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[1]奥利弗·克伦威尔﹙Oliver Cromwell，1599-1658﹚，17世纪英国资产阶级革命时期的军事强人。——译者注
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从资本家手中拯救资本主义：捍卫金融市场自由，创造财富和机会 第7章 金融市场发展的障碍
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要建立一个真正的自由金融体系，驯服专制政府只是长征的第一步。如果政府能够更加尊重公民的财产权利，公民就可以在比较安全的环境下致力于财富的创造。在这个步骤中，很关键的一点是把财产所有权转移到最好的经营者手里，随着财产的分布变得更加广泛和更有效率，权力也就相应转移到民众的手中。
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然而这仅仅是第一步。对于金融产业而言，最理想的政府不应该是一个消极的政府。例如，私人之间的合同有时需要政府的支持才能得到强制执行，但这只是最低要求，人们往往希望政府能够做得更多。有时候，受害方执行合同的成本太高，导致合同权利的保护失去意义。比如一个小股东，在市场上购买了很少量的股票，假如他的权益受到公司内部人的侵害，他要自己出面去维护权利的成本就太高了。如果没有监管机构或者其他机制来控制内部人的不法行为，小股东的利益就得不到保证，外部的股权融资就会受到限制。
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还有，市场不是在真空中形成的，它们需要基础设施才能运转起来。这些基础对市场的所有参与者都是有益的，而无论他是否为建立这些设施做过什么贡献。例如，信息披露的统一规则，就对所有的投资人和企业都有好处，但没有哪个企业或个人愿意承担制定和执行这些规则的成本。市场基础设施属于经济学家们所说的公共品：它能够使很多人受益，但不能向所有受益的人合理地收费。
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当然，这并不表明一定需要政府出面来提供公共品，有时私人机构也可以提供，尤其是当这些私人机构本身也可以获得很大的利益，足以抵消其成本的时候。例如，芝加哥大学就雇用了一支私人保安力量在校园中巡逻，学校获得的好处是校园得到了更大的安全保障。同样，纽约证券交易所对于上市公司规定了严格的信息披露和公司治理标准，它获得的好处是良好的监管声誉。然而在很多情况下，并不存在这样一个私人性的组织可以获得足够多的公共品利益，从而没有人愿意提供公共品服务。由于大家都不愿意付款，希望搭便车，单靠私人机构来供给公共品往往是不足的。
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当出现这样的协调困难和搭便车的问题时，就需要政府发挥积极的作用，建立金融市场（和其他市场）所需要的基础设施。但是，政府可以做好事并不代表它就愿意做好事。即使在最民主的社会里，政府也未必能够完全代表公众的意愿和利益：协调困难和搭便车的问题是我们需要政府进行干预的原因，但是也正是这样的问题，使得我们难以保证政府的干预忠实于公众的利益。
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原因在于，虽然公众的整体压力对于民主政府有决定性的影响，但是对普通的个人来说，他自己仅仅是一个庞大的、杂乱的群体中的无名小卒，往往没有特别的动力去采取行动，伸张他所赞成的政策。相反，他通常希望其他人为此目标努力而自己可以搭便车。但是当大家都这样考虑时，大众的利益可能就无人伸张，而为那些小规模的利益集团服务的游说者就左右了政治议题。因此，金融发展的第一步是限制政府对于自己公民的专制权力，第二步就是限制小规模的利益集团操纵政府的权力。这些利益集团是些什么人，他们为什么要阻碍金融的发展，正是本章的主题，而如何减轻他们的影响将在下一章予以论述。首先，我们要详细阐述为什么在建立市场基础设施的时候需要政府组织的干预。
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中央权威的必要性
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在第1章里，我们已经讨论过，法院的无效率和拖延将严重阻碍借贷业务的发展。更普遍地说，大量的市场交易都需要一个中央权威的保证，才能高效率、低成本地得到执行。我们下面将分析一个案例，看看在柏林墙倒塌以后波兰和捷克两个国家股票市场的发展情况，来体会中央权威的重要性。
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这两个国家当时的经济发展水平相当，但是采取的办法大不相同1。捷克共和国的总理瓦克拉夫·克劳斯（Vaclav Klaus）是个自由主义者，对于市场的自我组织能力很有信心。由于意识形态的影响，捷克政府在建立充分的市场基础制度之前就实施了大规模的私有化计划。相反，波兰政府采取了更加渐进式的发展思路，首先引进了非常严格的信息披露标准，接着建立了类似于美国证监会的机构，以确保这些信息披露标准和其他保护少数股东的规范能够得到有效执行，在这以后才进行私有化。
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几年以后，事实证明波兰的道路是正确的。捷克的股票市场在一开始规模更大，但是当小投资者认识到自身利益缺乏保护之后，市场迅速萎缩。并且出现了很多投资人被内部人欺骗，大机构投资者与内部人勾结起来对付少数股东的事情。当然，最后小投资者变得更加成熟，也呼吁加强保护，但他们此时已经遭受了损失。根据估计，在捷克，公司内部人通过股权和其他形式平均占有了58%的公司价值，而美国的比例只有1%2。
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第一印象至关重要：一旦投资者认识到市场的不公平，再深入的改革也很难把他们拉回来。要让投资者关注到改革措施，使得他们确信原来的不公平环境已经得到改变是非常费力的工作。投资者的初始印象不佳，导致的直接结果就是捷克的公司失去了重要的融资来源，从1996年到1998年，没有一家公司通过公开股票发售来筹集资金3。
