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我非常善于借鉴别人的好主意。事实上，我开始时并没有发现远期汇率偏差，是信孚银行一个同事从投资组合的角度发现了这个偏差，并写了一篇文章。我在个别货币配对交易中察觉到了这种偏差的存在，但从来没有从投资组合的角度深入思考。总之，那个同事打算把他的发现用于交易中，但由于太谨慎而始终没做。
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我问他：“为什么你不实际操作一下呢？”
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他说：“不敢，因为有时候可能低估风险，那样就亏了。”
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我说：“这么谨慎，你在开玩笑吧？”
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接下来的一周，我首先投了10亿美元进行这种远期汇率偏差的套利交易，当我发现它确实有效时，就不断加大仓位越做越大。那时，别人都没做这种交易。从1986年开始我就大量地进行这种交易，而且在信孚银行工作期间从没亏过一次钱。我总能及时避开货币贬值，因为只要你仔细观察那些央行，就会发现一些清晰的信号，我会坚决地选择清仓离场。贬值是这样一个数字游戏过程，不要试图去抗拒大势或努力寻找赚那最后一点盈利的机会，一旦形势不对，应及时清仓。你可以等待，等不利的行情过去了，再回来继续交易，机会有很多。
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当然，在我离开信孚银行之后不久，有一次，我持有的币种也出现了贬值亏损。那是在我开始为自己做交易后，我做多的芬兰货币贬值了。当时，我有点过于自信，以至于有些疏忽大意，因为在那之前我做这种交易从未失败过。那次亏损，提醒我必须继续保持谦逊的心态对待市场。
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远期汇率偏差
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有关远期汇率的经验研究表明，人们往往倾向于高估汇率的变动。根据无抛补（uncovered）利率平价理论，远期汇率是未来即期汇率的无偏估计，这意味着一份远期合约的期望收益等于0。然而，在现代浮动汇率的时代，经验事实表明以主要货币的远期汇率来预测汇率变动，其结果往往比后来实际发生的汇率变动要大。这样，折价卖出的远期合约，一般能产生正的净收益；而溢价卖出的远期合约，平均来讲则会产生负的净收益。
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资料来源：www.riskinstitute.com.
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在过去几十年间，你除了那次在芬兰货币上亏损外，市场有没有在其他时候给过你教训？
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在1987年的股灾中，我也亏了点钱，但损失不大。我一天内损失了900万美元，但那个月累积盈利已有1000万美元，结果是还赚了100万美元。
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我也曾在其他尝试性的交易中有过令人胆战的败绩，但损失都不算太大。比如，我曾试图运用高低收益配对交易策略进入亚洲市场。我在香港市场上买进股票，并同时用恒生股指期货做空，以便在保持股票现货较小的风险暴露的同时，产生较高的港元收益。然而当1997年10月亚洲的股票市场崩盘时，香港恒生股指期货市场事实上也无法交易了。突然间，我感受到了信用风险。我持有这么多香港股票，却不清楚能否利用期货来对冲现货下跌的风险，因为当时有传言说香港的期货交易已经崩盘。
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在俄罗斯卢布贬值与长期资本管理公司重组期间，你是怎样应对的？
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事实上，1998年是我交易最顺利的一年——当年我的净收益大约有90%。我是在那年秋天介入那场金融风暴的，当时我在做多波幅。当美联储开始降息时，由于我持有了那么多的欧洲美元的期货期权，大发了一笔横财。我在那年6～7月投入的600万美元，9月就涨到了4800万美元（见图4-1）。
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我并不太清楚未来会发生什么，但我想这个世界是出问题了。波幅定价如此之低，这意味着未来将风平浪静，我在几个不同的市场中购买了1年期的期权，因为我并对未来没有把握。我并没有预计会有两件这样重大的事情在一个月里同时发生，但它们确实发生了，结果我们大赚了一笔。
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图4-1 欧洲美元期货（1998年秋）
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资料来源：Bloomberg.
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当长期资本管理公司重组时，在华尔街漫天飞舞的都是有关对冲基金破产的各种各样的谣言。我接到了摩根大通信贷部门打来的电话，他们告诉我将像过去一样和我们继续做交易，因为他们相信我的公司永远不会破产。他们说比较担心其他对冲基金，但并不担心我们，因为我们总是做多波幅。他们在电话中最后说，这可能是你最走运的一个月了。确实如此，那通电话着实让我感到开心愉悦。
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你是否认为我们现在有类似的情况：相对于失衡的形成与扩大，存在着波幅定价过低现象？
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是的，但那是在预见的某些事件即将发生的情形下才应该这样认为，因为你肯定不愿意浪费很多金钱和时间来等待这种事件的发生。1998年，由于某些原因，我感觉到情况正在恶化。这或许是由于1997年的亚洲金融危机使我变得有些神经质了，我觉得还有些靴子没掉下来。就现在来说，我认为也有许多不利因素正在形成，我只是无法知道厄运何时降临。
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我现在比较担心的一件事就是，信用风险成本太低了。信用违约掉期市场发展得十分迅速，现在到处都是可用的信用衍生工具，然而人们并不太了解自己承担的风险有多大。我认为很多像鲍勃·雪铁龙（Bob Citrons）一样采用许多信用衍生工具的人，并没有认真思考过一旦情况不妙他们将会损失什么。
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人性的贪婪通常会使人们单方面地关注交易的盈利，这是非常危险的。现实的市场环境是，人们都在追求高收益但市场收益水平相对很低。要解决这一问题，一个办法就是采用衍生工具，你需要让渡一点额外收益给那些对市场有相反看法的人。市场可能向任何方向变化，包括那些被认为是最不可能发生的方向。
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你在交易时是否总是特别关注交易会出差错？
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