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数据来源：CEIC
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图二：金融账户构成
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大致而言，其他投资项目在经济景气阶段外汇净流入，经济衰退时净流出。值得注意的是，衰退阶段的净流出规模一次比一次大，从次贷危机期间的季度平均300亿美元，到过去一年超过900亿美元的季度均值（因数据局限，该数值未包括流出最为严重的三季度的数据）。
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其他投资可进一步分解为贷款、贸易信贷、货币和存款，从这些子科目的性质，我们猜测其他投资项逆差不断扩大的驱动因素有如下几个：中、美经济景气度差异，中国的信用风险，以及人民币升（贬）值预期。由驱动因素的变化趋势，我们可预测金融账户从而总体国际收支的平衡，在此基础上判断人民币汇率的未来方向。
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数据来源：CEIC，我们的核算
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图三：中国经济越景气，其他投资项净流入越大
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数据来源：CEIC，我们的核算
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图四：美国经济越景气，其他投资项净流出越大
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注：美国产出缺口是根据美国白宫预算办公室数据计算
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经济景气通常带来资产回报上升、利率走高，对境外资金的吸引力提升；相反，吸引力下降。经济景气度一般用产出缺口衡量（如产能利用率、失业率），但由于国内缺乏普遍认可的指标，我们用采购经理指数（PMI）作为替代。图三显示，PMI与其他投资项的外汇净流入的确是正相关的。即中国经济景气上升带来外汇净流入；下降时则是净流出。基于同一逻辑，美国经济景气对中国其他投资项的影响正好相反，美国经济的复苏导致资金从中国流出（图四）。
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对比中、美两国的经济景气指标，就不难理解近年其他投资项下的外汇流失。次贷危机后，中国推出“四万亿”刺激计划，经济强劲反弹；而美国则处于去杠杆的过程中，衰退持续（图五）。两国景气度的反差吸引资金大量涌入中国，金融项目连续十个季度录得巨额顺差。当美国的去杠杆令经济重获动力之时，中国的刺激政策效力不断衰减，两国经济景气度开始朝不同的方向演变，并延续至今。正是这个景气度的对比反转，加速了金融账户自2012年以来外汇流失。
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第二个要分析的因素是信用风险。虽然这一因素和上面的中国经济景气度有一定的相关性，例如经济景气的下降通常会推升信用风险，但两者并不完全相同。面对经济衰退，政府往往下达行政命令，要求金融机构刚兑，或者扩大政府的担保圈，抑制信用风险，度量信用风险的指标因此在一定程度上独立于经济的状态，可以具备额外的解释力。
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数据来源：CEIC
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图五：自2011年，中国经济趋势向下，美国向上，反差日益扩大
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注：美国产出缺口是根据美国白宫预算办公室数据计算
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数据来源：CEIC
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图六：其他投资项净流出往往伴随国内信用风险上升
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注：信托产品是指贷款类信托产品，期限为1～2年。信用息差是该类信托产品与2年期国债的利差
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我们用贷款类信托产品与国债的信用息差衡量国内信用风险，结果发现信用风险与其他投资项存在显著的关系。2008年以来，信用息差的下降通常伴随外汇的净流入；一旦信用息差上升，则呈现净流出（图六）。特别是近期，信用息差大幅攀升，由2013年底4.8%的历史低点，经历7个季度上升，目前达到6.6%的历史高点。与此同时，其他投资项的净流失由单季700亿美元，上升至2014年四季度约1300亿美元，至2015年三季度，可能已接近3000亿美元。
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