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在康涅狄格州控诉穆迪的法律文件中，该州宣称在穆迪公开行为守则后不久，公司两位经验丰富的合规部门主管被解雇，并由结构性金融部门的员工取代了他们的位置。结构性金融部门的主管之后抱怨道，“我们只注重利润，其他都是次要的。”调查员还宣称，在一次董事会后的聚餐上，穆迪的总裁走过合规部门主管身边时，声音不小地说，“问问你……今年合规部门为公司带来了多少利润呀？”
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换句话说，一切还是照旧进行。在穆迪和标准普尔，没有任何分析师因安然事件而丢掉工作。管理也和以前一样。在一次短时间的下跌后，穆迪的股票开始再次上升。评级深深植入每一条规定和制度中。充满矛盾和冲突的商业模式没有任何改变。“安然事件告诉我们，坏名声带来的影响原来这么小。”一位前分析师说。
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这其中不可告人的秘密就是，没有人真正想要变革评级机构。投资银行需要继续哄骗或威逼评级机构给出AAA资信评级。投资者希望依靠评级结果而非亲自进行调研。监管者发现，对规避风险制定相关规定，还不如直接依靠评级情况来得简单。
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“大部分投资者想让评级机构成为替罪羊，”冯斯说，“他们说，‘啊，我们也在作调研分析呢。’但是出现状况时，这就是信贷评级机构的错。”2007年秋，在公司的一次内部会议上，克拉克森对公司其他的高管们大声说道，“什么事都怪我们，这没问题……怪罪我们好了，其他人都没做错任何事。”
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依靠AAA资信评级而发行的债券中，最普遍、最具有伤害力的是债务抵押债券。债务抵押债券是一种过度发展的资产抵押证券，它的发行始于20世纪80年代末，但直到2000年左右才流行起来。一个债务抵押债券是很多能带来利润的债券的集合，包括银行贷款、垃圾债券、新兴市场债券等等，产生的利润越多越好。就像对待其他抵押贷款支持证券一样，评级机构运用模型将债务抵押债券分档，并声明大部分分档评级均为AAA。其中有少量是被评为BBB级或者低于BBB级的夹层部分，还有一部分是在其他人都拿到投资回报后才能获取利益的不被评级的权益部分。在这当中一个惊人的事实是，因为投资组合不断发生变化，债务抵押债券业务经理不需要总是公开组合内容。更让人吃惊的是，投资者们竟然也不关注。他们购买债务抵押债券时仅仅知道该组合大概包含了什么贷款。可是，他们为什么会愿意这样做呢？原因在于他们的观点：他们并不是在购买证券。他们购买的是AAA资信评级。这也是为什么AAA资信评级非常重要的原因。
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和其他崭露头角的金融产品一样，债务抵押债券的产生和发展并不一定就是件坏事。如果处理得当，债务抵押债券能为投资者带来多种不同风险等级的固定收益。但是，债务抵押债券本身就充满了风险和矛盾。贷款被利用去购买另一笔贷款。债务抵押贷款高管能够从该贷款中获取费用，这导致他们去寻找更多的购买机会，虽然购买的东西有好有坏，但是他们并不在乎。与债券业务经理关系密切的华尔街公司能赚取高额费用。一位对冲基金经理转为了债务抵押债券的大型投资者，他说债务抵押债券产生的现金流中有40％～50％被用来支付给银行家、债务抵押债券业务经理、评级机构和其他收取费用的机构。
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此外，债务抵押债券还为银行和华尔街的证券公司提供了将自己公司资产负债表上的不良资产转移给债务抵押债券的方式和动力。况且，由于评级机构负责将大批的债务抵押债券评为AAA级，即使转移到债务抵押债券也不会有人知道。
