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由于相当一部分地方政府融资平台贷款债务率较高的地区经济实力也相对较强（例如上海、北京和江苏），并且从最近几年地方财政收入的增长状况来看，地方政府可支配财力基本与名义国内生产总值保持同步增长，由此可以得出的初步判断是，在宏观经济保持平稳发展的情况下，绝大部分地区均不致发生较为严重的债务偿付危机。但是从地方财政收入结构角度分析，由于绝大多数地方政府的可支配财力过度倚重房地产相关收入，因而在当前的经济金融形势下，整体情况仍然不容乐观。
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前面已经提到，当前地方政府的可支配财力主要是由地方一般预算收入、地方政府性基金收入、中央对地方的税收返还和转移支付以及预算外收入等几部分构成。随着财政纪律的不断强化和预算管理制度的不断规范，特别是在把国有土地使用权出让收入（即土地出让金收入）纳入预算管理之后，预算外收入占比已经急剧萎缩。中央对地方的税收返还和转移支付约占2009年地方政府可支配财力的37.9％；而中央对地方的税收返还和转移支付规模则取决于中央财政收入占国内生产总值的比重以及税收返还和转移支付占中央财政收入的比重，这两项数值近年来略呈平稳上升的趋势；2009年，中央财政收入占国内生产总值的比重约为10.5％，税收返还和转移支付占中央财政收入的比重约为79.8％，因此中央对地方的税收返还和转移支付约占国内生产总值的8.4％。地方政府性基金收入约占2009年地方政府可支配财力的近20％，其中土地出让金占地方政府性基金收入的比例约为79％，相当于占地方政府可支配财力的16％。但是，地方政府性基金收入可能会随着政府土地出让金收入的波动而产生较大幅度的波动，例如2009年地方政府性基金收入从2008年的1.3万亿元骤增至1.6万亿元，增幅高达23％，主要就是由于当年房地产市场火爆所致（参见图4-7和图4-8）。地方一般预算收入包括地方税收收入和非税收入两项，2009年地方一般预算收入约占地方政府可支配财力的近44％，其中房地产相关税收约占地方一般预算收入的20％，相当于占地方政府可支配财力的9％左右。2009年地方一般预算收入占国内生产总值比重约为9.7％。综合起来看，地方政府性基金收入中的土地出让金和地方一般预算收入中的房地产相关税收合计约占地方政府可支配财力的近25％。
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图4-7 2005～2009年公开发布的全国土地出让金收入状况
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资料来源：渣打银行全球研究部，CEIC和中国房地产信息集团
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图4-8 2005～2009年公开发布的土地收入最高的15个城市
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资料来源：渣打银行全球研究部，CEIC和中国房地产信息集团
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如果对以上所述的地方政府财政收入状况作一下结构分解和还原分析，还原地方政府的真实偿债能力，情况将更加不容乐观。
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根据我们的分析，未来真正能支撑地方政府用于偿还融资平台债务的真实偿债能力将主要依靠地方政府性基金收入中的土地出让金以及来自地方一般预算收入的部分资金安排。这是因为，随着公共财政体制改革的不断推进，在中央对地方的税收返还和转移支付中，税收返还的比例在持续下降：1995年，税收返还占中央对地方全部转移支付资金的73.7％，而2009年则降低至17.1％，仅占地方政府可支配财力的6.5％左右。尽管中央对地方的一般性转移支付和专项转移支付无论规模和占比都在不断提高，但是这部分资金通常都对应于特定的支出项目。近年来随着财政转移支付制度的逐步规范以及财政审计的日趋严格，地方政府能够随意挪用的空间已经变得越来越小，而且不少转移支付项目还要求相应的地方财政资金配套。因此，地方政府真正可能用于偿付平台债务的主要财源只能是土地出让金以及来自地方一般预算收入的部分资金安排。这部分资金才是地方政府真正可能用于偿付融资平台债务的真实可支配财力。但是由于这一真实可支配财力高度倚重房地产相关收入，因此宏观经济增长前景和房地产市场的景气程度将在很大程度上决定地方融资平台的贷款偿付能力。从这个角度分析，以上采用融资平台贷款余额相对于当年地方政府可支配财力的占比状况来衡量的平台贷款债务率指标可能并不能充分反映有关地方融资平台债务偿付能力的真实情况。
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基于以上针对地方政府财政收入结构状况的分析，可以构建四个不同的指标用以评估地方政府融资平台的债务偿付能力，分别是：一、平台贷款债务率［1］＝平台贷款余额／地方政府可支配财力，即前述分析中所采用的平台债务率指标；二、平台贷款债务率［2］＝平台贷款余额／地方政府一般预算收入；三、平台贷款债务率［3］＝平台贷款余额／地方政府土地出让金收入；四、平台贷款债务率［4］＝平台贷款余额／（地方政府一般预算收入＋土地出让金收入）。根据我们的分析，从地方融资平台债务偿付能力角度看，采用地方政府一般预算收入和土地出让金收入来衡量地方政府的真实可支配财力将比采用包括地方财政各项收入来源的全口径可支配财力数据更具有针对性；换言之，我们认为采用平台贷款债务率［4］比平台贷款债务率［1］更能反映地方融资平台的真实偿债能力。
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除了有关地方政府财政收入结构方面的原因之外，支持我们采用平台贷款债务率［4］这一测度指标的另一个重要因素跟地方政府融资平台贷款的抵押担保方式有关。截至2009年年末，在7.2万亿元地方政府融资平台贷款余额当中，土地抵押贷款约占16％，财政担保和政府信用贷款约占23.3％，两者合计约占2009年年末全部融资平台贷款余额的40％；在2009年新增融资平台贷款当中，土地抵押贷款约占20.9％，财政担保和政府信用贷款约占31.1％，两者合计约占2009年全部新增融资平台贷款的52％（参见表4-1）。
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表4-1 地方政府融资平台贷款按担保方式分类状况
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（续表）
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资料来源：根据中金公司研究数据和公开披露信息整理
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根据平台贷款债务率［4］指标测算的地方政府融资平台债务状况显然要比采用平台贷款债务率［1］指标测算的结果更加令人担忧。本报告以上部分根据平台贷款债务率［1］指标的测算结果显示，截至2009年年末，全国共有12个省区的平台贷款债务率指标超过100％（参见图4-6）。但是，如果按照平台贷款债务率［4］指标的测算结果，除了广东、内蒙古和西藏等3个省区之外，全国共计有28个省、自治区和直辖市的平台贷款债务率指标超过100％；江苏、河北、宁夏、新疆、贵州、天津、四川和湖南等8个省区的平台贷款债务率指标超过150％；上海、海南、广西、甘肃、陕西、重庆、云南和吉林等8个省区的平台贷款债务率指标超过200％；青海和湖北两省的指标超过300％（参见图4-9）。尤其值得注意的是，根据我们采用平台贷款债务率［4］指标对全国110个中心城市政府融资平台贷款状况的测算结果，共有91个城市的平台贷款债务率指标超过100％，有62个城市的指标超过150％，42个城市超过200％，17个城市超过300％，8个城市超过400％（参见图4-10和表4-2）。
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■贷款债务率［4］＝平台贷款债务／（一般预算收入＋土地出让金）
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■贷款债务率［2］＝平台贷款债务／一般预算收入
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图4-9 按不同口径测算的各省区地方融资平台贷款债务率状况
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资料来源：根据中金公司研究数据和公开披露信息整理