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但是，将该体系统一称为“发起—分销”模式并未充分反映其复杂性。事实上，信贷证券以及在此基础上繁衍的信贷衍生品能够在多个机构之间反复交易多次。同一信贷证券通过许多中介环节才从借款人到达最终投资者那里。借助资产支持商业票据（ABCP）市场的转手合约，并通过结构化投资工具（SIVs）或管道，又或者通过回购市场和对冲基金，原本投资于明显低风险且随时可赎回的货币市场基金的投资者能够间接地为长达30年的住房抵押贷款提供融资。
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危机前夕，信贷证券化和影子银行体系的复杂性发展到难以想象的地步。纽约联储试图在一张图上捕捉所有可能路径及内部联系，结果绘制了一块约91厘米×122厘米的巨大展板；他们认为，试图理解该体系的任何人都需要绘制同样的图，更小的图无法阅读并进行标识。
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总体影响如图1.3所示。对于实体经济每一单位的借款和储蓄，金融体系都要做更多且更复杂的工作。
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因此，除评估不断上升的实体经济杠杆率的影响外，我们需要评估金融体系本身复杂性上升的（正面和负面）后果。尽管可能存在如第六章所述的一些积极影响，但净效应可能是非常负面的。复杂性上升使金融体系内在地更不稳定，并导致了信贷过度投放和实体经济杠杆率提高，因此使危机更可能发生且后果更加严重。
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金融体系越大，收入越高
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金融体系越大、越复杂，金融业的收入越高。即便在危机4年后的2012年，伦敦年收入超过100万英镑的银行家仍多于2500人。16
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关于金融家收入与金融活动同步增加的传闻被量化分析所证实。金融业收入上涨远快于其他经济部门。托马斯·菲利蓬和阿里埃尔·雷谢夫分析了美国金融业的“超额工资”，即金融业收入超过其他行业技能相当者的收入的数量。17超额工资的多少反映了金融业相对规模的变动。20世纪20年代，随着金融业在经济中的作用日益显著，超额工资从零上升到40%。1929年大危机及紧随其后的金融监管之后，超额工资显著下降，20世纪30年代到80年代期间，超额工资大约为0—5%（有时还是负值）。然而，到2007—2008年危机前夕，超额工资快速上涨到50%。
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贫富差距扩大是过去30年间大多数发达国家的一个显著特征，经济金融化在其中扮演了主要角色。无须惊讶，金融业招揽了大量高技能人才，远高于其在经济中所占的份额。与20世纪五六十年代不同，金融业已成为一流大学和商学院优秀毕业生就业的首选目标，全球交易室中挤满了顶尖的数学和物理学毕业生，他们的技能贡献给了交易策略和金融创新，而不是科学研究或工业创新。如果这些交易策略和创新有助于提高市场经济的效率，或增强金融体系的稳定，那么这些一流人才对社会是有用的；否则，他们的技能就白白浪费了。
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金融的影响：危机之前对金融的好评
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随着金融体系变得越大、越复杂，金融业的收入也越高。直到2007—2008年，大多数政策制定者和学院派经济学家均相信，金融增长的影响是正面的、积极的，最差也不过是无足轻重而已。
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这种好评可以分为三个流派。金融理论家和许多监管者认为金融创新和流动性增加具有无可争议的好处。实际政策制定者认为扩大信贷供给对经济增长非常重要。宏观经济学家和中央银行家开发的模型完全忽视了金融体系的存在，金融活动对宏观经济毫不重要。虽然精确的论证有所差异，但这三个流派合在一起证明对金融密集度上升持善意或宽松态度是合理的。
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市场完善、效率和稳定性
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强有力的正面评价主导着金融学术界，至少也隐约地影响了监管当局。这体现了如下假设：自由竞争一定会带来有益的而不是有害的活动，金融活动增加使市场更加完善和更有效率，从而必定会改善经济中的资本配置。
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既然如此信任自由市场，实际上也就没有必要去精确理解特定金融创新如何发挥其经济魔力。但是，金融密集度上升使经济更有效率的一般理论是清晰的。交易活动的扩大增加了市场流动性，确保了更好的价格发现，金融合约由此能更精确地被定价，实体经济中的资本配置效率也将更高。同时，资产证券化和信贷衍生品使市场智慧（market wisdom）能够透明地为信贷设定可观察的、理性的信贷价格，贷款人制定贷款条款时可参考该价格。在2004年的一篇文章中，格伦·哈伯德和比尔·杜德利充满信心地总结道：“美国股票、债券和衍生品市场深度的提高改善了美国的资本和风险配置。”其结果就是“更多就业和更高的工资”。18
