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就在雷曼兄弟宣布破产后，如雪花般的赎回申请摆在美联储面前，在仅仅两天的时间内，金额累计达基金余额的一半。在9月16日星期二结束营业后，管理层宣布其持有的雷曼兄弟公司的票据一文不值，因此不得不“跌破面值”，即以低于1美元的面值赎回股份。在大量投资商依照票面价值退出后，加上其他商业票据价格在恐慌中暴跌，它的价值仅为0.97美元。然而，3%的亏损并不足以说明当时发生的所有情况。事实上，它是2008年恐慌事件的一个信号。为什么呢？
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具有讽刺意味的是，货币市场共同基金是由美联储于1971年设立的，在当时轰动一时。它们就像支票账户，可以开具不超过余额的支票，只不过收益更高一些。此货币基金的价格从未波动过：始终是1美元，没有任何资本收益或亏损风险，因为这些基金全部被投资到价值一成不变的货币市场工具中，如短期美国国库券。
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时间一天天过去，零售货币基金产生的亏损还没有大到迫使其“跌破面值”，而商业票据和其他短期工具被认为足够安全，可以纳入货币基金投资组合中。并且，因为商业票据的报酬比国库券略高一些，所以提高了基金的收益。投资商自认为货币基金余额就像银行存款一样安全，即便前者并没有美国联邦存款保险公司担保。这个行业欣欣向荣，到2008年9月，它的余额达到3.4万亿美元。重申一下：3.4万亿美元，大约相当于当时美国联邦存款保险公司担保银行所有存款的一半。
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因此，当他们认识到货币市场基金的价值仅为2008年9月16日营业结束时价值的97%时，这对公众来说是个不小的打击（最初的传言称价值甚至比这还低）。这种感觉就像是支票账户亏损了一样。但是，两者之间有个很大的差别：基金没有存款保险补偿亏损的3美分。投资商们幡然醒悟：我的天呀，这些不是银行账户！
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美国联邦存款保险公司成立于1933年，目的是防止银行挤兑，并且效果一直很好。储户们认为即便第一家国家银行破产，只要其余额低于保险上限他们就不会亏损1分钱，目前设置的上限为25万美元。因此，他们没有理由挤兑银行。而且，显然他们也没有理由挤兑旁边的第二家国家银行。然而，货币基金的情况就不同了。货币市场基金的股东确实亏损了，尽管只有3%。因此，他们当然有理由挤兑美联储。而且，由于担心亏损的心理，也使投资于其他货币市场基金的资金快速流向其他地方。
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这是一件很严肃的事情。在几天内，“毫无疑问，我们开始跌入深渊——简直就是无底洞，星期三和星期四，资本在源源不断地从货币基金中流出”。短短一周内，投资商从主要的货币市场基金中撤出了约3 500亿美元。当然，这意味着基金经理必须清算等量的商业票据、国库券等，以满足赎回需求。但是在雷曼兄弟诱发美联储出现亏损后，没有一位基金经理想购买商业票据，不仅包括雷曼兄弟的，还包括其他任何公司的。在需求陨落时，大量提供某种产品的结果就是价格一落千丈。这就是商业票据在9月中旬出现的情况。收益率飙升，价格却急剧下滑。
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具体情况并不限于此。很多美国的大公司依赖商业票据短期借款以填补其收支。盖特纳后来告诉金融危机调查委员会：“大范围的商业票据挤兑……造成了全球一些最大的公司……无法进入商业票据市场而丧失了融资能力。” 就像流言所称的那样，通用电气和IBM等蓝筹公司将无法支付工资。商业票据市场几近关闭， 迫使伯南克宣布，“我们濒临金融崩溃的边缘”。财政部和美联储在此次灾难的萌芽期迅速作出了反应，但是在前一种情况下，反应有一点点慢。
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在贝尔斯登事发时，秘书长保尔森就称没有足够的资金处理这些危机，除非美联储成为“富翁”。然而，有志者事竟成。财政部进行一些内部讨论后，保尔森决定设立一个汇率稳定基金（Exchange Stabilization Fund，ESF）。他的理由是什么呢？因为一些货币基金的投资者是外国人，“货币基金行业的沦陷很容易导致挤兑美元”。但是，在财政部看来，使用汇率稳定基金的监管法令其杠杆太低了。毕竟恐慌仍在继续，不是吗？这不会使美元陷入危机吗？
