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[17]O.M.W.Sprague, History of Crises Under the National Banking System, National Monetary Commission, GPO，1910，p.109；Fels, American Business Cycles, p.131.
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[18]由于外国投资者的抛售，证券价值出现下降，造成5月8日一家经纪公司破产，结果导致纽约一家曾违法保付该公司支票的国民银行倒闭。纽约另外一家国民银行挪用公款的丑闻也被曝光，又有几家经纪公司和私有银行破产，一家拥有其他银行大量存款的国民银行由于行长的投机行为而被迫停业。5月15日纽约清算行协会立即开始发行清算行贷款凭证，缓解了货币市场的压力，从而并没出现现金支付限制。当时财政部此类凭证的最大发行量曾达到2200万美元。乡村银行几乎没有出现倒闭，城外的银行接收了纽约市场上因当地银行倒闭而清算的贷款。纽约储备内部流失影响有限。（Sprague, History of Crises, pp.108-123，353.）
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[19]有一种可能性是，这些周期运动在一定程度上反映了经济反应机制（注释[15]曾提及）的第二及第三波影响。
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[20]之所以将黄金流出和资本流入加到一起，是因为两者都构成了外汇的来源，可以用来支付进口或进行其他国际支付。同样，资本流出和黄金流入也必须用外汇来支付，而这些外汇则来自出口或其他外汇资金来源。
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[21]对美国有利的长期利率差额在1889年中期触到谷底后进一步扩大，于1891年中期达到最大值（参见Morgenstern, International Financial Transactions, pp.472-473的图表）。由于利差的扩大伴随着资本流入量的降低，所以其原因必定是美国资本供给曲线向左发生了相对移动。
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[22]为了避免误解，也许应该强调，我们并不认为在那段时期对保持金本位制信心的丧失是净资本流入下降的唯一原因。然而我们倾向于相信，这是19世纪90年代资本流动极度不稳定的最重要的原因，因为随着人们对金本位制的信心变强，投机资金便会流入；反之则会流出。
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在下一章我们将会讲到，数据显示，资本流入在1896年大选之后持续下降，而人们一般认为这次选举平息了最严重的一次金本位制信任危机。这就足以说明除了对金本位制的忧虑外，还有其他因素在起作用。这些因素包括：1890年的巴林银行业危机和随后英国严重的经济紧缩；A.K.Cairncross（Home and Foreign Investment，1870-1913，Cambridge University Press，1953）和Brinley Thomas（Migration and Economic Growth, Cambridge University Press，1954）在解释1891-1904年英国总资本输出水平较低的原因时提到的一些因素；1893年美国公司和银行的破产，等等。但是不管这些其他因素是什么，人们对金本位制的信心的缺乏确实会减少资本流入，或增加资本流出。并且实际上，直到1896年维持金本位制的措施采取后，这些因素的一些效果才显现出来（见下文）。
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Fels（American Business Cycles, pp.195，203）承认，外国投资者相信银本位制的确会威胁金本位制在美国的地位，并且表示：
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在19世纪90年代，即使是在1896年，国内外大部分的投资者都不相信美国会真的脱离金本位制。如果对金本位制的威胁到了十分严重的地步，黄金的流出比率会过大，使得美国不得不放弃金本位制。资本流入或流出取决于国内短期的形势是否有利。不应该将资本的流出完全归咎于对金本位制的威胁。1893年的巨大危机让美国证券失去了吸引力，而危机的产生是有其他原因的。
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这个判断和我们的立场并不完全一致。只要有少数人——哪怕是很小的比例——“相信美国真的会脱离金本位制”，或者有稍多的人相信美国脱离金本位制的可能性有所上升，比如从1%上升到30%，就会导致资本的大量流出。当然，政府采取的维持金本位制的措施——主要是财政部通过出售国债来回收黄金——通过其紧缩效应鼓励了资本流入。在这么多例证中，重要的是未来可能的资本流出，即资本流出之前的预期而不是资本流出之后的分析，促成了均衡点的形成；或者说，是资本曲线的移动而不是资本流出量的变化，促成了均衡点的形成。
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[23]参阅Milton Friedman, Essays in Positive Economics, University of Chicago Press，1955，p.163；同时参阅Simon，“The Hot Money Movement and the Private Exchange Pool Proposal of 1896”，Journal of Economic History, Mar.1960，pp.31-50。
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[24]1890年8月，财政部纽约分部改变了以前几乎完全用金币或金元券来进行清算行余额结算的惯例，而改用1890年国库券或美国流通券。之前银行向需要缴纳关税的客户支付黄金，因此纽约的关税收入大部分是金币和金元券。随着纽约分库对结算惯例的改变，关税收入中，金币和金元券的比例剧烈下降，取而代之的是美国流通券和1890年国库券（“Annual Report of the Treasurer”，Annual Report on the Finances，1891，p.49）。
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1891年3月，尽管黄金供给绰绰有余，但是财政部仍然规定每出口1000美元的金条要征收40美分的费用。结果在1893年美国黄金净输出中，大部分是金币。在1891年夏，财政部出售具有完全法偿效力的西部汇票，规定只要以黄金支付，每1000美元的汇票价格将降低60美分（A.D.Noyes，“The Banks and the Panic of 1893”，Political Science Quarterly，Mar.1894，p.27，n.2；J.DeWitt Warner，“The Currency Famine of 1893”，in Sound Currency, Feb.15，1895，p.3）。Cf.Frank Fetter认为财政部应该对不同形式的货币一视同仁，他对这一点的重要性有详细论述（“The Gold Standard：Its Function and Its Maintenance”，Political Science Quarterly, June 1896，pp.245-246）。
