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小结
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外币计价债券与国内债券一样担负着创造低预期收益的责任，但却没有国内固定收益所特有的多元化威力。完全对冲的外国债券模拟美国债券（不利因素是复杂性增加和对冲过程中的成本），未对冲的外国债券为投资者带来了美元债券风险，以及（也许是多余的）汇率风险。外币计价债券在结构严谨的投资组合中并不会发挥什么作用。
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对冲基金
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对冲基金包含的投资方法非常广泛，以至于无法将它归为相同类别的单一分类。由于分类范围涉及事件驱动、相对价值、宏观策略、固定收益套利交易等，对冲基金投资者面对的是一长串各不相同的选择清单。尽管在管理策略上有很大差异，对冲基金通常都有共同的法律结构（有限合作公司）、类似的费用结构（基本管理费用加上利润分红），而且都对主动管理有极大的依赖性。
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如果投资手段的目的是避免与传统股票和债券的收益产生关联性，那么投资者就要完全依赖主动管理技巧来创造投资收益。不管市场形势如何，这种绝对收益策略总是试图产生正收益。不管市场处于什么形势下，如果没有市场风险，缺乏管理技巧，那么投资者就只能获得货币市场的收益率。很显然，投资者支付了高额管理费用和大量利润分红，他们期望得到高于货币市场的收益。只有当投资者能识别出具有出色主动管理技巧的管理人时，投资追求绝对收益的对冲基金才有意义。
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相比之下，传统有价证券的投资者可以期待从相关的资产类别上获得基本收益，而在主动管理账户下的资产由于证券选择造成的收益增减会使基本收益有所调整。例如，对于国内股票，即使投资者没有管理技巧，简单的市场风险就可以使得他期望得到或多或少与广阔市场相当的收益。没有哪种优势力量能使收益是完全的投资收益。
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要在对冲基金领域取得成功，投资者必须识别出技术过硬的主动管理人，以便克服基金经理要求的非常昂贵的费用安排。对于传统的资产类别，金融理论和现实经验都说明大部分的主动管理资产不能超过市场收益。平均而言，投资者的亏损就是交易中发生的成本和支付的管理费用。虽然对冲基金经理使用的战略多种多样，阻止了对负和、封闭系统模型的简单应用（该模型描述的是对传统有价证券的主动管理），但回避市场风险的管理者仍然应该在没有做出更好投资选择的情况下得到货币市场收益。在对冲基金领域，和整个货币管理业一样，连续而技高一筹的主动管理是非常有价值的。假如对冲基金的主动管理人所达到的成功水平类似于传统有价证券的主动管理人，那么，对冲基金的投资者由于要交纳更高的费用，失败的可能性就更大。
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生存偏差
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对冲基金以往业绩的统计资料并不能让我们对这个投资界相对较新的组成部分在特点上有太多了解。生存偏差对历史收益数据的收集者来说是一个很普遍的问题。由于业绩较差的公司比业绩较好的公司更容易倒闭，这就使得关于管理公司收益的数据高估了过去的业绩，因为在任意时点上，从现存管理公司中收集的数据常常会缺少那些在以前已倒闭公司的完整业绩数据。在根深蒂固、记录全面的传统有价证券领域，生存偏差是一个很重要的问题，但还是可以计量的。在根基较浅、记录不太全面的对冲基金投资领域，生存偏差造成了一个更大的信息挑战。
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即使数据库的管理者试图纳入已倒闭公司的投资结果，收益的历史数据还是经常缺乏完备性。由于大部分数据收集者都依赖于对冲基金自己所做的业绩报告，数据的完整性依赖于对冲基金的忠诚度。由于对冲基金挣扎着继续运营，第三方数据提供者报告的结果在每天面临危机管理挑战时退居次位。
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以长期资本管理公司（Long Term Capital Management，简称LTCM）的记录为例，它旗下的对冲基金臭名昭著，几乎摧垮了全球的金融系统。崔盟资本管理公司（Tremont Capital Management）是对冲基金数据的主要提供者，据《纽约时报》报道，该公司的数据库中包含的LTCM公司的业绩只记录到1997年10月，这大约是LTCM公司倒闭的前一年。
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从业绩报告的开始到终止（1994年3月到1997年10月），LTCM公司对投资者来说，每年的净收益率达到32.4％，这对大量资本而言是一项非常不错的收益。很显然，长期资本公司的早期记录夸大了对冲基金业的总体业绩。从1997年10月长期资本公司停止报告投资结果到1998年10月该公司倒闭，其收益（如果能称之为收益的话）达到-91.8％。如此惊人的亏损并未出现在崔盟公司宝贵的数据资料库里。
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崔盟公司报告的收益记录是每年32.4％，而LTCM公司的实际业绩记录是每年-27％，两者的巨大差异造成了观念和现实之间的鸿沟。对LTCM公司内部统计数据的遗漏夸大了历史，在对冲基金投资的真实特征上误导了投资者。
