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来源：阿诺特等．投资组合管理，总第26期，2000年第4期．
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备注：这些收益没有反映生存偏差。数据反映的时间段截至1998年12月31日。
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15年的税后收益为反对主动管理型的共同基金提供了最为有利的证据。仅有4％的基金带来了超越市场平均水平的税后收益，而它们的领先优势也仅有0.6％。其余96％的基金都没能达到或超过先锋500指数型基金的收益水平，而落败的劣势达到了每年4.8％，这对财富造成了毁灭性的影响。阿诺特指出：“如果从1984年开始，以相同数额的资金开始投资，那么15年以后，投资者投资于一只失败了的普通基金上的财富将会缩水一半，而这些钱如果用于投资先锋500指数型基金将会积聚出一笔财富。”极少数的赢家以微弱优势获胜，而大量的输家则以很大的劣势落败。
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不考虑交易行为的税收后果，对应课税的共同基金资产进行管理是件可耻的行为，虽然显而易见却很少有投资者认真考虑过。一位严肃认真的受托人对应课税资产负有责任，并承认只有在非常特殊的情况下违背“卖出输家持有赢家”这一简单策略才是正确的。投资专家菲利普·费舍在谈到选择投资顾问时这样说道：“如果他们在出现亏损时，即使亏损很小，也快速抽身，而放手让利润去增长，那就可以给他们高分。而如果他们在获利时快速抽身却任由亏损继续，那就不要靠近他们。”在共同基金业中，应课税资产占了压倒性的多数，但却很少有迹象显示它们会谨慎对待交易行为的税收后果，更别提忠实于投资者的利益了。
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本章小结
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共同基金在普通美国人的理财规划中起着越来越重要的作用。随着有史以来最大部分的家庭资产被托付给基金管理人，全社会对共同基金业的组织结构和投资结果更加感兴趣了。
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拿养老金资产来说，社会问题就成为中心议题。在积累和管理养老金资产方面，个人发现强加在自己身上的责任越来越大，很多重大的挑战便随之产生。这些问题涉及提高雇员对固定缴款型养老金计划的参与程度，提高雇员的投资管理技巧，从而为固定缴款型的养老金计划提供一套富有活力的投资选择。有证据表明，由于储蓄率低、投资选择不理想和投资组合的执行情况较差，个人的退休收入很有可能会令其失望。
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金融理论告诉我们：对有价证券实行主动管理是一场“负和游戏”，因为主动进行证券选择在费用、佣金和市场影响（这是玩这场游戏要付出的成本）方面肯定要低于被动选择。一些结构严谨的学术研究也证实了这一理论假设。罗伯特·阿诺特在2000年对美国股票型共同基金的收益进行了研究，结果显示：在20年的时间段内，它们的税前收益要比先锋500指数型基金的投资者每年低2.1％。接近90％的主动管理型基金没能达到先锋基金的市场模拟收益。信息灵通并且可以享受递延税的投资者得出了一个明显的结论：不要再观望那些低成本、被动管理的指数型基金。
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由于共同基金管理人很少或者从不注意自己行动的税收后果，所以投资者的税后收益就更加惨淡。阿诺特的研究显示，共同基金在20年里的税后收益比先锋500指数型基金每年低2.8％，而先锋500指数型基金本身就不重视节税。超过85％的共同基金都没有达到先锋500指数型基金的税后收益水平。事实证明，税后收益的差额是令人震惊的，不但因为数额大，还因为它描述了大多数共同基金投资者的经历。理性的应课税投资者由此得出的明显结论是：投资那些成交量大、被动管理的指数型基金。
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虽然阿诺特的研究为我们描述了一幅令人沮丧的景象，可事实证明，投资者的亲身经历要更加糟糕。阿诺特只研究了共同基金业造成的损失，而忽略了由经纪行业和投资者本身带来的损失。华尔街的经纪人征收前端费用或者递延销售费用，这就使已实现收益降到了阿诺特的研究所报告的水平之下。很多共同基金的投资者卖出令人失望的基金而买进更有希望的基金，这带来了相反的税收后果，超过了共同基金交易过于频繁造成的税收负担。买进基金的销售费用和炒单带来的税收负担，二者共同作用，减少了原本就很糟糕的投资收益。主动管理型共同基金的持有人几乎总会失败。
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绝大多数共同基金投资者都受尽了共同基金业带来的痛苦。其中一些原因——高额费用、过度交易和资产膨胀——是造成业绩差额的明显原因。其他因素——不道德的佣金和不可原谅的分配制度——基本上仍然没引起人们的注意。仔细考查一下造成共同基金业绩差额的原因，可以支持赞成人们进行被动管理的论点。
