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我并不确定是否有解决时机选择和敞口管理的方法，但是我至少并不认为期权能解决这个问题。我过去为瑞士信贷银行金融产品（CSFP）交易和设计衍生产品，因此我清楚其短处。为了某个投资主题或者对冲而直接进行期权交易，这是一种低效或者懒惰的方法。我们更多地把期权当成一个非价格指标。为了获取关于人们对基本标的市场怎样定位的信息，我们也会观察衍生金融市场、掉期市场、掉期期权（swaption）市场所发生的一切。但是作为一种投资工具，期权并不那么吸引人。
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能谈谈你的风险管理哲学吗？
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从长期资本管理公司的事件，以及我们对所有头寸进行的压力测试中，我们已经吸取了很多教训。我们假定所有的头寸都紧密相关，并且确保在发生灾难情况时，损失限制在15%～20%。为了达到这个目标，我们对头寸的总体规模进行调整，并且对每一个单一交易都设置止损水平。严格执行止损措施，也许是全球宏观对冲基金业最严厉的规则。尽管市场波动对你不利，但从长期观点来看，该交易反而会变得越来越好。
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当我们准备止损时，我们会退一步考虑，确认我们的分析是否应改进，或者只是误会，但是我们并不会被一项交易困住手脚。
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即使我们对每一个交易都设置了止损措施，但也不是简单地止损。如果该交易已经累积了许多利润，我们会容忍一些对我们不利的波动。我们不希望在刚进行交易时就损失巨大，但是如果有盈余，那么我们乐意挺过短期的下滑，这样我们就能够坚持持有更长的时间。如果一个投资者确实是为了长期投资，那么下滑风险就可以容忍。
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对于每一个交易，我们也都会尽力去确认“非价格指标”，随着交易的进展，它们会展示出某种特征，我们追踪波动性指标以及各种情绪指标，它们会告诉我，人们现在是更乐观还是更悲观。当价格被当成唯一指标时，事情会变成一种无效的看图游戏。
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你最糟糕的交易是什么？
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在2004年年初，我们的长期观点是全球金融泡沫的破灭将会增大通货紧缩压力，因此持有债券多头看起来比较有吸引力。
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Clarium资本管理公司的投资主题，2004年第1季度
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●通货紧缩：购买10年期国库券。
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●美元崩溃：持有一篮子外币，比如日元、巴西里拉、新西兰元和澳大利亚元。
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●油价高涨购买主要石油公司的股票——俄罗斯石油公司、加拿大油砂公司。
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●股票价格尤其是金融股票价格处于宽顶：主要持有的是金融公司股票的股票指数的空头，比如标准普尔500指数和德国股票市场指数（DAX）。
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然而，对房利美固定收益投资组合的研究，使得我们相信美国债券市场经受不住大量的短期抛售。因此，尽管从长期来讲我们对国库券行情看涨，但是从短期看，我们关心市场的薄弱点。鉴于此，我们在2004年2月做空美国债券。不久之后，政府公布出来的失业率很低，因此固定收益证券经历了许多年来最强劲的反弹，根据我们的止损措施，我们平仓了，债券在那之后很快出现抛售。一个月后，我们的指标显示，是重新回到我们核心的做多债券的主题上去的时候了。因此，我们重新建仓进行交易，正好赶上了国库券随后发生的上升趋势（见图9-4）。
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图9-4 10年期美国国库券（2004年）
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资料来源：Bloomberg.
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这次交易再次让我们想起了一句古话：时机选择最重要。我们对于后泡沫时期的设想的一个两难困境是，尽管影响市场的严重扭曲现象最终会消灭，但是观点在最终反转之前会变得更严重。如何在时机选择指标拐点，平衡好长期与短期观点，是一件很棘手的事情。例如，我们认为美国存在住宅泡沫，可是我们在两年以前就这样认为了。自从那时起，住宅建筑公司的股票价格到现在，已经上升了1/4，因此如果我们那时就开始做空，就会酿成灾难性的后果。直到现在我们还缺乏好的时机选择指标，因此我们不涉足房地产领域。有时，好的交易正是不做那些交易。
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你现在对世界的看法是怎样的？
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我有两种对世界的看法：一种是认为我们生活在一个正常的世界里，另外一种是世界正在发生非同寻常的事情。如果你认为你生活在一个正常的世界里，那么在全球宏观领域并不会有太多的事可做。但是如果你认为我们生活在一个前所未有的、被巨大的金融泡沫扭曲的世界里，就像我认为的那样，那么就会存在一些以极其不对称的方式发生的事情。这就存在着巨大的机遇。很明显，我们身边充满了机遇。
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眼下，我们特别关注金融杠杆的使用，从住宅投资到风险投资。一些股票——从科技股到金融股，似乎相当值钱。在硅谷的朋友说，现在是资金比点子多，世界看上去还处在投机热潮之中。
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你认为在科技股泡沫崩溃5年后，我们是否再次处于风险投资的一个极端点上？
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尽管2000～2002年出现过抛售，但是我们可能更接近1999～2000年的情形。平均来看，很明显，市场平均价格水平比以前低得多，但是投资于好点子的资金的比例更高。事实上，我们也许已经像中国和其他新兴市场一样，超越了1999点位。
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Clarium资本管理公司的哲学
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股票泡沫以及它的破灭已经造成了严重的、长期的市场扭曲，而中央银行和政府试图减少因刺破泡沫而产生的危害，加剧恶化了市场的扭曲现象。在这样的环境中，Clarium资本管理公司并不想采取市场中性对策。正是市场中性和相对价值策略造成了过度关联重叠的市场环境。相对价值型交易员通过不断加大杠杆和风险，试图从相对价值交易中更多地榨取正在不断下降的收益以维持收入；而这进一步加剧了各个市场的相关性，从而进一步加剧了系统风险。Clarium资本管理公司认为，通过利用这些严重的、高度相关的扭曲以及采取方向性策略，能够利用智谋的杠杆和风险获取绝对高收益。