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尽管广为报道，但是Harrison否认，法国最终撤出其短期余额是基于法国对联邦储备委员会于1932年春改变政策的不满。他指出，“有些人可能会指责我们的政策要为近期的黄金大量流出负责，但我们知道央行的这种撤回短期余额的行动，在任何情况下都是可能发生的”（Notes, Vol.Ⅱ，June 30，1932）。
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[147]Goldenweiser的观点恰好相反，他写道：“一个成熟的宽松性政策（从语境中看，他指的是低贴现率，而不是公开市场操作）……应包括中止联邦储备存款的准备金要求。”（American Monetary Policy, p.159.）但是，Goldenweiser没有为其观点提供足够的证据。这可能是当时权威的观点，但是我们无论在Goldenweiser、Harrison的众多文件中，还是Hamlin的日记中，都未发现这样的内部文件——明确指出该政策或其对准备金率的影响曾被郑重地考虑过。这些文件表明，提高贴现率看起来几乎是一种条件反射，而非经过周全考虑后做出的抉择。
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[148]但是，在所有储备银行于1931年10月、11月提高贴现率的数月后，达拉斯、里士满和纽约联邦储备银行又将其降低。纽约联邦储备银行的这次降息发生在1931年10月第二次提息的四个多月后，并且将贴现率降到黄金流失之前水平的1/4。四个月后，纽约联邦储备银行再一次将贴现率降低到2.5%（只是黄金流失前水平的一半），之后一直保持到1933年3月才再次调高。
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[149]American Monetary Policy, pp.159-160.
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[150]见本章注释[26]，《格拉斯斯蒂格尔法案》的其他条款。
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[151]Anderson在1930年3月14日的一篇文章（p.13）中提到了自由黄金的重要性，并表示以后想全面地讨论这个问题。事实上，他的确在Federal Reserve Bulletin（Sep.1930，p.8）中的“The Free Gold of the Federal Reserve System and the Cheap Money Policy”一文中对该问题进行了讨论。W.R.Burgess告知联邦储备委员会，Anderson的一篇有关黄金的文章（Chase Economic Bulletin, Mar.16，1931）极大地破坏了联邦储备体系在国外的形象（Hamlin, Diary, Vol.19，Oct.30，1931，p.173）。
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[152]参见Goldenweiser Papers, Container 1，folder of Confidential Memoranda，1922-1933；New York Times, Dec.31，1929（提到Anderson的演讲）；Hamlin, Diary，Vol.19，p.132；Harrison, Open Market, Vol.Ⅱ。
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[153]在给所有官员传递备忘录的信件中，Harrison总结道：“除了储备银行各自的头寸，整个联邦储备体系拥有足够的资金以应对任何可能发生的情况。从政策上说，我们可以做任何对本国经济有利的事情。”
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备忘录中指出，购买3亿美元政府债券的直接作用，就是减少1.37亿美元的自由黄金，这样联邦储备体系还剩6亿美元的黄金，而通过减少储备银行金库中的联邦储备券，则可将其增加到9亿美元。根据该备忘录，对联邦储备券或黄金需求的大幅增长不会影响到自由黄金的头寸。因为同时联邦储备体系贴现量和票据持有量也会大幅增长，而这些增量可以为联邦储备券提供作为抵押的合规票据，从而释放出作为抵押的黄金。除自由黄金以外，当时作为抵押的黄金，足够为30亿美元以上的额外流通票据提供40%的储备，或者提供12.5亿美元的黄金输出。（Miscellaneous, Vol.Ⅰ.）
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[154]Open Market, Vol.Ⅱ.1931年和1932年的年报和联邦储备委员会公告中都未提供这一关键时期中自由黄金的连续数据，在其他的联邦储备体系出版物中也无法找到。我们对1932年1月和2月自由黄金的估计量是基于联邦储备委员会的一张图表（Annual Report for 1932，p.17），外加发行银行所持有的票据量（p.91）。
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[155]1931年8月11日的公开市场政策委员会会议上，Calkins总裁和Seay总裁在回应Harrison大量购买政府债券的建议时指出，他们的银行没有足够的自由黄金来参与进一步购买。Harrison引用了上文提及的1931年8月3日备忘录中自由黄金的数据，并指出“问题并不在于个别银行能否参与，而是要试图制定一个有益的联储体系政策”。当天晚些时候，公开市场政策委员会和联邦储备委员会会面时，Meyer总裁询问授权执行委员会购买2亿或3亿美元政府债券是否会“给联邦储备体系带来任何危险”。“Goldenweiser先生指出，这么做并无任何危险，因为我们拥有7.5亿美元的自由黄金，如果从代理行处再撤回一些，这个数字还可以增加到10亿美元”（Harrison, Open Market, Vol.Ⅱ）。
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在10月5日纽约联邦储备银行董事的执行委员会会议上，Owen D.Young询问联邦储备银行如何购买政府债券可以满足最新提议的成立一个公司（即后来的国家信用公司）的计划。Harrison回答道：“他认为当时联邦储备体系的黄金头寸至关重要，不会利用该账户购买任何政府债券。”但是在三天后的纽约联邦储备银行董事会上，Harrison指出“联邦储备体系所持有的自由黄金数量并未受到近期黄金流失的重大影响，因此还是有购买政府债券余地的”（Notes, Vol.Ⅱ，Oct.5，8，1931）。
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在1931年10月26日的公开市场政策委员会会议上，Harrison指出“自由黄金头寸此时还不在应考虑的范围之内”（Open Market, Vol.Ⅱ）。10月27日，Goldenweiser向联邦储备委员会报告说，尽管之前五周黄金持续出口，自由黄金仍维持原有状态（Hamlin, Diary, Vol.19，pp.169-170）。在1931年10月30日的公开市场政策委员会会议上，并未提及自由黄金问题。当时该会议授权执行委员会在年底前可购买最高达2亿美元的政府债券（Open Market, Vol.Ⅱ）。
