1703426453
认为“资本注入”优于“资产购买”的一个重要依据是所谓的杠杆的力量。施瓦格说过：“财政部长保尔森转变方向，开始支持资本注入，是因为他清楚地知道向银行系统直接注入资本，可以为他们提供更大的杠杆。”重新看表7—1，受灾银行每1美元的资本对应持有10美元的资产（将他们想象为贷款），杠杆率是10︰1。一些股权注入的支持者认为更多的资本将是高能货币，即每增加1美元资本，银行可以多放出10美元的贷款。对于纳税者的每1美元，政府都可以以此刺激更多的贷款。
1703426454
1703426455
这个看法在我看来是极其天真的。法律规定了银行维持一个最低的资本与风险加权资产比率（先不管风险权重了，这是另外一个完整的故事，在这个例子中就把它想成10%）。如果以市值计算的话，据推测大部分银行在当时都是资本不足的，即使他们的资产负债表在用账面价值计算时，资本是充足的（对比表7—1和表7—2）。他们迫切需要资本， 而在2008年10月惨不忍睹的大环境下，大部分银行都无法筹集资本。所以如果政府进行了股权投资，我觉得银行家们肯定会长舒一口气说：“非常感谢你。”然后将新的资本填充到他们的资产负债表里，以重新建立起几乎耗尽的权益资本，进而降低杠杆。如果我处在他们的位置肯定会这样做。
1703426456
1703426457
此外，雷曼兄弟破产后经济形势越来越差，随着“大萧条2.0”说法的流行，发放贷款看起来非常没有吸引力。一家经过资本化的、危机四伏的银行，在前所未有的大风暴中艰难地生存，它怎么可能愿意为每1美元新资本放出10美元的贷款？它连1美元的贷款都不会放出吧。事实上，根据历史记录，银行都降低了放贷量。截至2012年9月，银行的总放贷量还没有恢复到2008年10月的水平。
1703426458
1703426459
此外，由于保尔森最初是支持购买问题资产的，与抵押贷款相关的资产是问题的核心。由于没有人知道那些问题资产的价值，也没有人知道这场灾难什么时候会完结，因此买卖价差异常大（正如上文所说），极少数成功的交易也是以一个令人难以置信的低价完成的。[4]正如之前强调的，像一座大山那样多的证券和衍生品是建立在次级抵押贷款上面的，而现在整座大山都是不可信的。进而，市场的混乱逐渐削弱了人们对金融机构的信心，导致他们没有能力也不愿意放出贷款。加之，抵押贷款支持证券市场的消失，使得监管部门对批准新的抵押贷款变得极不情愿，这给我们经济中最薄弱的环节（住房建筑）施加了很大的压力，对现在和未来的房主伤害很大。
1703426460
1703426461
这个时候本应该是购买问题资产的最佳时机，因为，如果政府以买家的身份进入市场，抵押贷款和抵押贷款支持证券的价格就一定会上升，买卖价差就会缩小。因此，政府就不必为问题资产多付钱（至少不是明显的多付），相反，资产的“真正”市场价格会上升。在上面的买卖价差例子中，政府可能最后以40美元或者20~60美元之间的其他价格买入资产。
1703426462
1703426463
在2008年10月这种混乱的市场中，要获得完全正确的拍卖价格基本上是不可能的。但是，在10%~15%的误差范围内获得资产的真实价值不会太难。这对于处在有史以来最严重的金融危机中的政府来说已经很不错了。而且，重新建立一个抵押贷款支持证券的市场并增加其价值，会或多或少地自动提升担保债务凭证的价格，并激活华尔街之前创造的整个循环链条。从链条的上端往下看，如果抵押贷款支持证券估值较高，则意味着抵押贷款的估值也较高。那么之前下跌的价值就会有所回升。不要忘记，住房市场是这场衰退的根源。
1703426464
1703426465
当然向银行注入资本还是有一个有效论据的：当时银行急需更多的资本。幸运的是，拥有7 000亿美元资金的问题资产救助计划可以都做。股权注入可以直接提高银行的资本水平，而购买问题资产可以疏通阻塞的市场，间接刺激了银行资本的增长。但事实上，问题资产救助计划并没有这样做。至少在最初，该计划只用来进行资本注入。讽刺的是，美联储后来介入并做了问题资产救助计划一开始要做的事，而财政部也从问题资产救助计划中拨付了一些钱去帮助它。所以，也许购买问题资产这个想法也并不是太差。
