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图10-5 大盘股和小盘股（1925—2008年）
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美国股票和国际股票
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对于美国股票和国际股票，没有像均值回复的第一个例子中那么长的历史数据。在此我采用了所有可获得的数据，只覆盖了过去38年的数据。如图10-6所示，均值回复也有着有力的证据。在这里，我将对标准普尔500指数和摩根士丹利资本国际EAFE指数的回报率进行比较。为了反映美国投资者的感受，我们采用了美元而非本国货币进行标价。尽管经常有来回往复，但在前24年中（截至1984年），累积价值的比率稍稍偏向于EAFE指数。EAFE指数的复合回报率是9.7%，而标准普尔500指数是8.4%。
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图10-6 美国股和国际股（1959—2009年）
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然后，在1984—1988年间的短暂周期里，EAFE指数开始爆发，赶超了美国股票的整整两倍。在随后的9年间，美国股票的表现又大大超越了EAFE指数昙花一现的辉煌，完全回报了人们对其的称赞。在整个时期，美国和国际股票的复合回报率都是11.5%。在美国的投资者与在美国以外的投资者，他们初始投资的相对价值完全相等。从长期来看，均值回复在全球股票市场都清晰地表明了其正确性。
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回到牛顿定律
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到此为止，尽管并不如艾萨克·牛顿公爵那么精确，我已举例说明了相对市场万有引力的强大力量。牛顿对万有引力定律的发现，被认为是17世纪科学革命的制高点。当然，在多元化的股票型基金和股票市场板块中，均值回复对投资者的应用价值难以成为20世纪的制高点。确实如此，牛顿第三定律认为：“每一个力都有一个大小相等、方向相反的反作用力。”(47)这可能是对金融市场所发生现象的更好写照。尽管均值回复法则要几十年才能发生作用，但它是由历史所证明了的客观法则。精明的投资者忽略这一法则将是危险的。我的投资策略将依托于均值回复将持续存在的事实上。
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十年以后
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股票市场板块的均值回复
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在上一版中，成长型股票和价值型股票、大盘股和小盘股、美国股票和国际股票等所展示的均值回复模式，在过去的10年中依然继续成立（其间标准普尔公司不再提供高价股和低价股的指数了）。
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在1979—1995年间稍稍落后于价值型基金的成长型基金，在2000年截止的大牛市中又超越了价值型基金（见图10-3）。在随后的两年里，价值型基金又快速超前，此后，优势在两者之间频繁易手。但显然，在图10-3所涵盖的72年间，价值型和成长型基金的平均年回报率实际上是相等的，都是9.7%。
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大盘股和小盘股也保持了来回往复的模式（见图10-5）。在1994—1998年，大盘股表现较好，在1999—2006年，小盘股又超越了大盘股，此后，大盘股的回报率更高。尽管从历史上的年回报率来看，小盘股相对于大盘股的优势是实实在在的（13%相对于10.7%），但大盘股在相当长的时间里都保持了自己的优势地位，如从1945—1973年的28年间，以及1982—2008年的26年间。也许长期的历史模式将会持续，谁又真正知道呢？但是，对持有比其市场权重比例更大的小盘股投资者，我们应该建议他们有更足够的耐心。
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美国股票和外国股票的均值回复也得到了肯定的反映。美国股票在2001年之前是占有优势的，此后到2007年又出现了形势大逆转（部分是由于美元的弱势）。然后，美国股票在2008年又有了一个微小的优势，随后到了2009年年中又变成了略居劣势。在半个世纪里，两者的年回报率实际上是一致的：美国股票为9.1%，国际股票为9.0%。图10-6中的这些逆转很明显，但如果投资者认为他们可以对此进行择时，那他们就是在玩一个危险游戏了。
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普通股票也回归到平均水平
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均值回复还有第三个重要方面：普通股票的长期回报率。不像股票型基金和股票市场板块，这里的均值回复是就绝对回报率而非相对回报率而言的。两个多世纪以来，在不断重复的25年滚动期里，美国股票市场提供了一个以6.7%为基准上下波动的实际回报率（扣除通货膨胀之后）。如图10-7所示，围绕这一基准的波动范围是相当窄的，只有5个滚动期内的回报率低于4%。
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简而言之，在不断重复的25年滚动期里，在93%的时间里，实际回报率都一直在4%～10%的范围内波动，这是一个相当一致的记录。均值回复在股票市场完全适用。25年区间大致是当今大部分投资者的投资生命周期的一半，在如此长的区间里，年回报率的标准差偏离基准的正负2%。公平地说，在10年的时间区间里，标准差偏离基准的正负4.4%；而在50年的投资生命周期里，只偏离基准极小的正负1%。可见，时间的长短会造成重大的差异。
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长期回报率很一致的根本原因在于两个基本面因素：公司股息和盈利增长。采用从1871年以来可获得的数据，我们可以对这两个金融基本面因素对股票回报率的决定程度进行度量。自1871年以来，公司实际收入增长加上股息收益，再在25年的滚动期里取平均值，得到一个6.7%的总的基本面的股票回报率。这一数字与股票市场6.7%的真实回报率完全吻合。这就意味着随着时间的推移，套利的作用是中性的。在127年的时间里，这两个回报率完全相等，这是金融市场长期理性的一个显著证明。
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图10-7 25年滚动期的实际股票回报率（1826—2008年）
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凯恩斯的回归
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在短期内，股票回报率中的非理性是由投机因素造成的。股票市场的非理性可以由市盈率这个短暂但关键的指标来度量。根据凯恩斯的说法，如果我们用投资这一术语来描述基于收入和股息的基本面回报率，那么就可用投机来描述股价的另一个决定因素：投资者愿意为每一美元的公司收入支付的价格。如果说基本面因素在长期决定市场回报率，那么投机的力量就在短期决定市场回报率。投机都是暂时的和变化无常的。投资者在长期愿意为每一美元的收入支付平均约14美元。如果乐观一点，他们愿意为此支付21美元，那么股价将会仅因为这个原因而上升50%。如果悲观一点，他们只愿为此支付7美元，那么股价将会下降50%。每1美元收入的价格变化确实创造了巨大的杠杆效应，但这不会永远持续，甚至不会在一个投资生命周期中持续。
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