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为了尽可能长时期地考察中国货币政策与McCallum规则的偏离程度，结合数据的可得性，我们选择了自亚洲金融危机1997年第一季度以来的55组季度数据对（1）式进行分析，数据来自WIND数据库、中国人民银行网站和中国统计局网站。由于GDP和M0数据均有明显的季节周期性，因此对存在季度周期性的数据均用TRAMO-SEATS方法进行了平滑处理。
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从（1）式中我们不难看出，货币增速△Mt对于名义GDP潜在增长率△GDP*的敏感性很高，因此对于名义GDP潜在增长率的估算将对计算结果产生较大的影响。对于名义GDP潜在增长率的估算，国内学者已经做了大量的工作。祝宝良、武小欣利用生产函数测量了中国潜在的增长能力在1997-2003年年均为8.9%，刘斌和张怀清运用4种方法测算1992-2001年中国的年均潜在增长率分别为9.1%，8.6%，8.4%和8.3%，郭庆旺和贾俊雪运用1978-2001年度数据得出潜在增长率为9.56%，吴敬琏（2002）认为中国经济潜在增长率能达8%～10%。
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另一方面，考虑中国GDP增长率的实际情况，在2002-2008年，除2002年仅增长8%之外，2003-2008年的GDP增长均达到了9%以上（见表23-2）。而按照2006年1月9日中国政府公布的GDP历史数据修订结果计算，在1979-2004年的25年中，中国GDP年均增长率为9.6%。即使2008年受到了国际经济环境的巨大冲击，GDP依然保持了9%的增长速度，2009年的政府工作报告中也已经提出了对国内生产总值增长8%左右的要求。因此，结合上述结论，我们将名义GDP的季度潜在增长率定为2.25%，即年度潜在增长率实现9%。
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在对货币指标的选择上，学者们对此看法并不一致。对于美国等西方国家来说，M2一度是较为常用的调控手段，但是由于中国支票不能直接兑换成现钞等原因导致了M2的经济意义不明确。因此我们同时以M0、M1、M2为目标对（1）式进行了考察。对于货币流通速度的计算，选择名义GDP除以货币总量的方法，根据不同的讨论目标，分母也分别选择M0、M1和M2。
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结果分析
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在对（1）式检验的过程中，我们不仅考虑了已有的经济数据，同时根据目前的经济状况，对2009年下半年及2010年上半年的经济状况进行了一些简单的预测，并据此对今后经济中所需的货币增速给予了推断。利用M0、M1和M2数据比较的结果分别如表23-3、图23-1、图23-2和图23-3所示。
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由于（1）式右边的变量之一为上一期名义GDP的实际增长率，因此我们需要对今后两季度的GDP增速进行预测。结合全年实现8%增长的预期目标和上半年的实现情况，根据目前中国股市、房地产市场和汽车市场的回暖迹象，以及采购经理人指数的持续向好等数据情况，我们假设2009年三季度和四季度名义GDP分别实现9%和9.5%的同比增长。以下的预测结论也都基于此假设。在预测的过程中，考虑到预测时间较短，因此将货币流通速度作为常数。从实际趋势看，随着市场信心的恢复，货币流通速度在稳步提高，这也会直接影响到扩币政策退出的时机选择。
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图23-1 McCallum规则下的M2增速注：虚线部分为预测值。
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图23-2 McCallum规则下的M1增速注：虚线部分为预测值。
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图23-3 McCallum规则下的M0增速注：虚线部分为预测值。
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图23-1是以M2为考察目标计算出的McCallum规则下应有的货币增速与经济环境中实际M2增速的比较。从两条曲线的整体趋势来看，自亚洲金融危机以来，中国的宏观经济政策与理论值一直较为吻合，但是2002年以来，中国的M2实际增速要稍稍高于以GDP年度9%增长速度为目标的经济的实际需求，环境一直较为宽松。尤其是自2008年底以来，在信贷的高速增长下，M2增速也与经济稳定增长目标下所需的货币供应量渐行渐远，差距达到了亚洲金融危机以来的最大值。截至目前2009年第2季度的数据来看，虽然M2的环比略有下降，但是还是远远高于McCallum规则下的应有增速。
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图中的虚线部分即为我们基于2009年下半年GDP增速对经济运行中M2增速所做的预期。不难发现，如果我们要实现GDP第3季度9%，第4季度9.5%的同比增长，经济环境中所需的M2增速也不会过高，目前第2季度的M2增速已远远高出。
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考虑到中国的M2下含有高额的储蓄，因此我们又以M1为目标检验了货币增速的适度性。相比较图23-1我们发现，在经济平稳时期M1和M2的波动率相差不大，但是在经济危机时期，如1998-2000年受到亚洲金融危机冲击和2008年以来受到次贷危机影响的两个阶段，作为经济活动指示标的M1波动较大。与M2增速的情况类似，自2008年底以来，M1的增速已经逐渐超出了经济稳定运行下的拟合值，M2和M1的剪刀差也并没有对其产生影响，而这一情况在预期的3个季度之内也不会发生改变。
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与M1、M2的结论类似，虽然理论上的货币增速波动率要小于实际货币增速的波动率，尤其是1998-2000亚洲金融危机中，但是趋势基本一致。图23-3中可以清晰看出1999年对抗亚洲金融危机时中国宽松货币政策的成效。然而自2003年以来，以现金存在的货币环境也一直较为宽松。在这次次贷危机的冲击下，实际的M0尚未出现预期的大幅波动，而且根据McCallum规则测算出的2009年第2季度M0应有增速也高于M0的实际增速，说明要想实现经济的企稳复苏，经济环境中以现金形式存在的货币并不充裕。但根据后面两个季度的数据推算，该情况可能会发生改变，可能在2009年年末经济环境中实际需要的M0增速甚至为负值。
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Taylor规则下的利率选择和通胀预期
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在McCallum规则下，中国以货币供应量为中介目标的货币政策较好地遵循了规则的趋势，然而在McCallum规则下仅仅将经济稳定增长作为货币政策选择的最终目标，缺乏对于物价稳定的考量。20世纪90年代以来，利率也逐渐取代了货币供应量成为西方货币政策的中介目标，Taylor（1993）提出的利率规则正是基于这个背景发展起来的另一个简单的货币政策规则。按照Taylor规则对中国的货币政策进行检验，虽然无法避免由于利率尚未完全市场化导致的不精确，但是其对于稳定物价的趋势指导作用依然值得借鉴。特别是面临当前有通胀预期的通缩情况下，Taylor规则将在兼顾了经济增长和物价稳定的双重目标的前提下提供货币政策的方向性指导。
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Taylor规则原式
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