1703426466
1703426467
无附带条件的条款
1703426468
1703426469
不考虑其他方面，保尔森其实是一个实干家。问题资产救助计划法案在10月3日通过，而他在10月12日完全改变了目标，而在10月13日，他就已经开始强制地向美国的大银行注入资本了。
1703426470
1703426471
10月12日，星期日，美国最杰出的9位银行家的周末，被财政部一个突然的来电打扰了。这9位银行家分别是高盛的劳埃德·布兰克费恩、美国银行的肯·刘易斯、花旗集团的维克拉姆·潘迪特、摩根士丹利的约翰·麦克、摩根大通的杰米·戴蒙等。（亲爱的， 汉克·保尔森来电话了。）保尔森当然不是来祝他们节日快乐的，而是邀请他们（这是一个委婉的说法）第二天下午3点到财政部开会。他没有说出开会的缘由，但是他让大家知道这个“邀请”不仅来自他自己，还来自于美联储主席。
1703426472
1703426473
当财政部长和美联储主席同时说想要见你的时候，聪明的银行家会取消掉他之前的计划并准时出现。当然，他们都这么做了。布兰克费恩、刘易斯、麦克、富国银行的理查德·科瓦塞维奇、美林证券的约翰·塞恩、纽约梅隆银行（Bank of New York Mellon）的罗伯特·凯利（Robert Kelley），以及道富银行（State Street Bank）的罗纳德·罗格（Ronald Logue）围着桌子坐下，然后保尔森和伯南克走了进来，陪同的还有盖特纳，联邦存款保险公司的希拉·贝尔和美国货币监理署（Office of the Comptroller of the Currency，OCC）署长约翰·杜根（John Dugan）。我猜想每一个人都准备好开会了。但那些首席执行官们还不知道他们为什么要来到这里。
1703426474
1703426475
会议一开始，保尔森就声明这不是一个要么接受、要么放弃的选择，而是一个必须接受的要求，尽管政府没有法律上的权力去强迫他们参与——这是政府官员们很清楚的一点。保尔森的方法是令人震惊和敬畏的：“恕我直言，如果你现在不接受这笔钱，而你又无法在市场上筹集到资金，要我给你们再次提供帮助的话，条件肯定苛刻得多。”大家一片沉默。在伯南克和贝尔各自发言以后，盖特纳承担了最难的工作，告诉各个高管他的银行将从问题资产救助计划中获得——呃，应该说是请求拨付多少钱。每个人都要参与进来，因为政府随后会向成百上千家小银行注入资本，政府需要避免给接受者冠上污名。这里又一次说到这个词：污名。
1703426476
1703426477
注入大银行的资本金额非常庞大：花旗集团、摩根大通和富国银行各250亿美元，美国银行150亿美元，美林证劵[5]、高盛和摩根士丹利各100亿美元，纽约梅隆银行30亿美元，道富银行20亿美元，共计1 250亿美元。对于这个慷慨的援助，9家银行的态度各有不同，不过都是可以预见的。花旗集团急需这笔钱，所以潘迪特爽快地接受了这个“便宜的资本”。事实上，它这么便宜，是因为那个愚蠢的关于污名的忧虑。戴蒙和布兰克费恩不需要、也不想要政府的资本，但看到结果已成定局，也都没有反抗地接受了。
1703426478
1703426479
然而，科瓦塞维奇反抗了。富国银行已经宣布了私下筹集250亿美元资本的计划，他不需要、也不想要政府另外给他的250亿美元。“我不像你们纽约的银行，有一些花哨的产品。为什么我要在这里谈论如何救助你们？”他问其他人。盖特纳想要说服他相信自己真的还需要这250亿美元，而保尔森就非常直接了：“你的监管者就坐在这里，你们明天就会接到一个电话，告诉你资本不足。”没错，正如巴尼·弗兰克4周前所说，国家对于自由市场的承诺只维持了一天。
1703426480
1703426481
会议不时被临时召集的董事会电话会议给打断，首席执行官们问了很多关于分红限制的问题，还有高管薪酬限制的问题。但最后，9位银行家都在虚线上签了名。
1703426482
1703426483
