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与上述两个概念有着较大重叠，但是严格意义上讲也有所区别的是供应链金融。关于供应链金融的概念，我们在第一章阐述过它是一种集物流运作、商业运作和金融管理为一体的管理行为和过程，它将贸易中的买方、卖方、第三方物流以及金融机构紧密地联系在了一起，实现了用供应链运行盘活资金、同时用资金拉动供应链建设的作用。这个概念与物流金融和贸易金融的异同，可以从供应链管理的三个维度看出（见图3—3）：一是物流活动的层级（本书中称为物流梯度），即物流管理涉及的活动和知识。随着现代经济的发展以及专业物流服务的变革，物流活动本身具有很大的差异性，物流服务行业已经从传统的单一物流环节服务发展到整合物流服务，进而进一步发展成为物流方案提供商（骆温平，2012）。显然，如果物流活动只是涉及商品或货物在时空上的移动，如仓储运输，这样的物流管理能力层级较低；而能提供一站式、个性服务的，物流管理能力相对较高；而如果能提供综合物流方案和集成服务，这样的物流管理能力则呈现出很高的状态。二是商流活动的层级（即商流梯度），商流指的是交易过程或业务流程，涉及所有权的转移和商品价值的创造和传递。事实上，商流或交易流的管理能力也有三个层级。如果仅仅是单一商品生产和交易环节，这种能力层级较低。如果企业的组织管理活动涉及了相应的流程，诸如产品的柔性开发，采购供应的组织，生产过程以及产量柔性管理，全面质量管理以及运营、营销流程的改进等（Zhang et al.，2002，2006），这种交易管理能力显然层级较高。因为这类活动反映了企业价值链的组织和管理能力，而不仅仅是单一的生产经营能力。而交易管理的高阶则反映为客户互动以及在挖掘客户价值并影响客户能力的基础上组织生产经营的过程（Stanko，Bonner，2013）。切斯伯勒（2011）在《斯隆管理评论》中也称其为一种开放式创新服务过程，这种创新的特点是能从服务的角度组织客户，协同创造服务形态、知识和体验点。宋华（2012）将这种交易方式和服务过程称为“服务导向的供应链”，其经营的过程反映为多方互动的运营模式，亦即客户不仅是经营和交易的服务对象，同时也是生产经营的参与者。供应链管理视角的第三个维度是信息聚合的层级（即信息梯度），这里讲的信息不仅指信息的多样化来源（各种不同类型参与者的信息和活动），也包括了信息的广度、长度和频率。信息的广度指的是供应链各类信息的整合程度，即能综合反映从订单接受、拣货、配送到客户数据更新等全面的信息管理（Cunningham，1999）。此外，前台、后台信息的流动和同步也是电子商务的关键（Tarn et al.，2003）。信息的长度体现的是信息在供应链中的延伸度，即能否掌握、获取、整合上游的上游及下游的下游的信息。信息频率代表了信息的流动性和持续性。交易的持续性和信息的不断更新越强，交易的效果越明显（宋华、宋远方，2003）。运用供应链的上述三个维度，可以看出物流金融表现出来的物流整合度较高，商流整合力相对物流整合力而言偏低，也就是说物流金融中资金流的产生和相应的风险控制更多地凭借物流的整合来实现。尽管商流信息也很重要，但是作为融资方来讲，商流介入和管理的程度有限，相应的信息整合也更多地侧重于物流信息的聚合管理，对交易信息的整合相对有限。与此相对应，贸易金融商流整合度较高，而物流的管理能力相对商流而言偏低，换言之，金融活动产生的依据和风险管理主要凭借对商流的把控。类似地，尽管融资方也很关注物流活动，但是其介入的程度较弱，所以，在信息管理上，交易信息的聚合度较高，对物流信息的整合有限。严格意义上讲的供应链金融正好融合了所有三个方面，也就是说供应链金融在同时掌握和管理全面的商流和物流的基础上，展开综合性的融资业务。其风险的控制既来源于对整个交易过程和价值增值过程的设计、运营和管理，又来源于物流方案的设计、流程的运营和操作。可以说供应链金融是物流金融和贸易金融的乘数效应，它是针对供应链不同的参与者、不同的阶段、不同的时期提供的综合性全面融资解决方案，因此，供应链金融的信息整合度很高。
