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投行笔记 交叉持股问题
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交叉持股的目的主要是以较少的资本来控制较大的资产，包括子公司持有母公司部分股份、一个子公司持有另一子个公司的股份等。不同国家对交叉持股有不同规定，有的允许，有的不允许，有的没有明确禁止。
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最近申报创业板上市的企业广东HY公司也存在交叉持股情况，律师事务所在申报文件中发表了如下分析意见：
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2008年4月增资时，增资方山东DY公司亦是广东HY的控股子公司。因此，广东HY公司和山东DY公司之间存在交叉持股的情况，即本次增资后，广东HY公司持有山东DY公司76.92%的股权，山东DY公司又持有广东HY公司30.31%的股权。
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经律师核查，广东HY公司对山东DY公司的历次出资，以及山东DY公司对广东HY公司的本次增资，均已获相应的验资报告验证，并办理了注册资本的工商变更登记手续，真实有效。2008年7月，广东HY公司对外转让其持有的山东DY公司全部76.92%的股权，将股权资产变更为现金资产，并办理了股权转让的工商变更登记手续，山东DY公司自此不再是广东HY公司的子公司。
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2010年1月15日，广东HY公司和山东DY公司所属辖区工商登记管理机构L市和M市工商局出具证明，认为《公司法》等相关法律法规对于母子公司交叉持股并无限制和禁止的规定，交叉持股没有对广东HY公司的生产经营和管理产生重大影响，且广东HY公司已经及时消除交叉持股的情况，确认工商部门不会就此对发行人给予行政处罚。
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律师认为，广东HY公司对其控股子公司山东DY公司的历次出资，广东HY公司均确实缴付了出资款，办理了资金转移手续并经验资机构验证，出资资金的所有权已发生转移，成为山东DY公司的财产，山东DY公司依法对该等资金享有占有、使用、收益和处分的权利。山东DY公司以该资金进行对外投资，是依法享有其财产所有权的体现，且该股权投资也已经验资机构验证并获得工商登记部门的认可，属于合法的投资关系，与虚假出资或抽逃出资存在本质区别。适用于当时及现行有效的法律、法规对交叉持股并无禁止性或限制性规定，且广东HY公司已经及时对此进行了清理，通过转让山东DY公司的股权收回现金的方式消除了交叉持股的情况，没有对广东HY公司的生产经营和管理产生重大影响。相应的政府主管部门L市和M市工商局也已经对交叉持股情况给予认可并确认不会就此对发行人进行行政处罚。所以，该交叉持股情况对发行人的本次发行上市不会构成法律障碍。
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此前的一个案例为新世纪公司，其招股书认为：2005年3月～2006年12月期间，杭州新世纪与新世纪电子存在交叉持股，而非虚假出资、抽逃出资。对于母子公司交叉持股，我国《公司法》等相关法律法规并无限制和禁止，且该行为获得了工商部门的登记认可。在改制前，已消除交叉持股现象，在会计上做了谨慎处理，因此对公司的财务、经营等都不会构成任何影响。
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可以看出，交叉持股在法律上与虚假出资、抽逃出资不同，笼统地讲，在法律方面，只要不明令禁止，交叉持股就没有什么问题。但是实质上看，交叉持股会导致企业实收资本虚增，而且交叉持股运用不当，可能成为操纵股价的工具，通过连锁反应加剧股价波动。
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在会计处理上，母子公司之间交叉持股面临的主要问题是利润分配的确定，即主要是如何确定合并净利润、少数股东净利润。
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一种方法是库藏股法。库藏股法采用母公司理论，认为子公司所持有的母公司发行在外的股票在资产负债表中不应作为流通在外的股份来处理，应该看成是母公司通过控制的子公司而购回本公司的股票，而不是子公司的投资行为，因而不考虑子公司对母公司利润的分享，相应地不予考虑少数股东应分享母公司利润（包括母公司的少数股东和子公司的少数股东——母子公司是相对的，换个角度，母公司亦为子公司）。
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另一种方法为交互分配方法，也称为传统法，即以建立联立方程组的形式计算母子公司各自对对方利润的分享和要求权，并将重复计算的部分扣除。它的理论基础是实体理论，将子公司对母公司的投资与母公司对子公司的投资同等对待。交互分配法下承认子公司对母公司的投资行为，在对母子公司各自利润进行分配时考虑少数股东对母公司净利润的要求权。
