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用其他话说，当一个典型的全球宏观对冲基金的玩家事实上喜欢依据世界经济形势而购买基本金属时，他对经济增长的假定将会比其他人有更强的预期，而且认定购买基本金属会受益。而我们在购买基本金属时，假设经济将会比人们预期得差，但是尽管如此，经济基本面还是足够强劲，价格还是会上升。这样的话，如果经济增长比我们假设的更强劲，就会得到意外的好处。
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老虎基金是全球微观型的基金吗？
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老虎基金允许我以微观的方式进行交易，但朱利安会将他的宏观观点加在上面。他会说类似这样的话：“如果你认为在经济增长的情况下持有铜的空头是好个交易，而我认为世界将会陷入困境，亚洲将会崩溃，那么我们应该将你的头寸扩大5倍。”他会观察我们所做的交易，然后以他的宏观观点附加在我们的微观论点之上。
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你从罗伯森那里还学到了其他重要的东西吗？
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有一件朱利安做得非常棒而我们做得特糟糕的事是，当基本面如预期那样时如何调仓。他过去喜欢谈论的一笔交易是1990年和1991年的花旗银行交易，他以10美元/股买进，后来价格上升到20美元/股。当其中一位分析师希望卖掉头寸时，他却把头寸加了一倍，因为他感觉到花旗银行的股票价格达到20美元时甚至比在10美元时更便宜了。在他一次购买时，还存在房地产问题的困扰，而当价格达到20美元/股时，问题已经解决，因此很明显花旗银行不会破产。经过股票拆分，价格最终达到了100美元/股。
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在商品市场交易过程中调仓是很困难的，因为你不得不在价格的单边变化与均值回复两种行为之间进行艰难的抉择。当我说均值回复时，我是说边际利润将回复到其历史均值。人们往往误解我的意思，认为是价格回复到中间值，但是在商品市场上并不是那回事。其实是利润回复到中间值，因此根据市场形势变化进行调仓是你必须做的事。
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对那些依据个人对基本面的判断自主决策的交易员来说，调仓也许总是个较难处理的问题；但采用商品交易顾问的黑箱决策支持系统，似乎有助于解决这个问题。在商品交易的资金分配中快速增长的商品交易顾问的使用（见图12-3），是否也会迫使你改变自己的投资风格？
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图12-3 巴克莱集团商品交易顾问公司（CTA）指数和商品交易顾问公司（CTA）管理的资产（1979～2004年）
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资料来源：Reprinted courtesy of Sol Waksman and The Barclay Group.
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它稍微改变了我们选择头寸大小规模的方式。
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因为所有的这些商品交易顾问系统的投资期限更短，他们的资金流动可改变市场的短期波动性，导致价格紊乱和市场无效率，因为在一端或另一端存在着大量的投机头寸。他们能大大地改变短期波动性，但在任何3个月的期限内，他们购买和出售对市场的净影响往往趋于零。
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普通的投资者往往被告知，要注意询问交易杠杆而不是波动性。事实上，人们应该关注波动性风险。l亿美元黄金的多头伴随8%～16%的波动性，这与l亿美元天然气的多头伴随35%～135%的波动性大大不同，这将导致你的资金损益状况大不相同。
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随着商品交易顾问管理的资金越来越多，短期波动性也越来越大。针对这种情况，我们通过规模稍小一点的头寸进行机动调整，但是也会更频繁地拥有更大规模的头寸。这同样也降低我们的平均投资期限，因为商品交易顾问会更频繁地把价格推到对我们有吸引力的价格点位。
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为了保持对不断变化的市场形势的控制，你会监控你的竞争对手吗？
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我们会注意市场结构。除了弄明白何时会出现一个大额头寸，或当价格达到哪种水平时会引发短期玩家退出市场这两件事，我们通常不去观察市场的移动平均线或做技术性分析。在某些情况下，如果我们认为头寸太集中，我们会降低投资规模。我们会始终参与市场，但头寸规模会与商品交易顾问没有参与市场时的规模有所不同。
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市场形势的改变并没有显著改变你所做的交易，那么保持基金良好运作的关键是什么？
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每个人随着时间的流逝，都会犯错——代价昂贵的教训。关键是吸取别人的经验教训，减少犯错的概率。
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你能谈论一下你在职业生涯中所吸取的昂贵的经验教训吗？
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我有两个好例子，第一个发生在我自己的私人账户上。在老虎基金，我们被允许以自己的私人账户进行交易，它们和公司的投资领域无关。作为一个价值投资者，感觉像飞蛾扑火一样，我被20世纪90年代末科技股的定价及其明显被高估的价值所吸引。做空许多高科技公司的股票，比如亚马逊、雅虎和eBay等，特别是亚马逊，让我受到很大的损失。
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你是否受罗伯森对高科技股票不看好的观点的影响？
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老虎基金在投资组合中并没有做空高科技股票的大头寸。大家都知道朱利安不相信网络神话，但他并没有大量做空科技股。他只是不碰高科技股而已，老虎基金并没有介入。
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老实说，这是我的过错，但肯定是受到朱利安看空科技股的影响。因此，我放了一批科技股空单，然后去南美洲调研铝矿与镍矿的开采情况。几天后，亨利·布洛杰特[1]（Henry Blodgett）报出了他那个有名的亚马逊股票的目标价——400美元，引发其他科技股的价格飞涨。布洛杰特的报价之后，亚马逊的成交股价马上从240美元猛窜到290美元，不久后甚至被炒到了600美元。那时我还在哥伦比亚，在旅馆里接到助手的电话，他通知我说交易所让我追加保证金了。我认为这是不可能发生的事，我就让我的助手再核实一下消息的准确性。结果，我不仅收到了我的空头头寸的保证金追加要求，还不得不以远低于市价的交割价格卖掉了大量关于亚马逊的看涨期权，真是祸不单行啊。
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这是一个学习如何管理投资组合的惨痛教训，在这件事中，我个人的净资产一下子下降了20%，但这也是学习如何把握时机的一个大教训。你可能是对的，但下注的时机完全错了。
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