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图3—3物流金融、贸易金融、供应链金融辨析
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下面同样以UPS Capital的综合金融解决方案为例。企业在供应链运作过程中面临着现金流量周期的挑战，根据国际财务会计服务公司玛泽（MAZARS）的分析研究（2011），企业的现金流量周期是一个较为广义的概念，涵盖了供应链运营的全过程（见图3—4）。当融资需求方向上游供应商采购产品，或者向下游分销商售卖产品时，就产生了订单到现金周期，即从下达订单产生应付账款、应收账款到收到现金这个过程中会产生资金缺口。而融资需求方基于市场做出预测，到生产制造和分销，则会产生预测到履行周期。上游供应商从接到采购订单到实际获得货款产生了采购与付款周期，在上下游应收账款、应付账款之间还会产生信贷与利率周期。针对于这样复杂综合的现金流量周期问题，UPS Capital通过其丰富的产品线，借助于业务模式的组合就形成了供应链金融模式（见图3—5）。针对于海外供应商，根据不同状况提供差异化的融资方式，比如为高价值或畅销产品的供应商提供应付账款折现，即UPS以低于销售价格从供应商处获得产品的所有权（与此同时供应商及时获得资金），并且通过其物流运作，将产品销售、配送给特定的买方或零售商。对于想维系稳定的海外供应商的进口商，提供基于物流的货物融资。而针对美国本土的生产企业或经营企业提供应收账款融资或全球性基于资产的借贷（global asset-based lending）。很显然，当UPS Capital为供应链上的参与者提供这种综合性解决方案时，其业务模式的复杂度较高。其中的融资针对不同的对象和状况，既有可能采用物流金融的形式，也有可能采用贸易金融的状况，甚至既有物流操作和管理，又有贸易流程管理，例如应付账款折现模式。而在这样的融资状况下，UPS Capital的信息汇集、分析和管理能力要相当强，因为一旦有些信息不能及时获取，或者了解信息的状况不全面、不完整，这种综合性的供应链金融就会产生巨大的风险。
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图3—4企业供应链运行中的整合现金流量周期
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图3—5UPS Capital综合供应链金融解决方案
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供应链金融 [:1703677525]
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供应链金融 套利套汇金融及其运作
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以上我们辨析了物流金融、贸易金融和供应链金融三种紧密关联的业务模式，这三种形态尽管存在一些差异，但是它们都有一个共同点，即依托于供应链运营的某些流程或全部流程，对供应链上的参与者，特别是需要改善现金流、提供资金能力的企业，如成长型的中小型企业提供综合性的金融方案。其目的是促进供应链运行的持续与稳定，实现供应链买卖企业、平台服务提供商、综合风险管理者以及风险承担者或流动性提供者多方面的共赢。然而，与此同时，有一种与上述三种模式截然不同，有时也被冠以“供应链金融”的一种特殊金融模式——套利套汇金融——最近几年在国内甚嚣尘上。从严格意义上讲，这是一种“伪供应链金融”，其运行的目的大大脱离了供应链运行和管理的本质，是中国特定时期、因为特定的政策、特定的区域产生的一种投机性金融运作，其间资金流的产生既没有依托供应链中的商流、物流和信息流，也没有真正打造和发展产业供应链，更谈不上为供应链中成长型中小企业服务。