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相反，波兰的股票市场开始规模较小，但后来的成长非常迅速并很快超过了捷克。当局也显示了要严厉处罚损害小股东利益的行为的决心，结果使得在波兰市场上内部人占有的公司价值比例要比捷克低得多，只有12%4。投资者知道自己的权利得到了很好的保护，对波兰市场充满信心，从而使新老上市公司都能够获得更多的融资（从1996年到1998年，融资总额达到25亿美元）5。
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问题的关键在于，对于分散的投资人来说，获取信息和执行权利的成本太高；因此，他们需要类似美国证监会这样的机构来代表他们，需要法律来保护他们。我们再看一个例子，关于1933年美国《证券法》实行后的效果。这个法律要求公司实行信息披露，并规定了对违法行为的相应处罚措施。在法律颁行之后，投资者对美国企业的股票定价变得更加准确了6。有人提出的解释是，强制信息披露制度使得公司披露的信息更加可靠，由于投资者知道的信息更充分，证券价格的波动就会减小，在长时期里，价格波动的减小对于普通投资人有利，可以让他们更好地进行投资决策，并减少了那些消息灵通的不法交易商利用他们的机会。
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有趣的是，在1933年的《证券法》出台以前，纽约证券交易所就出台过很多《证券法》里所要求的规则。所以有观点认为，当时所缺乏的并不是规则本身，而是规则背后的法律强制力，而《证券法》提供的就是这种强制力。还有，在那些保护股东的法律规定更完善的国家，上市公司的市场价值与账面价值之比更高，显示出投资者认为公司未来分配的利润会更高，也愿意支付更高的股票价格7。
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当然，法律的文本制定出来了，并不代表就能很好地得到了执行。在1998年，在103个有股票市场的国家里，有87个立法禁止内部人利用特权信息进行交易，但其中只有38个处罚过这种违规行为8。从理论上讲，严格执行禁止内部交易的法律对于普通投资者有利，因为他们不用再担心有人利用内部信息进行交易给他们造成损失。这会减低股票交易的成本，从而降低股东对企业的回报率的要求，使得企业的融资更加便宜。事实也的确如此，在禁止内部交易的法规得到严格执行以后，股东所要求的回报率也随之降低，证明他们的自信心增强了，也相应降低了所要求的风险收益。所以，还有一种观点指出，1933年的《证券法》之所以发挥作用，原因在于人们认为由联邦政府来执行法律要更加可靠，不容易受到交易所的内部人的操作。
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中央权威还有助于解决协调性的问题。例如，很多研究表明，更好的会计准则可以使公司的财务更加透明，更容易取得投资者的信任。当然，企业可以采取措施，主动选择更有透明度的会计准则来改善自己的信息披露，例如一家德国企业就完全可以采纳透明度更高的美国会计标准来披露自己的财务信息。但是，如果对于不正确或不完整的披露没有处罚措施，这些就是空谈，毫无价值。还有，所有企业都希望选择对自己最有利的披露规则，这会产生问题，因为披露有两个目的：一是让投资者了解企业，二是让他可以对不同的企业进行比较。如果每家企业都从自己的需要出发选择各不相同的披露办法，就难以进行相互比较——这个问题现在对于私人股票投资基金而言就非常严重，投资者纷纷抱怨，因为各个基金采纳的披露办法互不相同，所以很难比较其业绩。
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当然，如果让不同的信息披露规则通过市场进行互相竞争，也有其好处，可能最终也会有某个规则被大家普遍接受。同时，中央权威也可能由于失误，或者受到部分有特殊利益倾向的公司影响，而选择错误的信息披露规则。然而总体来说，一个统一的由中央强制实施的规则，即使存在某些缺陷，仍然是更好的选择，它可以方便投资者比较不同企业的业绩，从而避免披露规则的不一致可能带来的混乱。
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为什么需要政府出面？
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我们所叙述的这些规则，可以由政府来实施，也可以由有组织的私人机构来执行。但是在很多情况下，政府有天然的优势。比如私人机构固然可以执行某些处罚行为，例如禁止某些违规者在将来继续执业，但他们可以采取的措施毕竟有限。而类似监禁这样的强硬手段，在现代的市民社会里只有政府才有执行的权力。
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同样重要的是，私人机构的处罚容易讨价还价。一个交易商如果违反了证券交易商协会（Securities Dealers Association）的规则，他可能要求协会修改规则，或者挑其中的漏洞。如果他在协会中地位比较显赫，他的做法就完全有可能成功，协会可以在短期内平安无事，而在长期里受到声誉上的损失。相反，违反《证券法》将遭到政府的指控和惩罚，讨价还价的余地非常小。改变法律和改变协会规则比起来成本要高得多，过程也更加麻烦——这其实也是法律更容易得到执行的原因之一。还有，同交易所官员比起来，联邦的检察官与交易商之间没有太多瓜葛，从而保证他能够更公正地执行法律。
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当然，在一个腐败的经济体里，很多问题也可以同政府官员讨价还价，甚至政府还有可能比证券交易商协会更加糟糕，因为与协会不同，政府官员在处罚违规行为时没有私人收益。但是，如前一章所述，一旦政府的性质得到改善，超越了原始的掠夺性阶段，那它就可以比私人机构更有能力实施严厉处罚。
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