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既然大家已经知道评级机构没有及时察觉安然公司和世通公司的问题，那么我们会对评级机构严重误判了第一批债务抵押债券而感到惊讶吗？估计没人感到惊讶。2002年和2003年，评级机构被迫降低数百只债务抵押债券的评级，很大一部分原因在于评级机构错误地评估了一些公司的债券。少数几个投资者控诉了债务抵押债券业务经理和相关的承销人。但是，当时债务抵押债券的发行量相对较少，上诉时间和损失情况都没能成为新闻头条。债务抵押债券交易量在短期内下降了。
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华尔街对此是怎样回应的呢？它的做法就是发明一种新的债务抵押债券，和以前由公司贷款支持的债券不同，这种新产品由抵押贷款证券支持。债务抵押债券行业中的一位重要人士指出，债务抵押债券的核心概念是贷款多元化，而这个想法被证明是有缺陷的。但是，他继续说，如果购买的是房地产，“那就没问题了，一切都安全”。
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抵押贷款支持证券构成的债务抵押债券和公司贷款构成的债务抵押债券之间有几个关键的不同点。第一个不同点是，前者包括了三级贷款，而非两级。和仅用优质贷款来购买公司贷款不同的是，债务抵押债券运用贷款来购买抵押贷款组合，而该抵押贷款本身就是房主的贷款。第二个不同点是，由抵押贷款支持的债券通常能比类似的公司债券获得更高的利润。再一点，抵押贷款支持证券的辩护者倾向于提供解释来让这个异常现象变得不那么引人注意，他们声称投资者们对抵押贷款支持的债券和公司贷款支持的证券都不清楚，所以才会导致对更安全的资产反而要求获得更高的收益。当然，这是一种可能性。另一种可能是市场很清楚抵押贷款支持证券比公司债券风险更高，因此用更高的收益来填补这个风险缺口。
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华尔街并不关心哪种可能性是正确的，它只在意一件事，即这个异常现象带来了获利的机会。当然，它很好地利用了这个机会。公司把能找到的高收益抵押贷款支持的债券都买进来，并将它们再组合成新的债务抵押债券。原债券不一定拥有AAA资信评级！它们可能是一些评级很低的证券，但是在再组合之后，新的债务抵押债券组合中将有70％的分档证券拥有AAA级。华尔街将这套做法称为“评级套利”（ratings arbitrage）。更准确的术语是“评级淡化”（ratings laundering）。
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很快，债务抵押债券业务经理开始购买投资等级中最低等级的抵押贷款支持证券，并将它们组合放进新的债务抵押债券中。一旦这种做法被采用，债务抵押债券便成为了能永久存在的自动化机器，就像不断分裂的细胞一样。从抵押贷款支持证券业务开展的初期开始，营销人员一直在努力寻找更多投资者来购买资信评级较低的分档债券。AAA级债券一直很有市场，因为世界上有些投资者只能依法进行保守投资，况且有些投资者不想为高风险投资准备资本，他们很乐意接受AAA级债券相较于超级安全评级债券来说带来的更多收益。BBB级或更低的债券则没什么市场，潜在的投资者也很少。但是，一旦债务抵押债券自动化机器成为了BBB资信评级的购买者，市场的发展将变得永无止境。债务抵押债券能够无限制地购买BBB级债券，再将它们重新包装成AAA级证券。这样，愿意购买的投资者增多，包括银行和养老基金等投资者。这就像是炼金术，虽然这种做法严重地违反常理。
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根据贝尔斯登结构性信贷战略家卡兰·加巴在一次演讲中说的，债务抵押债券很快成为了BBB资信评级的抵押贷款支持证券最大的买家，购买量在高峰期达到了BBB资信评级抵押贷款支持证券的85％～95％。这种做法使得最恶劣、最危险的证券长久地存在于市场上，因为它们的收益评级比最高。一位华尔街高管后来将债务抵押债券比做“不断地提炼铀，直到毒性最强的物质出现”。
