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美国货币史：1867-1960（精校本） [:1703687776]
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2.5 与绿钞时期相联系的几个特殊问题
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2.5.1 黄金的升水
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1862-1879年，黄金在国内经济中是作为商品存在的，但黄金还不仅仅是商品：对国外和国内其他一些项目来说，黄金是第二种铸币。黄金支付被认为是合法的，结果这一货币的特殊重要性就造成了黄金的升水，即以绿钞表示的黄金市场价格和其战前名义货币价值的差额，这通常被认为是战争造成的暂时后果。
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理解黄金在绿钞时期升水的关键是要知道黄金的价格实质上是美元/英镑的汇率。因此它是由影响国际收支的因素决定的，并反映了以下因素的变化：美国（战争中的北方各州）与其他国家相比在各种产品上的比较优势；美国与其他国家的相对价格水平；美国和其他国家的资本流动。同时期或者后来的学者都没有提到这些因素，他们更多地强调最终用黄金赎回绿钞这一预期的变化。这种预期固然重要，但其重要性远不及上述因素。预期的变化只能通过影响外汇的供求——例如，影响外国人愿意持有的以绿钞计价的资产数量，或者影响美国人愿意持有的以外汇计价的资产数量——来影响黄金的价格。
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内战爆发时，以美元计价的英镑价格在4.86美元左右小幅变化，这也是美国财政部愿意支付和得到黄金的价格，同时也是英格兰银行支付1英镑的价格，这就是货币间的铸币平价。[63]其变动区间是由黄金进出口的费用决定的，这就是所谓的黄金点。外汇的变化超过这个区间就会导致黄金的进口或出口，触发传统的金本位调节机制，后者包含了美国和其他国家的资本流动及收入和价格的变化。
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由于美国既不想也无力使汇率变化保持在黄金点以内，因而必将使美国脱离金本位。[64]一旦美国于1862年放弃黄金本位，汇率的波动就不再受到限制。美元贬值，即英镑的绿钞价格的上升，黄金的绿钞价格也上升。因为黄金的英镑价格是由英格兰银行的买卖汇率控制的，并在黄金点以内。此后，直到1879年重新恢复金本位制，汇率——以及黄金的升水——都是由外汇的供给与需求决定的。[65]
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我们强调的重点是汇率与黄金升水的一致性，因为关于国内黄金供求和黄金升水之间的关系存在太多的困惑和误解。对于国内来说，黄金是商品而不是货币，所以有人认为其价格是由国内的供给和需求决定的——即采用分析房租和砖块价格的方法来分析黄金价格。这一想法是错误的，不是因为它把黄金当做商品，而是因为它只把黄金当作国内商品而没有视为国际贸易商品。像其他的国际贸易商品一样，黄金的国内储备相对世界总量来说是比较小的，因此，国内供求的变化对国际价格变化的影响微不足道，其价值是由国际供求关系决定的，而国际上对黄金的需求主要是出于其货币的用途。
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另外，因为英国维持金本位制，除了在英国官方设定的黄金买卖价格区间内变化之外，所有黄金国内供求的变化对黄金的英镑价格几乎没有影响。它们对黄金绿钞价格的影响就好像对英镑美元汇率的影响。从这个方面讲，这些变化与出口产品供给和进口产品需求的变化是同等的。而它们的特别重要之处仅仅在于黄金是美国的一项出口——美国小麦出口数量的增长对黄金的绿钞价格的影响，与以英镑计价与其等值的黄金出口数量的增长对黄金的绿钞价格的影响是相同的。黄金所具备的其他国际贸易商品所没有的唯一特点是，它是一种比较便利的持有外汇的形式。因此，资本或投机目的的外汇供求变化经常以买卖黄金的形式出现，在这种情况下，黄金是投机力量影响国际资本流动的一个媒介。
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2.5.2 升水和购买力平价
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外汇的供求决定了汇率，反映了美国对国外商品和服务的需求和供给、国外对美国商品和服务的需求和供给、外国居民向美国资本转移和单向转移的意愿、美国居民向国外资本转移和单向转移的意愿，而这些又都取决于国内外的相对价格水平。例如，如果美国的国内价格是现在的两倍，而英国的价格不变，这就会使一定汇率条件下的美国商品的价格是英国的两倍，从而导致英国从美国进口量的减少。同样，这种情况下英国商品价格只有美国的一半，这就会导致美国从英国进口量的增加，也会提高汇出美元的数量。反过来看，也就是说，既定数量的英镑在美国的资本投资仅能购得相当于在英国一半的实物投资，所以这就会阻止外商在美国的资本投资。对于其他国际收支项目来说，道理也是一样。如果英镑的绿钞价格也同步增长一倍，这些效用将被会抵消，真实的供求不发生变化。在其他条件不变的情况下，汇率会根据国内的相对价格水平变化——这就是汇率中的购买力平价理论。当然在美元时期，其他的条件是变化的，就像我们看到的，这使实际汇率的变化水平远远偏离了购买力平价的汇率变化水平。但是在大多数价格变动的时期，美国国内和金本位国家的价格水平的相对变化，以及这些国家的货币、黄金的升水，无疑才是影响汇率最重要的因素。[66]为了考察相对价格水平对黄金绿钞价格变动的影响，我们可以通过Warren Pearson美国批发物价指数和Sanerbeck英国批发物价指数的比率得到大致的相对购买力平价。调整后的比率使1861-1879年购买力平价的平均价值与同时期以美元计价黄金的实际价值相等。[67]在图5的下半部分黄金实际价格是与黄金的购买力平价价格相联系的，图5的上半部分是实际价格与购买力平价价格的比率。[68]
