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公司金融：实用方法（原书第2版） [:1704164357]
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公司金融：实用方法（原书第2版） 7.5 股利分红安全性分析
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据预测，从2007年下半年开始的全球经济衰退，将引起20世纪30年代大萧条以来最大规模的股利削减与停止发放。[1]全球巨头（如通用、丰田、巴克莱银行、戴姆勒汽车集团都削减股利。从2009年年中开始，标准普尔500的美国企业派发的红利比前一年度下降了25%，英国投资者曾预言最坏的情况是英国公司的股利下降35%，而市场分析师也预言全球指数下降类似幅度。[2]在这里，我们讨论分析师如何判断公司削减股利的可能性。
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观察股利安全性的传统方法是分析股利支出率（股利/净收入）和它的倒数——股利保偿率（净收入/股利）。高的股利支出率或者低的股利保偿率表示，在其他条件相同时，削减股息的风险更高。这个逻辑应该是，当有较高的股利支付率时，利润较小比例的下降就会导致利润收益不足以支付股利。
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例7-15 测量股利安全性的传统方法
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根据下列信息，计算股利支出率与股利保偿率：
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解答
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在判断这些比例中，多方的归纳都是基于观察到的实例得出的结论。在阐述这些概括归纳中，我们强调它们需要经过特殊市场和时间段认证。
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大型成熟的公司通常的利率支出率为40%~60%，所以股利保偿率的范围是1.7~2.5，不包括“额外”支付。成熟的公司希望这个利率范围能在5~10年的商业周期不变。高股利支出率（或者低股利保偿率）通常会构成一个如果利润减少就会降低股利的风险因子。当股利保偿率下降到1时，我们认为股利就会有危险，除非发生临时事件，诸如工人罢工、台风都会引起暂时性的利润收益减少。在判断安全性时，当公司已有稳定或增长的股利时用定性相加表示，而公司减号则表示公司在过去减少过股利。的确，关于这个问题的担忧，早在1962年格雷汉姆就曾阐述过：“缺乏过去时间段的股利减少可能与呈现现在股利增加一样重要。”[3]
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当评估支出率与保偿率时，通常以产业为基础进行比较。对于高增长产业，通常相对较新的公司，都是没有或者是有较低的股利支付率；而成熟高度规范的公司则有更高的支出率。在20世纪90年代早期，科技公司因不关注现金股利就被认为是典型的高增长企业。随着科技技术产业的成熟，股利支出变得更为显著。
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权益自由现金流（FCFE）若先减少，代表减掉一定数量的经营资本与固定资本开支的需求以后剩余的现金还足以支付股利。如果忽略这些需求，股利的分配是以股东财富最大化为目的。现金流（尤其是权益自由现金流），不是净收入，应该从该角度看作现金股利支付的来源。因此，股利安全性的分析可以包括以FCFE为基础的支付率与保偿率，而不是净收益。除了FCFE以外，其他各类现金流也可以在这些比率里使用。通过检测不同现金流与股利之间的相关性可以深化认识。
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本章表明了股票回购应该与股利分红一样是公司支出政策的立场，因为两者都代表了向股东分配现金。还有一种衡量股利安全性的综合方法将FCFE同时与现金股利和股票回购联系起来：[4]
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FCFE覆盖率=FCFE/（股利+股票回购）
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这个比率如果是1，公司的回报会满足所有股东。如果该值明显比1大，公司会通过使用这笔资金来增加现金或者市场证券来提高流动性。如果该值明显小于1，则不是可持续的，因为公司的支出比可供给的现存现金/市场证券更多，因此会减少流动性。从某些角度讲，公司可能会发行新股。关于股利安全性的基础风险因子包括高于均值的财务杠杆、新增的负债（不管是资助项目还是股利）都会使公司在业务低迷期受限制。
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例7-16显示了哈雷戴维森公司的股利可持续发展性分析。分析包括传统的收益/股利保偿率方法，以及考虑到对股东的总现金支出——股利与股票回购的FCFE方法。
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例7-16 哈雷戴维森公司的保偿率
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哈雷戴维森公司在美国与欧洲生产与销售高档奢华摩托。公司从1993年起支付股利。
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表7-12 哈雷戴维森数据，各年12月31日（单位：100万美元）
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资料来源：Yahoo！Finance website，24 July 2009.
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1.根据上述信息，计算2006年、2007年和2008年的：
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（1）股利/收益支出率
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