2000～2007年间，每年汽车贷款证券化产品的发行都超过700亿美元。但是，和其他资产支持证券一样，受金融危机影响，汽车贷款证券化产品的发行量从2006年开始下滑，并在2008年暴跌至400亿美元以下。
1703470027
1703470028
1703470029
1703470030
1703470031
图4.1 美国汽车贷款ABS年发行量
1703470032
1703470033
资料来源：美国证券业与金融市场协会
1703470034
1703470035
金融危机爆发之后，由于资产证券化产品很难找到投资人，很多以资产证券化为主要融资渠道的公司陷入了困境，其中包括美国的各大汽车制造商。2008年，美联储推出了“资产抵押证券贷款计划”（TALF）来拯救资产证券化市场，即直接由政府收购符合要求的资产支持证券来为发起人提供资金。这个项目为汽车制造商及其金融公司注入了急需的流动资金，也推动了之后的汽车贷款证券化市场的复苏。同时，美国政府通过对通用汽车和克莱斯勒两大汽车制造商的注资和重组，也有效地稳定了当时飘摇的美国汽车贷款证券化市场。
1703470036
1703470037
2009年，美国汽车贷款证券化市场强力反弹，年发行量回到了600亿美元以上；随着投资者的回归，汽车贷款证券化市场继续回升，2012年和2013年的发行量都超过了800亿美元。在主要的几个资产支持证券化产品中，汽车贷款证券化是受金融危机影响最小，复苏最稳健的一个。
1703470038
1703470039
二、汽车贷款证券化的分类
1703470040
1703470041
汽车贷款证券化产品可以按照基础资产的借款人类型、汽车类型、贷款类型等相结合来分类。和汽车相关的贷款一般可以分为普通汽车贷款、摩托车贷款、娱乐车贷款、公司用车贷款、汽车出租贷款、汽车分销商贷款和汽车租赁应收款等。相应地，针对以上各类贷款的汽车贷款证券化也应运而生。在这些不同的汽车贷款证券化，普通汽车贷款证券化（Auto Loan）、汽车分销商贷款证券化（Dealer Floor Plan）和汽车租赁证券化（Auto Lease）三类占比近90%，其中普通汽车贷款证券化还可以按照贷款的质量分为优质（Prime）和次级（Subprime）两大类。
1703470042
1703470043
2013年年底，美国汽车贷款证券化产品的余额为1615亿美元，其中各类产品的比例如图4.2所示。
1703470044
1703470045
1703470046
1703470047
1703470048
图4.2 美国汽车贷款ABS比例（总额1615亿美元）
1703470049
1703470050
资料来源：美国证券业与金融市场协会
1703470051
1703470052
汽车贷款证券化产品的质量一直很稳定。以2013年年底的这1615亿美元汽车贷款证券化产品为例，目前有信用评级的证券中投资级证券（BBB或以上）占99.1%，其中AAA级占80.7%。
1703470053
1703470054
不同类型的汽车贷款证券化在基础资产和交易设计上会有所不同，如非特别指出，本章所讨论的汽车贷款证券化主要针对的是普通汽车贷款证券化。
1703470055
1703470056
三、优质和次级汽车贷款证券化
1703470057
1703470058
如前所述，普通汽车贷款证券化可以按借款人的信用质量划分为优质发行（Prime Issuance）与次级发行（Subprime Issuance）。其实细分的话，市场上还有一些次优级（Near Prime）产品，我们在这里不做区别，把它归为次级产品系列里。需要特别指出的是，此处的优质和次级主要指的是资产池中借款人的信用优劣，和证券交易结构中的证券级别和现金流分配优先级不同。
1703470059
1703470060
20世纪90年代前，汽车贷款证券化交易都是优质发行交易。从90年代中期开始，次级汽车贷款的证券化也逐渐流行起来，发行量稳步上升。到2007年金融危机之前，优质汽车贷款支持证券的发行数量与次级发行量的市场份额为68%∶32%。在金融危机中，汽车贷款证券化的次级发行也被市场视为“次贷”产品，发行十分困难，发行量快速萎缩，使得优质发行证券的发行量升至93%（见图4.3）。2011年之后，随着市场对次级汽车贷款支持证券的逐渐接受，次级发行量也开始恢复。截至2013年年底，美国（普通）汽车贷款证券化产品余额约为912亿美元，优质和次级分别占616亿和296亿美元。
1703470061
1703470062
1703470063
1703470064
1703470065
图4.3 美国优质和次级汽车贷款证券化发行规模
1703470066
1703470067
资料来源：《资产支持简报》ABS数据库
1703470068
1703470069
1703470070