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我们所能找到的最早提及自由黄金问题的联邦储备委员会出版物是Bulletin, Sept.1931，pp.495-496。文中定义了“自由黄金”这一术语，列出了一张有关1925年起自由黄金和各联邦储备银行超额准备金的图表。在当年11月的Bulletin中，该问题被再次提起（p.604），但在当年的年报中却并未提及。虽然在年报中列出立法建议是联邦储备体系的标准程序，但是不论是这份还是之前的任何一份年报中，都没有出现通过立法解决该问题的建议。直到1932年年报在评论《格拉斯斯蒂格尔法案》的通过时，才第一次包含了有关自由黄金问题的讨论。
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[156]1932年1月4日，Harrison告知纽约联邦储备银行执行委员会，“我对于建议大幅购买政府债券的唯一疑虑”，就是在账户中只有相对很少的自由黄金“可供我们支配”，所以应授权储备银行用其所有资产作为联邦储备券的抵押（Notes, Vol.Ⅱ，Jan.4，1932）。
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上述疑虑并未阻碍他在1932年1月11日委员会会议上，力主公开市场购买（见本章第5节）。在2月24日（《格拉斯斯蒂格尔法案》制定前）的会议上，联邦储备体系并未进行票据购买、降低贴现率，也未如1月11日建议的“如有必要，购买政府债券，同时缓和自由黄金头寸”的原因被解释为：
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国内形势持续变化无常，大量黄金流出至欧洲尤其是法国，以及担心本国发生通货膨胀，都是导致无法展开包括降低贴现率和购买政府债券的扩张性政策的重要因素。而联邦储备体系持有相对少量的自由黄金，则是限制购买政府债券的另外一个重要原因。（Open Market, Vol.Ⅱ，minutes of meetings, Jan.11，and Feb.24，1932.）
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[157]Hoover, Memoirs, pp.115-118；也可参见Benjamin Anderson，“Our Gold Standard Has Not Been in Danger for Thirty-Six Years”，Chase Economic Bulletin, Nov.10，1932，p.10。
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[158]联邦储备体系可以声称持有量的降低并非其本意，因为对承兑汇票的买入利率低于再贴现率，但是唯一拥有票据的纽约城市银行早在1931年10月就实际上不对纽约联邦储备银行负债，所以它并无出售票据的动机（H.H.Villard，“The Federal Reserve System’s Monetary Policy in 1931 and 1932”，Journal of Political Economy, Dec.1937，p.727）。然而，问题的关键在于买入利率和市场利率，而不是和再贴现率的关系。正如Villard所指出的，在1931年8月至1931年10月期间，虽然联邦储备体系的票据持有量有所增加，但是其买入利率是等于或低于市场利率的；之后其买入利率比市场利率高出1/8至1/4个百分点（ibid.，pp.728-732）。如果储备银行降低买入利率，纽约的银行可能会向其出售承兑票据。这些银行非常清楚，要考虑的是买入利率和市场利率的关系，而不是买入利率和再贴现率的关系，正如其在1929年8月的行动中显示出的一样。1932年1月21日，Harrison告知其董事会：“我们本应该降低票据利率，因为它们大大高于有效市场利率，而我们的票据组合正在快速减少。”（Harrison, Notes, Vol.Ⅱ.）
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Benjamin Anderson一直认为自由黄金是对联邦储备委员会扩张性政策的限制（正如我们之前提到过的，他对此类政策持反对意见），仍然否认《格拉斯斯蒂格尔法案》在本质上消除了这种限制。他罗列出许多增加自由黄金的可选方法，类似我们文中所举出的4项。关于第（4）项第②点，他写道：
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另外，增加公开市场票据以供储备银行购买本来很容易，只要协调一下政策，包括银行和大公司的合作——事实上，一些重要的工业巨头的确如此建议过。（“Our Gold Standard Has Not Been in Danger”，p.9.）
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[159]参见全国和各储备城市的成员银行的合规资产（包括合规票据和未用于国民银行券流通抵押的美国政府债券）的数据（1926年6月至1932年12月间的6月30日或所有赎回日），见Federal Reserve Board, Annual Report for 1932，p.126。
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合规票据（包括再贴现票据）持有量是成员银行借贷量的4倍，而这个比率还只是位于1931年12月的一个低点。当然，成员银行借贷由美国政府债券和合规票据担保，因此1931年12月基于合规票据的借贷量增长的可能性被低估了。
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1932年3月24日，在参议院银行与货币委员会就S.4115的听证会上（National and Federal Reserve Banking System，72d Cong.，1st sess.，p.109），Glass参议员指出：“就在上周六晚的一次会面中，联邦储备体系负责银行操作的首席官员告诉我，银行有足够充裕的合规票据。”
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根据Glass在《格拉斯斯蒂格尔法案》的参议院辩论中提供的数据，所持有的合规票据也是很分散的。他说他支持法案中的一部分内容，即允许银行无须合规票据，持储备银行认可的其他票据也可再贴现。但是这并非因为银行不再持有足够的合规票据，而是因为该方案具有很强的心理作用，将使银行不再害怕再贴现它们持有的合规票据。（Congressional Record, Senate, Feb.17，1932，p.4137；H.P.Willis and J.M.Chapman, The Banking Situation, New York, Columbia University Press，1934，pp.678-679.）
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