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[25]据估计，1890年国外持有的美国证券总量达30亿美元。1890-1894年，有3亿美元的证券回到美国国内。所以，外国投资者的年均净购买额从1885-1889年的约2亿—3亿美元，下降到1890-1894年的6000万美元（Myers, New York Money Market, p.291）。
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[26]银行开始在票据和抵押业务中增加条款，要求以黄金或其等价物支付。1893年2月，财政部部长成功地使纽约银行向财政部支付600万美元的黄金，以兑换完全法偿票据（legal-tender notes），而这些黄金是银行之前用完全法偿票据赎回的。但是在这次交易之后，对财政部的挤兑仍然没有停止（New York Tribune, Feb.10，11，1893）。
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1893年3月4日就职的新当局发现，财政部拥有1.01亿美元的黄金，而其他货币形式的通货仅2500万美元。在3月和4月，银行自愿将2500万美元的黄金归还到财政部，用以交换票据（Annual Report on the Finances，1893，p.lxxii；1896，p.130）。4月15日，财政部部长发布通知，将遵照1882年7月12日的法律暂停财政部金元券的发行。之后便谣言四起，人们认为既然财政部的储备已经降到法定最低线以下，那么它将用白银而不是黄金来偿还1890年国库券。4月20日财政部部长在一个公共访谈里，试图消除谣言所导致的这种疑虑，但是并未获得成功。尽管总统坚定无疑地宣布这些票据将用黄金来偿还，但货币市场的混乱依然没有得到缓解（Allan Nevins, Grover Gleveland, New York, Dodd, Mead，1944，p.525）。
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[27]由于议案的通过受到阻碍，《谢尔曼白银购买法案》中的购买条款直到11月1日才得以废除，尽管国会早在8月7日就为此召开过特别会议。
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黄金的外部流失和内部流失之间是有区别的。用这一点来解释1893年危机及其原因，似乎要比Sprague（History of Crises, pp.153ff.）或A.D.Noyes的解释（Forty Years of American Finance, New York, Putnam，1909，pp.159-173，182206）更加合理。
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整体上来说，Sprague过于轻视白银对于引发危机的重要性（参阅第162、165、169、179页），尽管在1891-1893年白银确实导致了大量黄金的流出。Noyes主要用白银事件来解释这次危机，因此无法解释西部银行的挤兑现象，也无法解释为什么公众迫切希望将其他资产转换为国库券和银元券。因此，他说：“恐慌从本质上来说就是不理性的；因此，虽然1893年的金融恐慌是由于人们担心法偿货币的贬值，但是这些惊慌的银行存款人的第一个行动却是从银行提取这些法偿货币。”（第190页）而Sprague的辩驳则更为中肯：
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在东部金融中心，银行破产和停业主要应该归咎于白银的影响。但是应该注意到的是，破产和停业主要发生在美国西部和西南部，没有证据显示这些地方的民众对白银货币失去了信心。假设货币的影响真的那么大，我们应该发现东部的很多银行破产，存款者也会对流通中的不同货币产生歧视。银行挤兑、无数银行破产和停业的直接原因显然是对银行流动性的怀疑，而不是对流通媒介的不满（第169页）。
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简而言之，两种不同的力量是导致两种不同类型的黄金流失的原因：对财政部维持白银和黄金平价能力的不信任导致了黄金的外部流失；对银行流动性尤其是西部银行的不信任导致了黄金的内部流失。两者之间也有联系，那就是：对金本位制的怀疑导致了资本流入的减少，由此产生了额外的紧缩效应，而该紧缩效应则对银行流动性产生了巨大的影响。
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[28]不幸的是，我们没有那段时期货币存量的月度数据，所以我们不能更精确地了解存款通货比率下降和银行挤兑之间的关系。但是关于国民银行的存款和财政部之外的现金这两项，我们可以得到所有赎回日的数据。从这些数据我们可以看出，存款通货比率直到1893年5月4日至1893年7月12日期间才出现下降，而在这段时间里正好发生了第一次股市崩盘和第一批银行挤兑。从国民银行的数据看，存款通货比率在1893年10月3日这一赎回日达到了低点。但是存款通货比率的低点很有可能出现在9月，那时对现金支付的限制刚取消。10月3日那一天，存款通货比率已经开始上升。到1894年6月，所有银行的存款通货比率又恢复到了1892年6月的水平，但是以国民银行的数据为基础计算出的7月的数据还是比1892年7月的数据低5个百分点。
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[29]股价的崩溃刺激了国外投资者的购买，因为白银购买法案的废除已被认为是既定的事实了。
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[30]1893年停业的360家国民银行和州立银行的负债达到1.1亿美元，其中，343家位于宾夕法尼亚州的西部和南部，总负债为9600万美元。另外，有250家私人和储蓄银行停业，负债为4200万美元，其中224家在新英格兰和美国东海岸中部各州以外的地区，其总负债为3600万美元（Noyes，“The Banks and the Panic of 1893”，pp.15-16）。其中许多银行都具有非常好的偿债能力，挤兑让它们陷入尴尬的境地，但是持续时间非常短——将钱从纽约装船运输到当地时，它们的窘境就结束了。
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[31]银行在客户要求支付时一致拒绝把存款转换为通货，这样的行为在文献中被称为“银行的暂停支付”。我们使用“现金支付的限制”或“存款转化为通货的限制”，是为了避免混淆银行的“暂停支付”和银行的“停业”：前者是指类似于1862年和1933年货币当局对铸币的暂停支付；后者是指单个银行的停业，它包括银行的暂时关闭和经营的中断。这些银行接下来可能会重新营业，也可能会通过破产或兼并而永远消失。
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