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对冲基金收益的统计描述还受到纳入误差的不利影响，这种偏差与生存偏差有关但两者截然不同。随着对冲基金在20世纪90年代变得流行，只有那些有过成功业绩记录的基金才能脱颖而出，吸引到市场评论家的注意力和投资者的资金。业绩记录平庸的基金默默无闻，具有强劲收益的基金获得了资本和赞誉，从而进入了咨询公司管理人的视野，并对已公布的收益在正面进行了大量诠释。在某些情况下，数据的管理者会在已报道的管理人排名中添加一些新发现的业绩强劲者的以往数据，这就为以往的业绩数据提供了一个没有代表性的改进。对冲基金公开的业绩数据系统性地高估了对冲基金市场的实际情况。
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早期的对冲基金赢家所公布的辉煌业绩记录使很多投资者得出这样的结论：对冲基金每年都能创造20％的收益。这个结论是由于随意援引了备受瞩目的成功案例，对结构不甚合理的数据库只做了肤浅的分析，也没有对难以收集的综合数据进行过仔细的考虑。
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多空投资策略
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对冲基金管理人试图创造真正独立的收益，并且一般都会阐明他们比较温和的投资目标。假如一位基金管理人的投资组合持有相等份额的多头头寸和空头头寸，从市场的角度看，多空两头互相抵消。如果市场看涨，空头造成的损失正好抵消了多头带来的收益；反之，如果市场看跌，多头造成的损失又正好抵消了空头带来的收益。这种多空两头平衡的投资方程可以将市场的影响排除在外。
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证券选择是采取多空策略的投资者获得收益的主要来源。如果管理人能识别出价值被低估的多头头寸并选择价值被高估的空头头寸，那么这种投资组合的证券选择能力就是单纯做多投资者的两倍，这很可能会给他们带来好处。
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多空策略的次要收益来源是建立空头仓位时的折扣，抛空所带来的现金收益接近于货币市场的利率水平。虽然空头头寸的折扣增加了投资者的收益，但它本身并不足以说明多空投资策略的合理性。如果一个投资者希望在货币市场上赚取收益，那么他买进一只货币市场基金可以更直接地带来现金收益，而且成本更低、风险更小。
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假设采用多空策略的基金管理人所表现出来的证券选择能力等同于全国业绩排在前1/4、单纯做多的国内股票经理。截至2003年12月31日的10年里，一个被广泛采用的主动管理人体系显示，业绩排前1/4的股票年收益率高于市场2.3％。如果一个做多空投资的管理人在一个投资组合的多空两头都能创造出排名前1/4的收益，那么证券选择将带来4.6％的收益。从精明的证券选择中所获得的预期收益还不到两位数。
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把短期利率（反映了空头头寸的折扣）算到证券选择增加的价值上，就可以算出多空投资的总收益。截至2003年12月31日的10年里，短期利率为平均每年4.1％。如果将选择业绩排名前1/4的证券带来的4.6％的收益与货币市场收益结合在一起，不扣除费用，将产生8.7％的总收益。
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费用给对冲基金投资者们带来了重大负担。1％的管理费和20％的利润分红加在一起将总收益减掉了2.5％，投资者只剩下6.2％的净收益。〔9〕即使主动管理能够取得巨大的成功（这从业绩排名前1/4可以看出），采取多空投资策略的对冲基金投资者所获得的净收益也只比货币市场的利息高出一点点。
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如果采取多空投资策略的管理人只表现出平庸的选股能力，那投资结果将是令人失望的。让我们来看一下中等股票经理的投资结果。截至2003年12月31日的10年里，奉行主动管理策略、中等水平的国内股票经理创造的总收益每年比市场收益高出1.2％。将这个收益乘以2就得出证券选择带来的收益2.4％，把该收益加到4.1％的现金收益上将产生6.5％的总收益。最后，费用负担将净收益削减至4.4％，这个结果居然接近于持有现金的收益！
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最后，让我们看一下表现欠佳的管理人所处的尴尬境地。截至2003年12月31日的10年里，排名50％～75％的主动管理人在扣除费用之前能创造高于市场的收益。如果主动管理不能带来收益，那奉行多空投资策略的投资者仅能赚得4.1％的现金收益。费用把总收益减少为2.5％的净收益，这一收益甚至低于现金收益，投资者遭受了主动管理不善带来的后果。
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即使投资者只是获得平均水平或低于平均水平的投资收益，投资管理人总会获得不菲的收入。不管业绩如何，管理人都会收取1％的管理费，就和单纯做多的传统货币管理所得的补偿大致相当。算上资产管理费，业绩排名前1/4的管理人赚到了2.5％的费用，这给仅有个位数的收益率造成沉重负担。中等选股能力的管理人收取的总费用为2.1％。即使当投资者的净收益下降到现金收益水平时，管理人仍可获得十分可观的利润。在最后一种情况下，费用总计为1.6％，使糟糕的业绩更是雪上加霜。
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