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二、我国资本流出具有明显的顺周期特征
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2014年第二季度至2015年第四季度，我国对外投资的净流出中，直接投资占37%，证券投资占11%，其他投资（含金融衍生工具，下同）占52%（见图2-6）。其背后更深层次的原因是，在经济下行、美元走强等内外部因素综合作用的情况下，市场主体由以往“资产本币化、负债美元化”转为“资产美元化、负债去杠杆”的财务操作，结汇意愿减弱、持汇动机增强。由此，银行将外汇存款增加多于贷款，以及因代客远期净售汇提前购汇对冲的部分，存放或贷放境外，导致银行部门对外资本输出增加，该两项合计占同期其他对外投资项下净流出的91%（见图2-7）。但这都是传统的跨境资本流动渠道，是通过银行部门境内外资产负债的摆布调整来实现的（如果加上证券投资，则银行部门在我国跨境资本流动中的主导地位将更加凸显）。
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图2-6 2014年第二季度~2015年第四季度资产项下净流出构成
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图2-7 2014年第二季度~2015年第四季度对外其他投资资本流动构成
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资料来源：国家外汇管理局
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从交易性质看，我国跨境资本流动的顺周期特征更加显现。2014年第二季度至2015年第四季度，直接投资和证券投资项下分别为净流入1717亿美元和净流出64亿美元，而其他投资项下净流出7753亿美元。特别是波动性较大的跨境证券投资，尽管2015年各季度由前期净流入转为净流出，但这主要是因为对外证券投资（资产）项下的净流出增加，外来证券投资（负债）项下直到第三、第四季度才转为净流出，这反映了下半年股市与汇市交叉影响的结果（见图2-8-1）。至于其他投资项下，对外其他投资（资产）持续净流出的同时，外来其他投资（负债）也在2014年下半年由净流入转为净流出，使得同期该项目下的资本净流出达到3657亿美元（见图2-8-2），这也反映了狭义的“债务偿还”（即具有契约性偿还义务的对外负债）模式早已开启。只是因为同期外来直接投资和证券投资项下依然为较大规模的净流入，广义的“债务偿还”尚未正式启动，而仅有2015年第一、第三、第四季度才出现了净流出（见图2-9）。
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图2-8-1 2011年第一季度~2015年第四季度证券投资项下资本流动
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图2-8-2 2011年第一季度~2015年第四季度其他投资项下资本流动
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图2-9 2011年第一季度~2015年第四季度外来投资项下的资本流动
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资料来源：国家外汇管理局
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三、资本外流不等于资本外逃
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当前我国资本外流是客观存在的，但这不能简单地视同为资本外逃。
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第一，我国资本外流主要是由“藏汇于民”引起的，有利于企业和居民优化资产负债结构，符合国家宏观调控和改革的方向，对我国来说，“经常账户顺差、资本账户逆差”属于一种合意的国际收支结构。因此，对于现阶段的资本外流现象应该理性看待。鉴于我国经济体量大、外汇储备多，对此应有一定的容忍度和承受力，不必过度解读和反应。
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第二，无论从资产负债端还是从交易性质看，当前我国跨境资本流动都具有明显的顺周期特点，银行部门是跨境资本流动的主要渠道。这种跨境资本流动的结构性特征，一方面具有较高的可控性，不同于一般意义上的永久性的资本外逃；另一方面也对宏观审慎管理和逆周期调节工具的有效性提出了挑战。
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第三，一旦未来因为信心危机刺激境内机构和个人恐慌性囤积外汇，并触发国内企业加速偿还外债和外资加速撤离，情况就会变得更加复杂严峻。对此，必须树立底线思维和风险管控意识，有充分的心理和措施准备，在情景分析和压力测试的基础上拟定和完善应对预案，基于最坏的打算，争取最好的结果。“8·11”汇改之后，央行采取价格与非价格、市场与非市场的手段稳定市场、稳定汇率是必要的。但巩固和深化新汇改的成果，还需要通过改革和调控改善经济前景，重拾市场信心，这是稳定外汇市场的基础；加强市场沟通，减少不确定性，这是防止市场恐慌的关键；减少市场干预，实现汇率能涨能跌的双向波动，这是推进汇率改革的方向。