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套利套汇的概念和产生的背景
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套利（arbitrage of interests）原本是指交易者将所持有的利率较低的外币兑换成另一种利率较高的外币，在这种过程中增加资金利息收入，从而获取经济利益的行为过程。诸如假定日元一年期存款利率仅为0.0215%，1000000日元存一年之后仅能获得215日元的利息，这顶多也就是2美元，不到20元人民币。假设在美元对日元的汇率为108时将 1000000日元兑换9260美元，而美元一年期存款利率为4.4375%，一年之后可得利息410美元，假设汇率未变，合44280日元。这样做比把日元存上一年多赚44065日元，相当于408美元，或约3000多元人民币。套汇（arbitrage of exchange）是指利用不同外汇市场的外汇差价或汇率变化的某种趋势，在某一外汇市场上买进某种货币，同时在另一外汇市场上卖出该种货币，以赚取利润。徐熙森等人（2006）认为套汇是交易者利用不同地点、不同货币种类、不同交割期限存在的汇率差异，进行贱买贵卖从中牟利的交易行为。例如，原有10000欧元，在欧元对美元汇率升至 1.37时买入13700美元，在欧元对美元汇率跌至1.35时卖出美元，换回10148 欧元，这相当于在美元兑欧元汇率低时买进、汇率高时卖出。这样买卖一个回合可以赚取148欧元的汇差收益。一般认为套汇需要具备三个条件：存在不同的外汇市场和汇率差价；套汇者必须拥有一定数量的资金，且在主要外汇市场拥有分支机构或代理行；套汇者必须具备一定的技术和经验，能够判断各外汇市场汇率变动及其趋势。而近年来我国出现的套利套汇与上述概念稍有不同，前述的套利套汇是一种正常的金融性套期保值行为，我国最近出现的被冠以“供应链金融”或“财务供应链”的套利套汇（carry trade）则有其特定的含义，它是在人民币升值压力明显，境内外利率及金融体制差异较大的背景下，借助于某些地域优惠的经济发展政策，以及便利的通关和物流条件，通过境外银行、其他金融机构以及境外关联公司，绕开国内信贷紧缩限制，规避外汇监管规定，套取境内外汇差和利差的行为。
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具体来讲，这类套利套汇金融产生的背景可以从三个方面来理解，即经济背景、制度背景和地域/产业背景。经济背景主要是跨境人民币结算试点的启动，2009年4月8日，前国务院总理温家宝主持召开国务院常务会议，决定在上海市和广东省广州、深圳、珠海、东莞4座城市开展跨境贸易人民币结算，这标志着人民币结算由此前仅限于边贸领域开始向一般贸易拓展。跨境人民币结算，是指经国家允许指定的、有条件的企业在自愿的基础上以人民币进行跨境贸易的结算，商业银行在人民银行规定的政策范围内，可直接为企业提供跨境贸易人民币相关结算服务。金投网（http://forex.cngold.org/zt/kjrmbjs.html）形象地描述了人民币跨境交易的重要意义（见图3—6）。假定境内企业A与境外企业B产生贸易往来，以前只能用美元进行结算，随着美元对人民币汇率的变化，到结算期时，境内企业A实际支付的人民币有可能高于签订交易协议时预计支付的人民币。而如果实施了人民币跨境交易，境内企业A就规避了这种损失。显然，人民币跨境交易是人民币国际化的重要一步，其意义在于一方面更有利于中国企业的出口。开展跨境人民币结算试点，将有利于推进对外贸易，降低外贸企业汇率风险。此外，还可以降低企业换汇成本。若企业以外币作为交易货币，在交易过程中必然要进行结售汇，而若直接以人民币作为交易货币，交易成本将有效降低。