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估值是投资中最神奇的部分，这是个充满魔力的东西。利用反证法可以很容易地看出，估值肯定不完全是科学。因为如果估值完全是科学，那么数学家和会计师就会是最富有的人士。而现实中，大多数数学家和会计师终其一生，也积累不起富可敌国的财富。
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另外，投资大师们知道估值也就是给出一个大概范围，并不会有什么精确的数字。格雷厄姆和大卫·多德在《证券分析》一书中，关于价值范围，是这样写的：
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要点是：证券分析并不追求判断给定证券的内在价值。只需要确定价值足够就可以了——例如为支持某债券或者为购买某股票提供依据——要不然该价值就明显高于或低于市场价格了。为此目的，一个不确定且近似的内在价值衡量方法就可能够用了。
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公司估值的复杂性和可变性
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价值投资的重要人物卡拉曼1991年出版了《安全边际》一书，其中第六章第二节讨论的就是企业估值的复杂性和可变性。所以足见两件事的重要性：一是对不同行业、不同周期、不同阶段的企业估值方法不同；二是对初创期的企业的具体的判断指标也不同。
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首先看区别对待的重要性。共同基金的共同偶像、富达基金的传奇基金经理彼得·林奇描述道：“一旦我确定了某一特定行业中的一家公司相对于同行其他公司而言规模是大是小之后，接下来我就要确定这家公司属于6种公司基本类型中的哪一种类型：缓慢增长型、稳定增长型、周期型、困境反转型、隐蔽资产型、快速增长型。划分股票种类的方法几乎和股票经纪人的数量一样，非常之多，但是我已经发现这6个基本类型完全可以涵盖投资者进行的所有有效分类（见表5-1）。”
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表5–1 彼得·林奇的6种公司基本类型
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类型 特点与应对方法 缓慢增长型 一般增长速度与GDP增速相当。这类股票在中国不是特别多，只要观察利润的3~5年增长率，如果保持10％左右的增长速度，那基本上属于缓慢增长型公司股票。缓慢增长型公司的另一个确定的特点是定期慷慨地支付股息 稳定增长型 一般是较大型企业，每年能保持20％左右的增长速度，不会随着经济周期大起大落，这类股票在经济衰退或者经济低迷时期总能为投资组合提供很好的保护作用 周期型 销售收入和盈利以一种并非完全可以准确预测却相当有规律的方式不断上涨和下跌。在周期型行业中，公司发展过程是扩张、收缩、再扩张、再收缩，如此不断循环往复。对于这类股票，时机选择最为关键 困境反转型 已经受到严重打击而一蹶不振，并且几乎要申请破产保护 隐蔽资产型 任何一家拥有你注意到了而基金经理们却没有注意到的非同一般的价值资产的公司。一旦清楚了解了公司隐蔽资产的真正价值，所要做的只是耐心等待 快速增长型 规模小、新成立不久、成长性强、年平均增长率能达到50％以上（在中国）。如果你能够明智地选择，你就会从中发现能够上涨10~40倍，甚至200倍的大牛股。投资快速增长型公司股票的诀窍是弄清楚它们的增长期什么时候会结束，以及为了分享快速增长型公司的增长所付出的买入价格应该是多少 资料来源：彼得·林奇，《战胜华尔街（珍藏版）》，机械工业出版社，2010年4月
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简单的划分多数人能做到，但彼得·林奇的伟大在于，他清醒地知道动态的重要性：“当然，一个公司不可能永远属于某一种固定类型，因为公司的增长率不可能永远保持固定不变。因此，既然公司不可能永远属于某一种固定类型，那么，用同一种估值方法对全部公司估值，或用同一种方法对不同生命阶段的公司估值，在方法论上都有问题。”（可能多数投资者还没有这样的分析问题的框架。）
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估值的灵感
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第二个问题，对于萌芽和创业初期的企业，其历史和当前的财务数据并没有太大意义，也很少有可比公司存在。这个问题其实在上一次网络股泡沫时期已经有讨论。当前，在大数据时代，更多新问题出现了，例如，如何评估企业的数据能力？如何区分企业的内部数据、外部数据、线上数据、线下数据？如何评估企业搜集、整理、分析和运用数据的能力？
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“美国十大顶级商学院教授”之一的达莫达兰在1999年年底，也就是互联网泡沫时期，灵感闪现：
