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在一个高度集中的投资组合中，比如许多商品组合，我认为只靠风险价值进行管理是非常危险。如果你有1000个交易员，比如高盛，那么风险价值的计算就有道理，因为足够多样化可让你能获得在统计意义上很显著的东西。
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风险价值假定商品之间存在某种正相关的关系或负相关的关系。如果我持有100美元铝的多头以及100美元铜的空头，并且铜的波动性更大，此时我拥有净风险。比如说，20美元铜风险，这里，我们会说，我们持有200美元的风险资产。
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看一下在1987年股票市场风暴中的铜交易。你可以看到在几十天内，铜价上下剧烈波动，如果你没有控制最大损失，那么在那一周你就会输个精光（见图12-2）。
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图12-2 铜（1987年10月）
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资料来源：Bloomberg.
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你是更喜欢持有多头还是更喜欢持有空头？
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我不介意。我并不偏爱任何一方。我只关注经济形势。
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除了商品和基础行业股票之外你还进行其他交易吗？
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如果债券能提供股票一样足够高的收益，我也会交易债券。我从来都不买卖政府债券，但确实会关注我们了解的行业的公司债券，比如濒临破产的债券或者能源公司的高收益信用债券。眼下我们在该领域做的不多，因为那里没有太多的交易机会。垃圾债券价差已经很小了。因此你投资它的回报难以弥补承担的风险。而且在过去两年里，我们的行业做得如此棒，大家过得都还不错。
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你做过的另外一个风险控制是管理你的资产规模，那是你从老虎基金工作的经历中学到的吗？
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我从资产规模变得过大的环境中出来，不希望重复同样的错误。当老虎基金的资产规模扩大到超过250亿美元时，头寸必须足够大才有意义。比如，2.5亿美元只是这只基金的1%。作为基础行业的人，因为受到流动性限制的约束，在整个股票圈，我可以投资的股票范围缩小到只剩下大约20只。
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当我们在1999年和2000年和潜在投资者坐在一起讨论时，我们决定：鉴于我们的投资风格、流动性限制以及分析师队伍的规模，资产若达到7.5亿美元就停止募集，最多可扩大到20亿美元。事实上，我们在5.5亿美元时就停止募集了，以后只吸收战略投资者。现在我们旗下资产达到了20亿美元，我认为在适当条件下还可以吸收更多的投资。
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为什么你认为你能管理更多的资产？
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首先，美元现在更疲软。以最简单的话说，我可以一直增加我的资产，直到美元已经疲软到不影响我们的投资风格为止。其次，因为世界现在更有利可图，市场的资本化程度更高。看一下必和必拓公司，市值大约是800亿美元，而它只是个采矿和石油公司。通过手中管理的20亿美元的资产，我可以利用杠杆把资产翻一倍，同时只持有该公司5%的头寸。还可以投资埃克森美孚，它拥有4000亿美元的市值。纽蒙特矿业公司一天的交易额就是2亿美元，它是个市值250亿美元的公司。你理解我的意思吧。
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在商品市场中，看一下原油这类产品。当我们创立基金时，原油价格在15～18美元。而现在，价格翻了一倍多，因此，我可以管理两倍于现在的资产。当你库存翻倍时，你就需要两倍的资产去运营。
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事实上，刚开始我们对于自己的能力太保守了。我们做商品交易、建筑商、采矿、能源、油轮和石油服务行业，在所有这些可比较的行业中使用相同的投资方法。事实上，我们的资金管理能力远大于我们当初所认为的。
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你离开老虎基金，是因为资产规模问题以及它对你的影响吗？
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我并不再像以前那样喜欢那里的工作了，部分原因是我所在的投资界已经崩溃了。而且，随着公司的成长，企业文化逐渐变得失去了创业精神。当时因为有两三个分析师正准备离开老虎基金去组建维京（Viking）公司，他们跟我联络，让我做基础产业的股票交易，以及可以让投资者自由选择的独立的商品基金。这些是让我考虑离开老虎基金的催化剂。
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在工作了四年半以后，我认为自己已经对得起朱利安了。我希望离开，创立自己的基金，但是我同时也希望能够集中精力做投资管理，尽可能使业务管理的问题最小化。对冲基金公司是如此出色，以至于我打算通过与一家已建立的公司合作，并放弃短期收益，使得成功的机会最大化。
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我和摩尔资本投资公司、SAC以及都德投资公司商谈，用新的的投资工具为它们管理资金，它们都答应了。都德投资公司提供的资金最少，但是它不要求对冲基金的长期所有权，因此我们合作了。
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在都德投资公司工作得怎么样？
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这是一个很好的合作伙伴。公司的运营人员都是顶尖一流的。那是一个杰出的组织，但是从投资方面来看，我们依靠的是自己。保罗·都德·琼斯非常优秀，是一个杰出的交易员，但是我们的投资风格差异如此之大，以至于我们之间的互动特别少。我根据基本面进行交易，持有期限非常长，而保罗的期限则要短得多。他依据技术分析进行交易，因而他是最优秀的风险管理者之一，他是我知道的人中最擅长止损的人。
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当你刚开始创立自己的对冲基会时，你会感到紧张不安吗？
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