资本注入的条款并不是很繁琐，保尔森等人把它设计得很吸引人，以鼓励银行“自愿”地参与进来。购买的股份全部是无表决权的优先股，政府对管理公司没有任何兴趣。股息仅为5%，是沃伦·巴菲特要求高盛给予其优先股股息的一半。向普通股股东分发股利是允许的，但股利在三年内不能有增长。（幸亏有这一条！）条款中没有提到对贷款总额增长的要求，甚至连维持贷款总额的要求也没有。尽管在贷款需求疲软的情况下，要做到也很难。另外，对于缓和止赎权，条款中没有做任何的承诺。对于高管薪酬的限制也是最小的（奥巴马总统后来改变了这一条，使得问题资产救助计划的钱更不受银行家的欢迎了）。
1703426484
1703426485
每一条设计特点都很快引起了各方对“银行救助”的严厉批评。为什么政府只要沃伦·巴菲特可得股息的一半？为什么用了那么多纳税人的钱，却没有为公众服务的附带条件，例如刺激贷款或减少止赎权的要求？为什么银行可以维持股利支付？既然资本具有替代性，那这是不是意味着把问题资产救助计划的钱支付给了股东？对于每种情况，政府的答复都是差不多的。他们故意把条款设计得比较宽松，以避免污名问题。正如施瓦格所说，资本注入“必须是‘黑道家族’或‘教父’的反面——并不是试图威胁银行，而是一个很有吸引力以至于银行无法拒绝的交易”。财政部希望这个计划广泛而迅速地被吸纳，如果高盛和摩根大通已经参与了这项计划，那这肯定是一个不错的计划。
1703426486
1703426487
保尔森和伯南克一直以污点问题为由。但是来自华尔街、通过布什政府来到美联储的理事凯文·沃尔什马上拒绝了这种解释，他告诉盖特纳：“你无法欺骗市场，让它认为每个人都是一样好，或者坏，或者中等。”沃尔什是对的。在财政部会议结束的几个小时内，富国银行、摩根大通和高盛都各自告诉（或者泄露给）媒体说，他们不需要、也不想要政府的资本。因此，在问题资产救助计划这段插曲中，银行资本收购计划成了一个小小的悲剧，它做了一些构想拙劣的努力去避免一个已经存在的污名。
1703426488
1703426489
资本收购计划多重的设计缺陷造成了两方面的后果，一个是政治上的，另一个是经济上的。从政治上来说，由于银行家在公众和某些政客眼里是恶棍形象，这个计划对他们慷慨的赠予使得资本收购计划，进而使得问题资产救助计划非常不受欢迎。正当无数的房主在努力避免出现止赎权的时候，这被认为是对不值得帮助的银行家的馈赠。直至今天，还有很多美国人认为这些钱是直接给银行，而不是投资到银行里的。他们也没有意识到，资本收购计划最终投入了2 050亿美元到将近700家银行中，给政府带来了相当大的利润。
1703426490
1703426491
从经济上来说，强制向不想要或不需要资本的银行注入资本，这是资源的浪费。问题资产救助计划的第一部分资金只有2 500亿美元，[6]这是计划全部投入到资本收购计划中的。如果需要更多的钱怎么办？问题资产救助计划基金的其他用途——如购买问题资产怎么办？况且，正如我之前所说，新加入的资本不可能会刺激贷款。
1703426492
1703426493
11月的美国大选
1703426494
1703426495
当这一切都在进行的时候，美国正处于总统选举的决定性阶段。对峙的双方一位是异常冷静的伊利诺伊州的参议员巴拉克·奥巴马，如果胜出，他将成为美国第一位黑人总统；另一位是脾气暴躁的战争英雄、亚利桑那州的参议员约翰·麦凯恩，如果他获胜了，他将是有史以来首届当选时年纪最大的总统。在雷曼兄弟破产的前一天，麦凯恩在盖洛普民意调查（Gallup Poll）中领先4%~5%，但在雷曼破产后不久，领先地位被翻转了，奥巴马迅速领先麦凯恩约4%（见图7—1）。冷静的个性似乎比暴躁更具有优势。
1703426496
1703426497
1703426498
1703426499
1703426500
图7—1 冷静战胜暴躁（盖洛普民意调查数据，2008年）
1703426501
1703426502
9月25日，当问题资产救助计划处于争论中的时候，有点惊慌失措的麦凯恩暂停了他的竞选活动，并建议取消总统辩论，但奥巴马拒绝了。共和党的倡导者们纷纷冲回华盛顿参加在白宫举行的危机会议，这并不是布什总统召集的，而是麦凯恩召集的。我想从前的战争英雄希望这场救灾行动成为“约翰·麦凯恩救援”。但据大部分参与者所说，这浪费了宝贵的时间。