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无论如何，保尔森决定使用汇率稳定基金的500亿美元，作为货币市场平衡的新保险基金（需要获得布什总统的批准）这件事情，至少有四点重要性。
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第一，对于开证人来说，这是急需的。尽管没有挤兑美元，但货币基金产生的冲击已经波及了商业票据市场。如果那时没有这么做，事态可能已经无法阻止。财政部这一次真的是绞尽脑汁了，应该嘉奖他们。
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第二，货币基金的保险机制标志着美国财政部第一次将美元置于危险中，而它之前藏在美联储强大的保护伞后面。很多观察者认为现在是时候了，因为财政部甚至需要从政治高度作出将纳税人的钱置于风险中的决定（当然，保尔森之前称没有钱）。
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第三，使用汇率稳定基金是一个很大的突破。汇率稳定基金设立于1934年（当时主要是为了保证大萧条时期的美元汇率稳定）。然而这笔资金几乎没有进行过任何购销活动，因此钱一直放在那里。但是现在，没有外汇交易作为借口，财政部就将汇率稳定基金用来担保货币基金。这种慷慨的法律规定与几天前给雷曼兄弟法律函的态度相去甚远，并产生了一个尖锐的问题：为什么财政部可以扭曲法律来动用汇率稳定基金，然而美联储却不能贷款给雷曼兄弟。的确，为什么不能将汇率稳定基金用于雷曼兄弟？历史学家可能需要几年的时间才能搞清楚。但是，部分回答显然是：这两个决定是在不同的环境（政治与技术）、依照不同的法律，并且由不同的法学家作出的。
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第四，保尔森在匆忙之中制定的货币基金的原条款如果保持不变（不会这样），可能会威胁全美银行系统。特别是，为了保证充足，他提出担保货币市场共同基金账户中的所有余额，而不管该金额究竟有多少。让我们来想一想。当时，联邦存款保险公司担保银行账户的上限也只有10万美元。现在，财政部计划担保银行的主要竞争对手之一——货币基金的账户，却不限金额。整个早晨，我都在想这个疯狂的决定；它必定会加速银行挤兑——联邦存款保险公司早在1934年就终结了的事情。如果将余额转入货币基金是绝对保险的，为什么还会有人将10万以上的美元存在银行账户中呢？美国联邦存款保险公司的希拉·贝尔显然与全国数千银行家有相同的想法。财政部为什么想要这样做呢？
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答案很简单：它也不想。在雷曼兄弟破产后，财政部异常迅速地、兢兢业业地工作，只是没有想到后果会是这样。他们“先行而后三思”。几天内就对银行家及其说客的抗议作出反应，计划修改为：仅担保在9月19日及之前存入货币基金的金额，不包括在该日后增加的基金存款，从而修正了这一错误。这也避免了银行遭到挤兑。没有伤害，就不算犯规？可能吧。但是，这件事情并未给财政部带来信心。
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美联储也在尝试解决问题，通过制定资产支持商业票据货币市场共同基金流动性工具（Asset-Backed Commercial Paper Money Market Mutual Fund Liquidity Facility，AMLF）来辅助解决此问题。此工具的创建目的是延长银行提供低利率的无追索权贷款，以便从货币市场基金中得到优质的资产支持商业票据——当然它们必须被拼命地销售，以应对这个市场正在遭受的快速赎回。现在让我们来看看“无追索权”（nonrecourse）一词，因为它很重要，而且后面还会见到这个词。
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“无追索权”指的是如果相关资产违约，出借人只可以追回贷款抵押品，不能索取借款人的任何其他资产。然而在谁承担风险的问题上，无追索权贷款被严重曲解了。借款人有上行风险：如果资产价值高于贷款价值，他就获益了。而出借人有下行风险：如果资产价值下跌，他可能遇到抵押品贬值从而产生亏损的问题。因此，无追索权的借款将出借人置于劣势。这就是“正面你赢，反面我输”的情况。
