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图5—9 70城市新建住宅销售价格指数与月度环比
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资料来源：CEIC，安信证券。
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图5—10显示了2004—2012年另类资产市场的价格变动趋势，与房地产市场相似，2009年之后彩金币价格的猛烈上升使得其在2007年经历的上涨显得相当逊色。
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图5—10 彩金币“贵妃醉酒”（日）
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资料来源：Wind，安信证券。
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图5—11显示了2005年到2012年资本流动方面的变化。总体上说，在这段时期内，受金融海啸影响，美元汇率出现大幅度波动，全球资本流动受到显著影响（见图5—12）。这具体表现为：在2008年9月到2009年5月，由于严重的金融恐慌和避险情绪，全球资本大量流向美国，美元汇率急速升值；2009年6月以后，恐慌退潮，美元汇率开始贬值，资本回流新兴市场。
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图5—11 资本流入规模（3个月移动平均）
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资料来源：Wind，安信证券。
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图5—12 美元指数及巴西汇率（美元／雷亚尔，日）
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资料来源：Wind，安信证券。
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对于这一时期国际金融格局的剧烈变化，中国显然无法置身事外。因此2009年5月之前中国资本流出的显著增长既可以解释为货币政策扩张的影响，也可以解释为金融恐慌和美元升值的影响，实际情况也许是两者的叠加；2009年6月之后资本流出的减少看起来大部分可以归因于美元的重新贬值。
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三、汇率升值与货币政策扩张：日台在1987—1990年的证据
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在前面的讨论中我们知道，如果其他因素不变，货币政策转向扩张并推动信贷投放扩大，会在资产市场形成重估压力。现实条件下，其他因素可能都在变化，这些变化既形成了货币政策调整的原因，也掩盖了货币政策扩张在资产市场的影响。
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为了更清楚地显示货币政策扩张的影响，我们需要研究一些极限条件下的案例。2008年底的金融海啸提供了这样的案例，另外，日台在80年代后期的经历很大程度上有相似性。
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根据1985年《广场协议》的要求，日元对美元汇率出现大幅度升值；随后在1987年，根据《卢浮宫协议》的要求，为缓和美元贬值、日元升值影响并扩张全球总需求，日本银行采取了激进的扩张政策。