另一方面人民币跨境交易切实推进了人民币国际化，人民币参与国际贸易结算试点的推行，使得互换货币业务可以从中央银行进入商业银行，进而进入企业，这为有关中央银行和货币当局通过互换协议获得的对方货币提供了一个回流渠道。正因如此，人民币跨境结算交易发展非常迅猛。据中国央行2014年1月15日公布的信息，2013年全年跨境贸易人民币结算业务累计为4.63万亿元，较2012年的2.94万亿元同比大增57%，反映出人民币国际化持续推进下，货币使用度飞速增长。以人民币结算的跨境贸易中，货物贸易2013年同比增长46.6%，达到3.02万亿元，服务贸易及其他经常项目全年按年增长约84%，达到1.61万。然而，贸易项下人民币结算的开放使得香港离岸人民币（CNH）外汇市场与内地在岸人民币（CNY）外汇市场并存。由于同时存在两个人民币外汇市场和两个人民币汇率，且资金可以相对自由地跨境流动，套利活动和套汇活动开始出现。余永定曾经细致地分析了这种套利套汇的综合作用机制。假设在初始期，内地银行利息率高于香港0.5个百分点，香港利息率为0；CNH和CNY的即期汇率都是6.4；CNH和CNY远期市场年升值预期是0。在上述条件下，投资者从事套利活动是稳赚不赔的。设投资者借入一年期的美元，在CNH市场卖出美元、买入人民币并将人民币存入内地银行，同时买入一年期的美元远期合同。一年后，投资者手中的1美元就变成了6.432元人民币。根据远期合同按6.4的汇率，可换回1.005 美元，偿还银行借款后，投资者得到0.5%的收益。在其他情况给定的条件下，套利活动的发生将导致香港外汇市场上对CNH需求的增加、CNH升值（美元相对人民币贬值）。由于假设初始期CNH远期升值预期为零，即期CNH的升值意味着CNH即期汇率已高于其远期汇率。套利活动的出现必然使CNH汇率上升。假设由于中央银行的干预，CNY汇率始终保持在6.4的水平上。这样，CNH汇率就将高于CNY汇率。汇差的出现必然导致套汇活动的出现。套汇者在CNH市场用6.368元人民币购买1美元，再在CNY市场用此1美元购买6.4元人民币，获利0.032元人民币，盈利率0.5%。与此相关的另一个经济背景是美国的量化宽松政策。量化宽松（Quantitative Easing）主要是指中央银行在实行零利率或近似零利率政策后，通过购买国债等中长期债券，增加基础货币供给，向市场注入大量流动性资金的干预方式，以鼓励开支和借贷，也被简化地形容为间接增印钞票。量化指的是扩大一定数量的货币发行，宽松即减少银行的资金压力。当银行和金融机构的有价证券被央行收购时，新发行的钱币便被成功地投入到私有银行体系。美国先后于2008年11月、2010年11月、2012年9月和11月四次实施量化宽松，这使得短期利率维持在一个较低的水平，这样不仅降低了银行的借贷成本，也降低了企业和个人的借贷成本，使得境外利率低于境内利率，从而为套利套汇金融的出现提供了契机。
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图3—6人民币跨境结算流程
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资料来源：金投网。
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还有一个背景也是需要加以探讨的，即政策和制度。政策和制度是政府为了促进经济的发展和效率而采取的措施和手段。这其中最为典型的是为了促进社会物流的发展，增进交易效率，降低社会性交易成本而推行的大通关和保税区、保税库制度。大通关是指通过港航电子数据交换（EDI）中心，应用集先进技术和管理为一体的电子数据交换网络技术，实施集装箱业务电脑化管理，使用电子数据报关，而港航各企业加入EDI网络，以港航EDI为中心，实现码头与船舶代理、船公司和口岸各有关单位之间的联网，达到集装箱管理标准化和网络化的一种通关模式。其具体流程是进出口企业通过自身与海关联网的计算机，或通过预录入单位（报关企业）将报关数据向海关业务数据处理中心传输。