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早期的RMBS交易（特别是Subprime RMBS）中普遍采用第三方保险来对发行的证券进行担保，主要原因是当时的投资者对RMBS和这类产品的表现还不熟悉，所以主要依靠对第三方担保人的信用来购买证券。随着历史数据的增加，投资者对RMBS产品及其基础资产的表现有了一定的了解，同时也对信用增级有了新的认识，所以开始接受RMBS交易中使用或混用不同的信用增级手段。目前，RMBS的信用增级已经基本全部依靠内部的结构设计而不是购买证券保险。
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随着RMBS的不断发展，证券的分档也更加精细，证券结构中不但增加了横切，还针对资产池中的不同种类的群组进行了证券的系列竖切。图6.16显示的是RMBS证券结构在金融危机前的发展趋势（注：证券间的比例和实际不一样）。此外，在同一级别的证券区间一般还会继续分割成顺序或同比分配的不同档证券和一些特殊证券，比如IO。在金融危机之后，由于市场的奔溃和投资者信心的低落，新发行的RMBS交易的证券结构有所简化。
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图6.16 RMBS的交易设计
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由于我们会在第十一章的现金流建模部分具体分析一个RMBS（Subprime）的证券结构、信用增级方式和现金流的分配设计，我们不在本章做重复讲解。表6.3列示的是一个2006年的RMBS交易的真实结构和一个月的现金流分配报告。
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四、次贷危机中的RMBS
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（一）次贷危机
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图6.17 美国房价综合指数
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资料来源：FHFA
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表6.3 RMBS实际案例和月分配报告
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（单位：美元）
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续表
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资料来源：纽约银行
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美国的住房抵押贷款是无追索权贷款，即贷款人在借款人违约的情况下除了可以对作为抵押物的房产进行止赎处理外，没有权利动用借款人的其他个人资产。因此，抵押房产的价值对于贷款，特别是借款人本身信用条件较差的次级贷款的表现至关重要。信用不佳的借款人要获得贷款，只有依靠增值的房产，而贷款行为导致的需求又刺激房价的上涨。如图6.17所示，美国的住房价格和住房贷款从1990年开始一直互相推波助澜，共同攀升，并在
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2006～2007年间都达到了历史纪录。然而，房地产泡沫和信用泡沫不可能无休止地膨胀。2007年，事情出现了转机，美国的房价开始有所回落，贷款也开始出现问题，泡沫停止增长，“次贷危机”慢慢拉开了帷幕。由于“次贷”已经通过证券化的形式进入金融体系的各个角落并和实体经济纠缠在一起，这一危机很快发展成金融危机和世界范围内的经济危机。
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到底什么是“次贷”？我们常常听说的次贷危机中的“次贷”刚开始主要指的是次级住房抵押贷款（Subprime Mortgage），但是后来很快扩散到用于发行Home Equity ABS的所有贷款，包括Subprime贷款和Home Equity中的各类贷款。之后，由于Jumbo和Alt-A贷款也出现了严重问题，所以人们把整个Jumbo和Alt-A贷款也包括了进来。同时，次贷问题在其他贷款类型中（商业、信用卡、汽车、学生贷款等）也很快蔓延开来。
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回看历史数据，把整个2005～2007年间发行的RMBS证券化交易都划为次贷交易也不无道理。图6.18所示是2000～2007年间发行的Jumbo、Alt-A和Subprime三类贷款按发行年份统计的累计违约率和累计损失率情况（截至2013年年底）。从图中可以看出，2000年和2003年发行的贷款的质量表现都可以，但是2005年，2006年和2007年发行的贷款就呈现截然不同的表现。三种不同贷款的比较中，Jumbo贷款的整体表现还算可以，任何年份的累计违约率都没有超过14%，累计损失率控制在7%以下，但是这个损失率也是金融危机前历史平均水平的好几倍。2006年以后发行的Subprime类贷款累计违约率则直逼50%，累计损失率也都接近或超过30%。Alt-A类贷款的表现稍好，但和Jumbo贷款还有差距。
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图6.18 美国不合规贷款的信用表现
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