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并且，更高的效率伴随着稳定性的增强。信贷结构使投资者能选择最符合其偏好的风险、收益和流动性精准组合。因此，风险被配置到最能有效地管理风险的人手中。伴随资产证券化和影子银行而发展的，是那些看似精巧新颖的风险管理技术，如逐日盯市制度、抵押债务合约的使用以及风险价值模型。据称，这些技术使金融体系更有韧性。
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2006年4月，离金融危机爆发仅有15个月，国际货币基金组织的《全球金融稳定报告》称：“银行向更广泛和更多元的投资者分散信贷风险……这有助于使银行体系乃至整个金融体系更加稳健。”该报告进一步指出，金融体系稳健性的增强“将表现为更少的银行破产，更连续的信贷供给。因此，今天的商业银行更不容易受到信贷或经济的冲击”。19
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这种金融有益论在全球金融监管者中非常流行。2008年秋天我就任英国金融服务局主席，随即意识到，支持市场和市场流动性——尽可能多的金融合约、尽可能广泛的交易——已是公认的信念。因此，大多数政策制定者从未寻求去约束金融业的显著增长，而是推崇放松监管，因为这可带来更多的金融创新。投资银行与商业银行之间旧有的防火墙被拆除，衍生品市场发展受到鼓励；作为成功经济发展战略的一个关键组成部分，新兴市场被敦促实施金融自由化。
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扩大信贷以促进经济增长
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如第二章所述，市场完善和流动性必然产生有利结果的假设基于公开、成熟但错误的理论。按照有效市场假说，该结论不言自明。金融有益论的第二个流派更加务实，但理论基础较弱：它简单地假定银行和影子银行体系增长能为企业和家庭部门提供更多贷款，并认为这是有益的，因为更多的贷款被认为可以推动经济增长，能使更多人拥有住房。
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尽管这一论点很简单，但影响很大，设计巴塞尔II资本监管标准时，对部分监管者来说，公开目标之一就是银行能够“节约使用稀缺的资本”以及对实体经济发放更多贷款。甚至危机之后，在接受《经济学人》杂志采访时，一位美国高级监管官员仍声称“资产证券化是件好事。如果所有资产都计入银行资产负债表内，信贷投放将不足”。20哈伯德和杜德利也非常认可地指出，流动性更加充沛的债券和衍生品市场意味着“有时业主能够获得购房所需的100%融资”。212009年初，应英国财政部要求，我作为金融服务局主席撰写金融危机报告，在考虑如何表述信贷衍生品时，金融服务局内部专家提醒我，如果我们限制信贷违约掉期的市场流动性，将给银行发放更多贷款造成困难。
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确实，该论点的前半部分，即更大的银行以及影子银行体系使实体经济获得更多贷款成为可能，是显而易见的，也符合事实。然而，本书第二篇和第三篇将讨论的问题是：额外的信贷创造是有利还是有害。
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现代宏观经济学和金融体系面纱
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大多数金融专家和政策制定者认为金融增长是积极的、有益的。但是，对中央银行的政策制定来说，金融体系发展既不是积极的，也不是消极的，而是完全中性的。虽然金融服务可能具有重要的微观经济效应，可以提升效率或满足消费者需求，但在宏观层面，金融是无足轻重的。
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经历了20世纪二三十年代金融和经济动荡的哈耶克、欧文·费雪或凯恩斯等上一辈经济学家认为，金融体系的运行，尤其是银行体系，对整体宏观经济稳定有着举足轻重的影响。但是，自70年代以来，他们的观点逐步被抛弃或忽略。
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相反，现代宏观经济学和中央银行的实践却倾向于假设：量化模型可以用来分析经济中的货币运行，而在此类模型中银行体系几乎不发生任何作用；鉴于中央银行通过操控利率可以成功实现低而稳定的通胀目标，宏观经济稳定运行就有保证。金融仅被视为连接实体经济合约的一层“面纱”，其规模和结构不会产生重要的影响。正如英格兰银行行长默文·金在2012年秋季的一次演讲中指出，现代货币经济学的主流理论模型“缺乏对金融中介的解释，因此货币、信贷和银行未发挥有意义的作用”。22
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