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不落俗套的成功：最好的个人投资方法 7 Obvious Sources of Mutual-Fund Failure
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第7章 共同基金失败的明显原因
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几乎所有的共同基金机构都面临一个妨碍共同基金为投资者效力的重大冲突。一方面，共同基金的管理者承担着为投资者提供优质投资管理服务的信托责任。另一方面，绝大多数共同基金机构的存在是为了获得利润，可能是为公众股东、私人所有者或者母公司，利益冲突无处不在。投资者希望交费低，而牟利者利益则需要高收费。需要纳税的投资者偏爱换手少的投资策略，以使应课税收益得以延期，而牟利者则沉醉于高交易额所带来的金钱和影响力。限制资产管理规模能使投资者获益，而牟利者却聚敛资产。投资者寻求公平透明的费用安排，而牟利者则在复杂而不透明的交易体系中茁壮成长。总之，公司获得的利润是以牺牲投资者的利益为代价的。
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共同基金投资者所面临问题的症结在于，作为代理人的共同基金管理者与作为委托人的共同基金投资者之间存在着利益差异，收取费用的资产管理者是以侵害寻求回报的投资者为代价而获利的。这时，代理问题就产生了。简单来讲，委托人拥有资产，而代理人则在声称为委托人效力时榨取费用。资产拥有者总是会雇用各种代理人在投资管理的各个方面给予协助，包括雇股票经纪人来执行交易、雇分析师在选择证券时提出建议、雇金融顾问来制订投资计划，以及委托共同基金公司来管理投资组合。
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委托人和代理人在目标上也存在冲突。委托人希望为金融服务支付的费用是合理且由竞争所决定的，而代理人偏爱数额更大、透明度较低的薪酬方案。精明的资产所有者会雇用以委托人为导向的代理人，以减少冲突带来的不利影响，增加利益的一致性。
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在投资管理费用上，代理人和委托人的目标迥异，因为高费用会增加代理人的收入而减少委托人的资产。在投资业绩强劲时，代理人和委托人的目标看起来是一致的，因为高额的收益不但为代理人带来了财富，也给委托人创造了业绩。当代理人吹嘘其优异的投资成果以吸引新的投资流入时，这种表面上的一致就不复存在了。因为基金规模是其业绩的大敌，资金的流入显然会减少未来的收益前景。落败的是共同基金的投资者，获胜的则是聚敛资产的经理人。作为代理人的共同基金经理，从作为委托人的共同基金投资者身上榨取租金，规模庞大的投资组合和过高的费用就是两种最显而易见的方式。
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代理人承担委托人的角色有两种方式，把满足客户利益看得比创造利润更重要，或者通过联合投资来改变激励结构的基本性质。如果把客户收益置于利润最大化之上，代理人就会做出不同寻常的选择，即把客户收益看得比个人利润更重要。不幸的是，在金融服务业，极少有代理人抵制利润最大化行为这一经济学的101原则。如果代理人与委托人的资产进行联合投资，代理人就变成了委托人。联合投资的程度越高，经理人就越倾向于委托人，很少的代理人有办法（或者说渴望）让创造的收益多于收取的费用。除了代理人表现得像委托人这种罕见情况以外，投资者面临的挑战是要应对处于对立地位的代理人，这些代理人的获利是以损害投资者为代价的。
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正如享受服务要支付费用一样，市场体系会将一些不可避免的代理成本强加给投资者。即使共同基金的费用减少了投资者的回报，在这些费用中，至少有一部分是支付基金管理薪酬所必需的。虽然竞争和规模经济等市场力量应该效力于限制基本金融服务的收费，但共同基金业似乎违背了这种经济规律，一年到头以损害客户为代价，无节制地榨取费用。除了这些显而易见的费用，投资者还不得不应付投资组合的资产增加和换手所带来的成本。明智的投资者会对全部的代理成本进行研究，并争取以尽可能低的价格享受优质的投资管理服务。
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共同基金的费用
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共同基金投资者要为得到申购共同基金的特权支付多项费用。在投资初期，投资者为了得到基金份额，通常要支付佣金或申购费。佣金最高可达8.5，有时会随投资规模和持有期的时间长短而变化。没有申购费的基金称为免佣基金。不管投资者是否选择前端收费，共同基金持有者总是会支付管理费以向投资顾问的投资管理服务支付报酬。在必要的管理费用之外，很多基金都会征收更多的费用，如12b-1费用（持续性销售费用），来补偿基金顾问在营销和分销过程中的花费。细心的投资者会认真审视共同基金的费用安排。
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申购费
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