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在1994年，AGF的个人投资者遭受了的亏损接近29％。相比之下，所罗门兄弟按揭抵押指数公布的亏损率则很低，只有1.4％。从1月到9月，佛罗里达州的投资损失达9千万美元，对于那些据称进行保守投资的基金来说，这是一个绝对不能接受的结果。惨淡的收益令人沮丧，佛罗里达州宣布将从布朗特真的账户中撤回近1.2亿美元的资金。散户和机构投资者都损失惨重。
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债券市场的大屠杀颠覆了布朗特真的投资策略。当利率上升时，这位按揭贷款投资专家就会“将大量资金投入到波动剧烈的衍生品上，如反浮动利率债券和本金分拆证券”以使他的基金表现得与长期的30年债券类似，而不是像他在描述策略时引用的短期债券一样。在一个利率不断上升的环境中，对利率的敏感度提高，使布朗特真的投资者注定要遭受厄运。
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文史·布朗特真，被晨星公司认为是“有远见卓识的人”，没能认识到自己投资策略中的风险，他在派珀投资的上级也没有认识到。在佛罗里达州，所谓经验丰富的投资者也没能认识到他的策略所含有的风险。共同基金咨询公司——晨星公司也没能认识到这一点。要理解和评价与按揭贷款相关的证券非常复杂，这就要求人们回避按揭贷款投资工具中有潜在危害的期权风险。
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从投资组合这样一个更广泛的角度来看，住房抵押贷款证券的期权性风险不利于那些希望用债券来对冲通货紧缩或金融危机的投资者。房屋所有人的预付期权所起的作用类似于一只公司债券的认购期权。如果利率下降，受通货紧缩因素或金融危机的推动，住房抵押贷款证券的持有人可能会损失投资，同时也不能在这种环境下得到保护，因为这种环境会导致房屋所有人行使预付期权，获利的是借款人。
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利益一致性
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资产担保证券的持有人与有价证券领域一些最富有经验的金融工程师处于相反的立场。在最好的情况下，购买新发行证券的资产担保证券投资者应该预期得到低收益，发行者使用一个复杂的结构是为了进一步达到为公司创造低成本债券的目的。在最坏的情况下，资产担保证券的复杂性导致一种不透明性，妨碍了投资者理解投资头寸的本质特征。在最极端的情况下，资产担保证券复杂而不实用的安排有可能使投资者的投资组合遭受严重损害。
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市场特征
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在2003年12月31日，资产担保证券的市值达到1380亿美元。到期收益率为3.2％，同时市场显示，其平均期限和平均存续期分别为3.1年和2.7年。
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小结
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资产担保证券在很大程度上涉及金融工程。作为一项常规法则，华尔街创造的产品越复杂，投资者就要跑得越快越远。有时，复杂证券的创造者和发行者都不知道该证券在各种情况下走势如何。非专业的投资者又有什么机会成功呢？
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许多住房抵押贷款证券都拥有政府支持企业（GSE）的支持，这就使投资者认为该证券的风险水平很低。事实证明，投资者的这种设想是错误的，主要表现在以下两个方面。第一，信用风险最终可能要高于市场参与者的设想。第二，政府支持企业导致投资者沾沾自喜，这这可能会掩饰难以理解的期权所带来的风险。投资者要警惕这一点。
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正如其他形式的固定收益产品一样，资产担保证券发行者寻求的是廉价融资。发行者的廉价融资就会转换成投资者的低收益。将低预期收益和很高的复杂性结合在一起，遭殃的是投资者。
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与固定收益市场的很多其他组成部分一样，资产担保证券的发行者似乎没有因为接受了信用风险和回购风险而获得报酬。截至2003年12月31日的10年间，所罗门兄弟债券资产担保证券指数的年收益率为7.2％，低于所罗门兄弟美国长期国库券指数的年收益率7.5％。与其他债券指数的收益比较一样，这些数字并不能解释指数构成上的差异。但是，在过去的10年里，资产担保证券的投资者似乎没有实现创造超额风险调整收益的目标。
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外国债券
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从资产规模看，以外币计价的债券代表着一个巨大的市场，它的总市值仅仅落后于以美元计价的债券市场。然而，尽管市场规模大，外国债券并没有给美国投资者带来多少价值。
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让我们看一下两种偿还期限和信用质量都类似的债券，其中一种以美元计价，另一种则以外币计价的。由于各个国家的货币条件不一样，这两种债券可能会承诺不同的利率水平。投资者可能期望不同国家的不同利率和不同经济条件能带来不同的投资结果。然而，如果投资者通过在远期市场卖出足量外国货币来对冲外国债券的资金流，以使它等同于期望收到的利息和本金偿付，那么以美元计价债券的美元现金流就会与被对冲成美元的以外币计价债券的美元现金流相等。换句话说，一只未对冲的外国货币债券由一只美元计价的债券加上汇率风险组成。
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外国货币本身并没有提供任何预期收益。一些市场参与者，作为所谓宏观政策的一部分，对汇率的变化方向进行投机。外国债券型的共同基金提供了一种投资工具，投资经理有时会运用这种工具进行投机。对货币的严密投机计划也不能产生可靠的超额收益来源，因为在一般情况下，影响经济条件的因素，尤其是利率，由于太复杂而不能与预期保持一致。明智的投资者会避免进行货币投机。
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对于投资组合来说，汇率风险可能会带来一个好处，那就是增加了多元化水平。即使没有预期收益，货币流动和其他资产类别的波动缺乏完全的相关性，这也会减少投资组合的风险。然而，投资者不应该通过持有外国债券来承担汇率风险，而应该通过一种预期能带来更高收益的资产类别，即外国股票。
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由于外国货币头寸本身预示着一个零期望收益，所以外国债券投资者期望获得与美元债券一样的收益。然而，未对冲的外国债券不能像美国国库券那样为持有人提供保护以抵御金融危机或通货紧缩。在市场遭受挫折时，美国投资者不知道汇率将会对外国债券头寸的价值产生什么影响。外国货币兑换的未知影响迫使那些期望从固定收益的多元化特性获利的投资者避免持有未对冲的外国债券。
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利益一致性
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美国国库券的持有人期望从政府那里得到公平待遇。不同于公司债券发行者和公司债权人之间的内在敌对关系，政府没有理由损害自己的公民。如果投资者购买的外币计价债券主要是由发行国的国民持有，那么这些投资者很可能会从较好的利益一致性中获利。
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然而，如果外国政府发行的债券主要在外国持有人的手里，那么利益一致就不复存在了。事实上，如果政治考虑胜过了合同义务，政府债券的外国持有人遭受的损失会比处于困境的公司债券持有人更糟糕。如果国际政治活动参与进来，外国债券的持有人就会遭殃。
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市场特征
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到2003年12月31日，外国计价债券的总值达到9.1万亿美元，其中6.1万亿美元是由外国政府发行的，还有1.3万亿美元是由投资级公司发行的。以外币计价的高收益公司债券很少，总共只有740亿美元，这反映出这个市场相对而言还不是很成熟。
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外币计价政府债券的到期收益率为2.5％，平均期限和平均存续期分别为7.3年和5.6年。而以外币计价的投资级公司债券到期收益率为3.5％，平均期限和平均存续期分别为6.0年和3.8年。
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