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我们之所以用英国作为比较的基准，主要是基于它对美国贸易的重要性，还有部分原因是在这个时期它是世界上唯一采用金本位制的主要国家。1861-1878年，美国有1/3以上的进口来自英国并且有一半以上的出口流向英国。[69]在绿钞时期采用金本位制的地区显著扩大：德国在1871-1873年采用金本位制；拉丁货币联盟（法国、意大利、比利时、瑞士）在1873-1874年采用金本位制；斯堪的纳维亚联盟（丹麦、挪威和瑞典）及荷兰在1873-1876年采用金本位制。以上并未囊括全部，但基本包括了这一时期的主要变化。[70]
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从图5我们可以很清楚地看出黄金价格的变化主要是由相对价格的变化引起的，且黄金的价格变化范围超过了2:1，实际价格与假定价格之比率的变化范围仅是1.3:1。在某种程度上，两者变化的差异可能反映了我们对购买力平价计算的误差，但这种差异似乎并不完全是由统计上的误差造成的。[71]
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2.5.3 黄金的实际价格与假定购买力平价价格之间的差异
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黄金的实际价格和假定购买力平价价格之间主要有两个差异：在内战期间黄金相对高的实际价格和之后直到1871年相对低的实际价格。说明如下：
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1861-1864年
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在内战前，棉花是美国主要的出口产品并且占出口商品价值的一半左右。当时典型的贸易模式是：北方对国外存在贸易赤字，而对南方存在贸易盈余；南方对国外存在贸易盈余，而对北方存在贸易赤字。战争几乎断了北方原来从棉花出口中间接获得的外汇的来源，而其进口需求并未缩减，因此战争使北方在以前的汇率水平和相对价格水平上出现外汇赤字。[72]
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在金本位制和稳定的国外价格下，黄金的流出会导致国内的通货紧缩。在实际信用本位制下，黄金价格（即外汇的价格）相对于国内价格将有更大幅度的增长。实际上，出口货物供给的下降会使黄金价格与购买力平价价格的比率最多增长20%，特别是在英国统治集团的政治态度对北方不利，并停止了对其贷款的情况下。[73]部分原因可能是价格指数的缺陷使我们低估了贬值的程度。[74]但是即便对上述说法进行实质的修正，也无法弥补结论的不足之处。
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图5 1861-1879年以绿钞表示的黄金的实际与假定购买力平价价格
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资料来源：黄金的绿钞价格来自Mitchell, Gold, Prices and Wages, p.4。
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所有的商品都以绿钞计算，用黄金的购买力平价价格、美国批发物价指数（来自Historical Statistics，1949，p.232，Series L-2）除以英国的Sauerbeck批发物价指数（来自Sauerbeck，“Prices of Commodities”，p.648），得到的商再以1861-1879年为基期，乘以124.57（124.57是这段时期中以绿钞计价的黄金平均价格）。
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外汇贬值幅度相对较小的一个可能的解释是铸币支付的中止减少了国内对黄金的货币需求，并且增加了出口货物的供给，这就从某种程度上抵消了棉花的损失，然而，数据记录并不支持这一解释。数据显示，黄金出口的增长从来没有超过战前水平。[75]很明显，这一微小的贬值反映了商品进出口供求的高弹性，以及资本的弹性供给。
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资本流动扮演的角色很有趣，因为它同时影响着战争期间利率的行为和浮动汇率制下资本投机活动的特征。资本的流入受两个因素的影响：第一，美国的高利率；第二，黄金的绿钞价格（也即外汇价格）的下降预期，这会使外国人持有绿钞变得有利可图。
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从图6我们可以清楚地看到利率在内战期间几乎不是一个吸引资本流入的因素。相反，铁路债券的现金收益率从1861年年底到1863年年初是下降的，并且1863年和1864年比战前和战后都要低。短期同业拆借利率（图中没有表示）在1863-1864年略微上升，但即便如此，它也不是前所未有的高水平。政府债券的收益不易衡量，因为我们并不清楚应该把它视为黄金债券（实际上最终确实是如此），还是至少本金甚至利息都是由绿钞支付的债券，而那时普遍认为是后者。在后面我们还会谈到这些，而目前注意到以下一点就足够了，即如果当时认为债券到期时是由绿钞偿付的，那么其收益率也会相对较低。
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