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《企业会计准则第33号——合并财务报表》中第十五条和第二十九条规定，各子公司之间的长期股权投资以及子公司对母公司的长期股权投资，应当比照上述规定，将长期股权投资与其对应的子公司或母公司所有者权益中所享有的份额相互抵消。
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可见，新准则对交叉持股的问题已经解决，它抵消的原则和母公司抵消长期股权投资是一致的，没有采用库藏股法，而是用交互分配法来抵消子公司持有母公司的权益和子公司相互之间持有的权益，即新准则采用的是实体理论。
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（2010年3月）
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投行笔记 有限合伙的上市公司股东资格
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不久前保荐代表人培训班上，证监会相关人员提到：如果拟上市公司股东中存在有限合伙，可构成发行上市的障碍，原因是有限合伙不是法人，无法在登记公司开户，因而无法在交易所上市。换句话说，由于登记公司只给法人和自然人开户，有限合伙不在允许开户的主体范围之内，所以有限合伙不能成为上市公司的股东。
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此后不久，在一次投行业务培训会中，又听到另外的说法：有限合伙不能成为上市公司股东，主要不是什么开户之类的技术原因，而是因为隐名合伙人可能引发股权纠纷，大意或指信托持股或代持股份、拖拉机户等问题。同时，严格说来，有限合伙能否开户，还涉及是否符合《证券法》规定的开户资格，是法律层面的问题。
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以上意见可以归结为三种：技术方面的原因、现实方面的原因和法律方面的原因。技术原因好解决，只要决心推动即可；现实和法律方面有无问题，却须予以辨析。
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股份代持是个老问题。法人代持情况较少，主要是自然人代持，类似民间信托。这种情况与法律上的股东人数限制、民间资本融通的现实需要、员工与管理层激励、股东持股身份以及股东之间的利益安排等多种因素有关，代持本身不是问题，问题是代持容易引发股权纠纷，而如果涉及主要股权，可能进而影响公司的经营管理。有限合伙是一种企业形式，本质上与股份代持没有任何关系，换句话说，不会仅仅因为这种形式而导致代持情况增加或减少，所以以股份代持可能存在的弊端“嫁祸”于有限合伙身上是很勉强的，有限合伙是否具有上市公司股东资格应与股份代持现象的政策考量无关。
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那么，法律层面有无问题呢？《证券法》第一百六十六条规定：“投资者委托证券公司进行证券交易，应当申请开立证券账户。证券登记结算机构应当按照规定以投资者本人的名义为投资者开立证券账户。投资者申请开立账户，必须持有证明中国公民身份或者中国法人资格的合法证件。国家另有规定的除外。”在现行法下，通常认为合伙企业不属于法人，因为按照《中华人民共和国民法通则》规定，法人须“能够独立承担民事责任”，而《合伙企业法》规定有限合伙的“普通合伙人对合伙企业债务承担无限连带责任”，反过来，合伙人在合伙企业中的财产份额，可以因合伙人发生的与合伙企业无关的债务而被强制执行，所以，尽管有限合伙可以且优先于合伙人对外承担民事责任，但能否“独立”承担民事责任却不无问题。
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在司法实践中，一般也不把合伙企业作为法人主体。例如，最高人民法院《关于适用〈中华人民共和国民事诉讼法〉若干问题的意见》（［1992］22号）之40规定：“民事诉讼法第四十九条规定的其他组织是指合法成立、有一定的组织机构和财产，但又不具备法人资格的组织，包括：①依法登记领取营业执照的私营独资企业、合伙组织；②依法登记领取营业执照的合伙型联营企业……”最高人民法院《关于如何认定挪用公款归个人使用有关问题的解释》（［2001］29号）第一条规定：“国家工作人员利用职务上的便利，以个人名义将公款借给其他自然人或者不具有法人资格的私营独资企业、私营合伙企业等使用的，属于挪用公款归个人使用。”
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按照前述《证券法》规定，除非国家另有规定，则开户人须为自然人或法人。既然合伙企业不是法人，如果有限合伙要开户，就须“另行规定”。所以，问题仅在于目前没有关于合伙企业开户的“国家另行规定”，但法律层面上显然留有现成的余地。
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