海关业务数据处理中心收到数据后，对报关数据进行逻辑校验，对监管条件进行审核，并自动做出判别。对符合要求的，发出回执，通知企业海关已接受申报；对不符合要求的，则退回不接受申报，企业则根据计算机提示进行修改和补充。对符合申报要求的，海关业务数据处理中心的计算机自动进行货证统一的审核，而后通过网络向现场海关进行复核、查证。企业根据反馈信息，将书面报关单及随附单证递交现场海关，现场海关审核单证，并与计算机报关数据核对，如情况正常，则办理具体验放手续。有些经济发达地区更是采用了一些新的政策和举措进一步落实推动了大通关，大大提高了物流的效率。比如深圳市对在深圳关区注册、并在深圳关区年度出口额超过1亿美元或年度纳税额超过1亿元人民币，信誉良好、守法规范的AA类、A类或高信用等级的企业推行了“客户协调员制度”。客户协调员制度企业享有24小时通关、货物优先查验，先通关后递单及电脑验放等服务，从而极大的提高通关效率。客户协调员制度是指深圳海关委任客户协调员，对客户协调员制度企业实行专门化服务和驻厂式管理，实施便捷通关的海关监管制度，是深圳海关于2005年首创的为企业提供个性化便利通关服务的一项措施。显然，上述这些政策制度实现了全球贸易和物流通关模式的重大转变，第一，从“橄榄型”到“哑铃型”的转变，“橄榄型”指只有在货物到达后才能办理各种手续，而“哑铃型”是货物舱单提前报检/报关、实货发行，缩短货物滞留时间。第二，从“串联式”到“并联式”的转变，“串联式”指企业在通关时只有在前道手续办好后才能办后道手续，往往要花费较长的时期以及精力和代价；而“并联式”采用将货物到港的动态信息、通关信息、出口退税信息等在网上首先传递和公布，使客户可以直接在网上跟踪货物的流向，及时准备各类文件和办理相关手续，减少企业等候时间。第三，从“多站式”向“一站式”的转变，在“多站式”下企业必须分别到所有相关部门办理手续；而“一站式”避免数据的重复输入，可以缩短货物到港后等待办理报关、报检的时间，一次申报完成所有手续，先放行货物后征收税款（能直接在企业账户上扣税和追缴税款）。与此紧密相关的还有保税区和保税库制度。保税区亦称保税仓库区。这是一国海关设置的或经海关批准注册、受海关监督和管理的可以较长时间存储商品的区域。保税区能便利转口贸易，增加有关费用的收入。运入保税区的货物可以进行储存、改装、分类、混合、展览，以及加工制造，但必须处于海关监管范围内。外国商品存入保税区，不必缴纳进口关税，可自由出口，只需交纳存储费和少量费用。货物出区进入国内销售按货物进口的有关规定办理报关手续，并按货物实际状态征税；国内货物入区视同出口，实行退税；保税区内企业之间的货物交易不征增值税和消费税。专门存放经海关核准的保税货物的仓库称为保税仓库，保税仓库适用于存放供来料加工、进料加工复出口的料、件；经经贸部门批准寄售维修零配件，外商寄存、暂存货物、转口货物；供应国际航行船舶的燃料、零配件；免税品等。应当说，所有这些政策制度是建设现代物流业的重要战略之一，也是促进经济和贸易发展的坚实基础，因为它不仅促进了交易的便捷和高效，同时也降低了整个社会物流的交易成本。然而这些良好的政策制度却被少数企业利用，成为运作套利套汇的手段，它们往往利用大通关的优惠政策和自身的资质和条件，串谋境内其他企业，通过境外的关联公司利用境内外的利差和汇差获取利益，甚至违法出口骗取退税、进口低保逃税。还有些利用保税区的政策制度，虚构贸易往来，特别是体积小、价值高的产品贸易（诸如黄金等），来回进出保税区，套取利益，这就是业界通称的“货物空转”，这一点可以从出口到保税区的同比增长率与中国总体出口同比增长率的巨大差距看出端倪（见图3—7）。
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图3—7出口年增长率异常图
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