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在此特殊情况下，如果商业票据的价值上涨，购买商业票据的银行将盈利。但是，如果商业票据价值下跌，亏损将由借款给这些银行的美联储承担。对银行来说，这真是一笔不错的交易。到了10月8日，美联储总共贷款1 500亿美元给银行采购资产支持商业票据。
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不用怀疑货币基金的挤兑是否让美联储产生了危机感。联储委员会在9月19日宣布，计划设立资产支持商业票据货币市场共同基金流动性工具，并且在三天后，就开始运营了。相信我，在短短的6天时间就找到解决问题的全新方案绝对不是美联储正常的工作节奏。此外，到2009年1月30日，美联储才宣布详细管理细则。是的，这是他们第二次“先行而后三思”。但财政部修订的货币市场担保计划和美联储设立流动性工具成功地阻止了对货币基金的挤兑。在2010年2月1日，美联储关闭了资产支持商业票据货币市场共同基金流动性工具，净额结算结果是有小额盈利，尽管很长时间余额都为零。
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但是，挽救货币市场基金和商业票据市场的战斗并未在9月22日结束。在10月7日，随着金融恐慌达到高潮，委员会调用第13条第3款法案证明创建商业票据融资工具的必要性，用美联储的话说，“为美国商业票据发行商提供流动性支持工具”。让我们来细细品味这句话，因为商业票据融资工具是一个转折点。
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流动性支持工具？听起来好像身家清白，但它是安全网亟需的重要部分。市场在躲避资产支持商业票据——用于为车贷、助学贷款及很多其他贷款融资的工具，因为它们风险太大了。没有资产支持商业票据，这些贷款就随时处于危险中，但资产支持商业票据市场正在关闭。因此，美联储提议，使用专门为此设立的特殊用途工具介入并代表纳税人购买商业票据。如果美联储赌赢了，采购商业票据可以盈利50亿美元以上。但是，这不是最终目的，中央银行再次尝试理顺经济，并让濒死的金融市场死而复生。
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商业票据的发行商？它们是否不仅包括金融机构，还包括诸如通用汽车、通用电气、IBM和美国电话电报的工业公司呢？是的，美联储还在其情况说明书中附上了一份合格的发行商清单，“具有海外母公司的美国发行商”。因此，实际上美联储所做的，就是在某种程度上直接借款给工业公司和外国银行。
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尽管令人吃惊，但它却发挥了作用。商业票据市场得以稳定，并再次开始运行。有了美联储支持工具的二次担保，曾经拒绝与蓝筹公司交易的公司和投资商返回了商业票据市场。到2010年2月，市场已经可以脱离政府支持并独立运行。商业票据融资工具的贷款余额曾经最高达3 500亿美元，现在已经低于90亿美元。
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尽管当时很少有人意识到这一点，但是顺利地将商业票据市场恢复健康，显现出美联储政策的一个重要的概念性转折点。在9月19日之前，美联储的焦点必然是挽救特定机构（挽救还是不挽救，这是个问题）：贝尔斯登、雷曼兄弟、美国国际集团。每次干预都是有针对性的，市场也在艰难地区分各种原则。（为什么救贝尔斯登，而不是雷曼兄弟？）但是在9月19日后，美联储开始将注意力转移到救市上。商业票据是第一个目标，抵押支持证券是下一个。但是，该创新还需要等待一段时间。
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美林证券：危机波及零售银行
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在9月大舞台上出现的第三个重磅炸弹是美林证券。在雷曼兄弟和美国国际集团谢幕后到货币基金被挤兑之前，世界最大的经纪公司与美国银行打得火热。需要谨记的一点是，在9月11日之前，伯南克、盖特纳和保尔森还希望美国银行成为雷曼兄弟的买家。但是， 美林证券的首席执行官约翰·塞恩（John Thain）及其副手格雷格·弗莱明（Greg Fleming）暗暗打着算盘。因为如果美国银行对更小的、情况更严重的雷曼兄弟感兴趣，为什么不能对更大型的、情况更好一些的美林证券感兴趣呢？最后，美林证券得到了“私人交易解决方案”，该方案没有提及雷曼兄弟，也没有提及美国国际集团。
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