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传统的估值模型似乎不能解决当时技术类公司（特别是新技术）的天价股估值问题。
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面对估值难点，分析师放弃传统估值方法，却陷入一些误区，即使用各种新技术和讲故事的方式，为所估价格做说辞和搪塞。
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达莫达兰逐渐意识到，一旦分析师遭遇困境，无法用传统模型和方法对公司进行估值时，就容易陷入某种误区，为此，2010年，达莫达兰更新了评估方法（见表5–2）。
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表5–2 不同生命周期的特征及估值方式
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维度 初创期 年幼期 高成长期 成熟期 衰退期 收入/利润 低收入、低或负利润 收入有所增加，利润较低或为负 收入高增长，利润也在增长 收入增长放缓，利润仍在增长 收入利润均放缓 生存问题 公司能活下去吗 公司会被并购吗 无 公司仍是非上市企业吗 公司会被清偿、倒闭吗 数据问题 无经营历史、无财务数据 低收入、负利润 数据反映的是家小公司 如果改变管理，数据也会改 衰退的收入、负利润 可比公司 无 有一些，基本也处于同一发展阶段 有不同发展阶段的公司 大量公司 可比公司数量下降 估值参与者 所有者、天使投资人 风险投资人、IPO 成长型投资者、股票分析师 价值型投资者、私募股权基金 价值投资者、分拆估值 估值要素 潜在市场、资本投资、关键人物价值 收入增幅、目标利润率 资本回报率、再投资率、增长的时长 当期利润、效率型增长、变化的资本、成本 资产剥离、清偿、价值 估值方法 完全基于未来预期增长 大多基于未来预期增长 部分基于目前资产，主要仍基于成长性 更多基于现状，而非成长性 完全基于现状 资料来源：[美]埃斯瓦斯·达莫达兰，《估值：难点、解决方案及相关案例》，机械工业出版社，2013年6月
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不难看出，对成长股的估值离我们要讨论的对新技术的估值最近。回顾历史，肯尼斯·费雪在20世纪70年代便率先提出市销率作为投资股票的主要衡量指标，并在1984年的《超级强势股》一书中提供市销率、市研率、超级强势股等视角，给读者以启发。费雪写道，用市场上相对使用较少却有其价值的角度去评估股票，一定能增加你的胜算：
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第一，要获取超额收益，就要避免用传统方法去衡量股票。
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第二，如果以收益法来购买股票是左边半场，以资产法来购买股票是右边半场，那么最好的方式是去一个新的体育场。要在购买股票的层面上思考，要忘记买股票，思考如何买下整个生意。很多投资者就是不会停下来思考这家公司的生意有多大，只关注每股收益和每股净资产。
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第三，从严格意义上讲，买入超级强势股就是买入公司，这个公司必须保持较高的未来长期销售收入年均增长率，保持较高的长期平均税后利润率，买入时的市销率足够低。
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实物期权
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在估值的领域内，除了传统的现金流贴现模型和相对估值模型外，概率模型（模拟算法和决策树）和实物期权也是估值的基础性工具。
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在迪克西特和平迪克的开创性研究中，以跨国石油公司的矿产资源投资为例说明了实物期权投资的含义。油田投资资本密集度高，投资期限长，投资回报受市场价格变动的影响大。矿产企业在进行矿产资源投资决策时需要考虑多方面的不确定性，既包括自然资源属性的不确定，也包括市场变化的不确定。实物期权的核心在于，投资者需考虑矿产资源投资所带来的战略利益，而矿产资源中所蕴含的投资机会的战略价值是无法用传统的净现金流量来度量的。
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在达莫达兰教授看来，实物期权的价值产生于这样一个事实：当投资于风险资产时，我们可以从观察现实世界中发生了什么来学习，我们可以纠正我们的行为，以增加投资成功的概率。在实物期权的框架里，我们采用更新的知识和信息来延展我们的机会，减少危险。
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