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曾经担任美林公司债务抵押债券研究员的朗·吉布森在危机爆发后写了一本小说，其中一个人物将债务抵押债券市场描述为“庞氏骗局”。人们能很容易地理解这个类比。BBB级债券进行着无限再循环，债务抵押债券将引发债务抵押债券的二次方（债务抵押债券中的BBB级债券被再次组合放进一个新的债务抵押债券中），甚至是债务抵押债券的三次方（将BBB级债券再组合）。评级套利的兴起使债务抵押债券的销量从2000年的690亿美元上升至2006年的5000亿美元。这种狂热在无休止地循环着。
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评级机构处在这个狂热的核心。如果没有评级机构的参与，整个运作不可能建立起来。“将评级机构赶出门外，这就是解决方法。”一位标准普尔原高管说。一旦抵押贷款支持证券的分档被评为AAA级，在将这笔分档证券重新捆绑入债务抵押债券时没有人会对这笔证券重新进行分析。“我们就简单地认为，AAA级永远都是AAA级。”负责债务抵押债券的穆迪常务董事说道。
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结构性金融部门的分析师每天工作12～15个小时。他们得到的报酬只占资历尚浅的投资银行家薪酬的一小部分。等待处理的交易单在排着长队，这些分析师根本处理不过来，他们快忍受不了却不知所措。“我们发展得太快了，但是我们基本不新雇员工，所以人力严重不足。”一位前穆迪结构性金融部门主管说道。他说，穆迪的高层认为，这种狂热的发展会随着房价回落而停止，他们不愿意增加员工，是因为他们不想在房价回落、收入下降时公司为人力成本发愁。“他们很吝啬。”他说。在穆迪和标准普尔曾经工作过的员工说，公司为了降低成本不再雇用拥有信贷行业背景的人，而是从商学院毕业生和拥有绿卡的外国人中招聘。
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无疑，评级机构里没人有时间、有想法去仔细考察整个体系的基础，即抵押贷款。如果他们仔细考察了抵押贷款，如果他们仔细查看了处在AAA级地位的次级抵押贷款，那么这个获利极其丰厚的轻松活儿将不复存在。“在我看来，我们好像被戴上了遮眼布，我们从来不质疑获取的信息。”一位前穆迪高管后来写道，“我们的工作是考虑最坏的情况，并设计出模型来应对。为什么当时我们没有想到一度松弛的信贷市场会变得紧绷、上升的房价会降下来呢？毕竟，大部分经济活动都是具有周期性的，而且泡沫最终都将破灭。”
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离开穆迪之后，阿德尔森加入了野村证券（Nomura Securities），在该公司担任结构性金融产品的主管。在证券化会议上，他总是环顾四周，看着所有人自顾自地想，“这个房间里没有人有贷款或收回款项的经验。现在就是个傻子也能发放贷款。旧把戏又回来了！”
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2007年秋，当整个系统慢慢开始崩溃瓦解的时候，一位穆迪的常务董事在备忘录中写道，“我的建议是不再为资产抵押证券中的债务抵押债券评级了。理由是，由于产品的复杂性和多层的风险，我们永远不会获得足够的信息来实现准确评级。”但是，这在很久以前就已经是事实了。
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到2005年秋，穆迪股票的总市值超过了150亿美元，这基本和贝尔斯登持平。但是，贝尔斯登拥有1.1万名员工、总收入为70亿美元，而穆迪仅拥有2500名员工、总收入为16亿美元。穆迪的营业利润率持续超过50％，这意味着它是史上赚钱最多的公司之一，如果仅看利润率，它甚至超过了埃克森美孚和微软。从公司上市到2001年2月，公司股价上升了340％。结构性金融带来的收入占穆迪总收入的50％，1998年还只占28％。结构性金融产品为穆迪的成长壮大作出了巨大贡献。
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2007年8月，克拉克森被提名为穆迪总裁，他当时的年薪为320万美元。
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众魔在人间：华尔街的风云传奇 [:1703406638]